科创板投资策略十讲：制度、交易与案例分析

武超则　张玉龙　著

中信出版集团　2019年10月

推荐语

　　科创板是中国资本市场的里程碑，对中国经济转型发展、资本市场走向成熟都具有重要的意义。这本书对比全球高科技市场建设经验，并结合中国市场的特征，对我国科创板制度进行了全方位解析。无论是学术研究还是金融实践，这本书都具有重要的价值。

李怡宗
中国台湾期货交易所交易与结算业务委员，北京大学光华管理学院教授

《科创板投资策略十讲：制度、交易与案例分析》系统记录了中信建投证券科创板研究工作，凝聚了研究、投行、资本市场等多个部门的辛勤努力和智慧结晶。作者从投资、交易、监管、研究等多个角度，深度观察并解读科创板的制度体系，为金融市场参与者提供了重要的参考。

王广学
中信建投证券执行委员会委员，中国证券业协会自律监察委员会委员

《科创板投资策略十讲：制度、交易与案例分析》的显著特点是“理论与实务兼备”。书中不仅介绍了科创板相关制度和投资策略，而且深入分析了资本市场助力科技创新的逻辑路径，并且通过与美国、英国等高科技市场的制度比较，让我们对科创板的设计初衷有了更为清晰的认识。纲举则目张，有了前面的制度分析和比较，后面对科创板众多具体制度的介绍也就不再孤立和乏味。与此同时，这本书不仅概括了科创企业的估值方法，还对科创板的新股申购策略以及优秀企业做了介绍，为相应的实务操作提供了有力的支持。

王琦
中信建投基金总经理助理，投资研究部负责人

作者简介

　　武超则，中信建投证券研究发展部行政负责人，董事总经理、通信行业首席分析师，专注于TMT行业研究，包括云计算、在线教育、物联网等。2013—2017年连续五年获评《新财富》通信行业最佳分析师第一名。

　　张玉龙，中信建投证券首席策略分析师，全面负责中信建投策略研究工作，主要研究方向是资产定价与市场微观结构。2016年获得《新财富》策略研究第五名（团队），2017年获得金融界行业配置第四名，2018年获得Wind中国金牌分析师第四名，2019年参与证监会主持的《科创板制度汇编》《科创板300问答》的编写工作。

内容简介

　　2019年7月22日，首批科创板企业挂牌上市，中国资本市场正式迈入“科创时代”。参照美英等发达国家科创立国的发展进程，优秀的制度设计孕育优秀的科创企业。科创板的设立将助力中国创新驱动发展，为中国科创企业带来历史性发展机遇。

　　中信建投证券为科创板制度的设立及论证建言献策。依托中信建投证券的科创板研究报告，《科创板投资策略十讲：制度、交易与案例分析》全面介绍科创板上市条件、发行与承销制度、估值定价、新股申购与交易策略、上市与持续监管等，并综合TMT、高端制造、生物科技等领域的优秀企业案例，就优质科技企业界定、投资策略、投资风险、投资者保护等问题做了深度解析。

　　对于想要把握住科创时代投资机遇的读者来说，本书将能提供深度且有助益的参考。

目录

第一篇 构建科技创新型经济体的制度基础

第一章 科创型经济体的制度基础

第一节 科创型产业组织生态
第二节 多层次的金融支持
第三节 人力资本驱动发展
第四节 政策支持
第五节 构建商业基础设施

第二章 高科技市场的建设经验

第一节 高科技市场结构
第二节 上市制度比较
第三节 交易制度比较
第四节 监管制度比较
第五节 退市制度比较

第二篇 科创板制度解析

第三章 科创板审核制度

第一节 科创板的定位和行业要求
第二节 科创板的发行与上市条件
第三节 科创板的审核和注册程序
第四节 科创板的创新制度安排

第四章 科创板发行与承销制度

第一节 我国发行与承销制度概览
第二节 网下询价定价制度
第三节 战略配售制度
第四节 网上发行与超额配售制度

第五章 科创板上市与持续监管制度

第一节 减持制度
第二节 股权激励制度
第三节 并购重组：更加市场化的重大资产重组制度
第四节 信息披露与持续督导
第五节 退市制度

第六章 科创板交易制度

第一节 投资者准入门槛
第二节 多举措创新的交易制度

第三篇 科创板的投资策略

第七章 科创企业创新估值方法

第一节  互联网行业估值方法
第二节  云计算及算法行业估值方法
第三节  电商行业估值方法
第四节  电子行业估值方法
第五节  高端装备行业创新估值方法
第六节  创新药行业估值方法

第八章 科创板新股申购策略

第一节  新股申购收益率分析
第二节  工业富联IPO案例分析
第三节  华兴源创中签分析
第四节  科创板首批报价中签分析

第四篇 科创板优秀企业案例

第九章  科创板申报优质企业案例

第一节 天准科技：以机器视觉技术为核心的领先设备制造商
第二节 睿创微纳：掌握核心技术，红外产业领军者之一
第三节 微芯生物：原创新分子实体药物创新企业
第四节 国盾量子：量子通信产业化的拓荒者与领先者
第五节 中微公司：科创半导体设备龙头
第六节 诺康达：专注药学制剂研发外包的企业

序言

　　科创板在短短的259 天里，从宣告到落实，凝聚了企业、监管机构 以及资本市场各界同人的期盼和汗水。千淘万漉虽辛苦，吹尽狂沙始到金。

　　中国数以亿计创业者挥洒着智慧的汗水，追逐着自己的梦想，推动着中国经济创新升级，实现国家经济高质量的发展。中信建投证券作为中国市场的投资银行，以自身的专业能力服务国家科技创新战略，实现金融报国的理想，对此我们感到特别自豪和骄傲。

　　资本市场是现代金融的核心枢纽，发达健康、流动性良好、信息透明规范、定价高效的资本市场是现代金融体系的基础。科创板以信息披露为中心，采用注册制和退市制度相结合的市场化制度，对优化资本市场资源配置、实现财富管理和风险管理都具有重要的意义。科创板还承载着中国资本市场对外开放的使命，支持上海科技创新中心和国际金融中心的建设。

　　中信建投证券作为我国成立较早、投行能力最强的证券公司之一， 见证了中国资本市场30 多年的风云变幻。在科创板制度的建设过程中， 我们积极建言献策。从高科技市场对比分析到科创板总体架构方案探讨，从上市标准与审核规则分析、再融资与并购重组到持续督导与定价交易，中信建投投行部、资本市场部、研究发展部、法律合规部等部门都贡献了自己的力量。

　　截至2019 年 7 月 22 日，在科创板149 家受理公司中，中信建投证 券保荐了15 家，保荐数量排名第一。首批上市的25 家公司中，中信建 投证券保荐数量也位居第一。其中 5 家由中信建投证券独家保荐，1 家由 中信建投证券联席保荐，1 家由中信建投证券担任联合主承销商。 科创板的推出是中国资本市场的重要里程碑，它在制度设计上进一步压实了中介机构的责任，加强了保荐机构对上市公司持续督导的作用。

　　《科创板投资策略十讲：制度、交易与案例分析》记录了中信建投证券对科创板制度的深入研究，对企业估值定价、交易策略也都有深入的分析，希望读者和研究者都能从这本书中受益。

 中信建投证券

前言

　　我从2010 年进入博士阶段的研究，主要的研究方向是市场微观结构 与资产定价。在市场微观结构的研究中，我发现美国纽约证券交易所和 纳斯达克交易所（NASDAQ）制度与伦敦证券交易所（LSE）制度有着 天壤之别。相对于伦交所，美国的纽交所和 NASDAQ 交易所属于后起之 秀，但优秀的制度设计使纽交所和NASDAQ 交易所能够培育出优秀的 企业，投资者也能够分享企业成长的红利。从那个时候开始，我就有一个梦想，希望我们国家也有自己的科技创新市场，帮助我国的优秀企业成长，提升我国的科技创新能力，也给投资者带来丰厚回报。

　　2018 年 11 月 5 日，国家主席习近平在第一届中国国际进口博览会上 宣布，中国将在上海证券交易所设立科创板并试点注册制，支持上海国 际金融中心和科技创新中心建设，不断完善资本市场基础制度。2018 年 11 月 6 日清晨，我刚刚到公司准备主持晨会的时候，接到了公司主管领 导的要求，对全球资本市场展开深入的、系统性的比较研究，尤其是对科技创新型企业的市场建设的经验和教训的研究。从那一刻开始，我们的项目团队就展开了科创板制度的研究工作。从高科技市场分析到制度对比，从优质科技企业界定到投资者保护，从交易制度到市场评价，从估值定价到交易策略，我们全方位地研究了科创板制度。

　　理论分析与真实的市场研究是存在着相当大的差距的。首先，学术研究在理论层面给出了基本的原理和方向，但是实际进程中却需要考虑现行法律法规的要求，在研究过程中要尽量符合现行规定，才能降低科创板推进阻力。其次，欧美市场的成熟经验需要考虑在中国资本市场的适应性问题。中国的制度环境和营商环境与欧美市场存在着差异，投资者结构也迥然不同，科创板制度需要与中国市场相适应，做好投资者保护。

　　由于科创板是中国资本市场增量改革的试点，它的成功将为中国资本市场的存量改革提供可参考的标准和方案。因此，我系统地整理了博士阶段在市场微观结构方向的研究成果，对比了美国证券市场、伦敦证券市场、香港证券市场等各国和各地区重要市场的特征，总结了成熟市场的经验和教训，为科创板的建设和研究提供参考。

　　中信建投证券的投资银行业务在全市场名列前茅。中信建投证券的投资银行部、资本市场部、研究发展部等多个部门，以及中信建投资本管理有限公司、中信建投投资有限公司，都深度参与了科创板制度的研究工作。从科创板上市标准的设计、上市公司与投资者样本分析、交易制度分析等多个环节，团队都与证监会和交易所保持了良好的沟通，得到了监管的指导。同时，我们与二级市场的投资者、科技企业的创业者保持了密切的沟通，汇集了各方的意见和建议。可以说，科创板的诞生凝聚了全市场所有参与者的智慧和心血。

　　2019 年 7 月 22 日，科创板正式开始交易，首批25 家企业优异的表 现给投资者带来了丰厚的回报。从上市首周和首月来看，科创板运行平稳，流动性优异，市场定价效率大幅度提升，达到了成熟市场有效性、良好流动性和适度波动性的三个标准。由于转融通制度市场化的安排以及涨 跌幅交易制度的优化，科创板的融券需求是主板的 4 倍，交易更加活跃。 科创板实现了中国资本市场注册制、市场化定价、市场化交易，成为资本市场改革的重要里程碑。

　　通过参与科创板制度的研究工作，我对优秀的科技企业有了更深刻的认识，也发现了中国资本市场尚缺乏真正反映科技创新型企业的指数。 参考 NASDAQ 全球精选市场、LSE 高科技市场的标准，我们和富国基金 共同设计了中证科技 50 策略指数 a（931186.CSI），并由富国基金发行科 技 50ETF，将我们的智慧凝结成产品，为中国投资者分享中国企业成长 红利提供工具。 回顾2018 年 11 月至今夜以继日的研究，我有幸见证了中国资本市 场的重要改革步骤，参加了证监会和交易所主持的《科创板制度汇编》 与《科创板300 问答》两本权威著作的编撰工作。2019 年，我见证了科 创板的诞生，实现了在未名湖畔读书时的梦想。

　　承蒙上海新金融研究院、中信出版集团的邀请和中信建投证券的推荐，我整理了中信建投证券在科创板领域的研究结论，并分享我们团队在科创板研究过程中的思考、建议和总结，供大家参考和批评。本书的结构编排如下：第一篇包括第一章和第二章，第一章通过对比的研究方法论述了科技创新型经济体的制度基础，第二章对比高科技市场的建设情况，为科创板的研究提供全球视角和基础。第二篇包括第三章至第六章，是对科创板制度的解读，分别涉及科创板上市审核、科创板发行与承销、科创板持续监管、科创板交易五个角度，为投资者提供参考。第三篇包括第七章和第八章，主要从投资策略的角度，分析科创板的估值方法和新股申购策略。其中第七章分别由中信建投证券海外与中小盘研究组、电子研究组、计算机行业研究组、军工行业研究组、医药行业研究组完成。 由于注册制的推进，新股发行制度出现了巨大的改变，A 股市场中的新 股申购投资策略也会面临变化。因此，第八章结合科创板新股申购制度的变化，重新探讨了科创板的打新策略。第九章选取首批优秀上市企业 的研究报告，供投资者参考。第十章以 Nasdaq、LSE 高科技市场为参照，对科创板光明的未来进行了展望。

　　本书的出版得到了中信建投证券王常青董事长、主管领导黄凌、中信建投基金投资总监王琦等各位领导的全力支持；得到了中 信出版集团黄静老师、李媫婷老师、中国金融四十人论坛（CF40）廉薇 老师的指导和帮助；得到了中信建投研究发展部贺菊颖、阎贵成、石泽蕤、刘双峰、黎韬扬、陈萌等各位首席的全力支持和配合。最后，我还要感谢我的团队成员罗永峰、甘阳科和臧赢舜，我们一起承担了大量的研究工作。当然，文责自负，欢迎大家的批评与指导。

张玉龙
2019 年9月2日
于北京凯恒中心