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全球全面衰退在即
中国金融四十人论坛成员 陆磊 文章来源:财经网 [ 2008-10-15 ] 共有0条点评

  中共十七届三中全会公报提出,“中国总体形势是好的,经济保持较快增长,金融业稳健运行,中国经济发展的基本态势没有改变”。但是,相对于2007年以来的总体判断,出现了两个微妙的变化:一是经济稳定和金融稳定压倒了通货膨胀,成为政策当局的主要目标;二是承认全球性总需求下降已经不可避免,立足国内,“把我国自己的事情办好”。

  的确,时值今日,我们必须做好自己的事情。这里的前提是,经济危机波及中国,是全球化背景下的必然后果。因此,寄希望于境外,已成“画饼”;自力更生才是要务。尽管各国政府和中央银行正在进行全力干预,但全球金融风暴仍然处于向深度发展的阶段,金融危机仍然没有度过最糟糕的时期。此次金融危机从股票市场开始,逐步向债券、货币和商品市场传染。

  一种乐观估计是,金融部门危机或许可以被局限于金融领域,对实体经济的冲击将十分有限。而我们的判断是,由于金融部门与实体经济越来越不可分割,当前已经出现的全球金融体系流动性不足和信贷零增长,将直接导致实体经济部门的增长率下滑。根据摩根士丹利的估计,本轮金融危机将造成“美国消费最终陷入困境,亚洲出口导向型的增长机制也处境危险。未来几年,全球GDP增长又要回归到3.5%左右。这意味着,增长率比此前四年减速30%”。

  可见,从金融动荡到总需求下降,会存在一个滞后期。但特别对于那些存在较高财富效应的经济体而言,总需求下降是严格可预期的。问题是,亚洲经济体能否一枝独秀?我们相信,包括中国在内,所有经济体都无法真正在此次危机中幸免。这倒不是由于中国金融对外开放,导致中资金融机构持有一定的境外金融资产,甚至也不是因为外汇储备在危机中出现较大幅度的损失;真正的核心问题是,中国能否应对境外需求下降的冲击。国内消费需求的提振仍有待时日,而境外需求却会出现迅速萎缩,这就是中国在2009年必然面临的困境。

    尽管往前看很难,作判断要冒挨骂的风险,我们还是继续往前看——看看会发生什么。

    首先,中国的外部需求将面临人民币升值和境外总需求放缓的双重冲击。毕竟,在2006年至2007年底之间,我们的外部需求主要承受的,只是人民币升值导致的竞争力下降的压力,而境外总需求仍然十分旺盛,其后果是2007年中国出口额达到12180亿美元,增长25.7%;贸易顺差2622亿美元,年度增幅超过40%。事实上,即使中国产品的出口价格上升,其他经济体(包括东南亚和拉美)短期内也无法形成对中国的出口替代。因此,真正的麻烦,不在于供给层面的竞争,而在于需求的不足——如果全球经济增长速度下降30%,则2009年至2010年,中国的经济增长将面临特殊的困难。

  其次,国际初级产品的价格泡沫将会破裂,其后果是金融危机进一步加剧,以至于全球性的通货紧缩会相应出现。

  我们认为,全球金融危机陷入谷底,将在中期体现为国际初级产品价格泡沫的破裂。这是因为,金融危机会使投资者相信总需求将持续下降,由此会直接导致实体经济对初级产品的需求快速下降。最近钢铁价格的走低,就是需求下降的一个迹象。而初级产品价格泡沫破裂的最终体现,将是原油价格的暴跌。

  当然,一个相对复杂的问题是,美国货币当局和政府会通过增加财政赤字来救市,其后果必然是美元的继续贬值,在短期继续推高初级产品的价格。不过,相对于其他货币,初级产品价格必然会出现泡沫破裂。这将直接导致两个后果:第一,全球性通货紧缩可能来临。那么,对于中国而言,2007年以来持续困扰我们的所谓“输入型通货膨胀”将不复存在;第二,在初级产品价格泡沫彻底破裂之时,也将是总需求陷入谷底之际。中国同样会面临一个比较严重的产能过剩时期。可以预计,这一现象将在2009年上半年之前到来。

  第三,商业银行体系将出现惜贷现象,会进一步恶化通货紧缩的形势。无论是西方国家还是中国,都会出现比较严重的银行惜贷行为,但两者的形成的机理不同。对于西方商业银行,主要是不良资产的增加导致资本金萎缩,流动性不足直接表现为可贷资金下降,因而不得不收缩贷款。对于中国而言,商业银行的流动性反而会出现过剩,这是因为资本市场持续下滑,居民储蓄存款回流到商业银行体系。但是,我们将观察到两个现象:一是资产价格收缩,造成银行个人信贷下降,如房地产抵押贷款;二是由于中小企业受到经济波动的冲击更为直接而致命,因此商业银行会更多地倾向于为大中型垄断性客户提供融资。其后果同样是惜贷。

  如果惜贷现象在中国盛行,那么作为货币创造机构的商业银行,会保留过多的库存现金(包括法定准备金和超额准备金等),广义货币增长率就会下降。最终,我们会观察到社会商品价格的持续下降,即所谓通货紧缩。短期内,通货紧缩与经济萧条无疑是同义词。

  当然,导致通货紧缩的另一种可能,是金融危机仍然在恶化。如果恰如乔治•索罗斯和阿兰•格林斯潘的判断,此次危机是1929年—1933年以来最糟糕的金融风暴,那么货币紧缩的政策仍然可能出现。比如在极端情形下,不排除会出现中央银行要求(某些)银行只吸收存款而不得发放贷款——在理论上,这意味着实施100%存款准备金政策,目的在于维持金融稳定。由此带来的代价是显而易见的,那就是经济持续衰退。

    第四,凯恩斯主义的复兴和罗斯福新政的出现。由于信贷紧缩和总需求的下降在当前的市场条件下无法通过市场机制迅速恢复,当前,凯恩斯主义的兴起,就将具备与20世纪30年代相同的条件。也就是说,扩张性的财政政策必须在经济政策中扮演主要角色。由于商业银行体系会出现惜贷,则社会必要的投资只能依靠政府发行债券,这必然推动政府投资和消费的扩张,由此形成通过财政支出提振总需求的途径。据此,我们会观察到减税、加大政府购买、提升公共投资等一系列政策现象。如果包括中国在内的各国政府没有及时采取类似罗斯福新政的举措,那么经济在未来的持续滑坡将是不可避免的。

  综合以上分析,我们认为,当前的金融风暴不意味着全球正在走出经济危机,相应的经济全面衰退会在2009年—2010年到来。

  当然,中国的情形会好于全球其他经济体,7%—8%的经济增长仍是可预期的;但是,在1999年—2002年的通货紧缩时期,中国经济的增长率也在7%以上,但我们明显感受到了严峻的就业和收入压力。因此,有理由预期,决策当局会采取必要的宏观调控政策,确保中国经济的平稳运行。


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