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目前香港迫切需要加强金融系统的完整性
作者:关家明 文章来源:21世纪经济报道 [ 2009-01-19 ] 共有0条点评

  经历了持续数月的金融市场动荡,估计香港很少有人会认为2009年将是快乐的一年。

  究竟会有多不快乐?我们预计,今年香港实际GDP将缩水0.9%,为10年来最大降幅,但仍比1998年GDP溃降6.0%的惨痛历史要好很多。尽管这一预期还存在下调的可能,但与亚洲金融危机时相比,目前的经济下滑中仍蕴藏着一些积极因素。

  在悲观情绪日益浓厚的情势下,关注香港经济中蕴含的迥异于以往的积极因素,挖掘重要的发展机遇尤为重要。我认为其中最为重要的两个积极因素是金融系统的完整性和应对政策。

  金融系统的完整性

  据IMF估算,本次金融危机将使美国金融系统损失1.4万亿美元,是1997至1999年亚洲金融危机给亚洲经济体造成损失的3.5倍。从诸多方面看,当前危机都比十年前的亚洲金融危机严重得多。2008年前10个月,恒生指数下挫66%,已超过1997至1998年间60%的跌幅。

  然而,从香港金融系统的完整性来看,目前本轮金融危机对其造成的损害非常有限,特别是对香港货币市场的稳定性和联系汇率制的信心打击不大。亚洲金融危机爆发时,香港金管局动用约120亿美元外汇储备保卫联系汇率制度。而这次,香港金管局已买入230亿美元以避免港元汇率冲破“兑换保证”(ConvertibilityUndertaking)制度的7.75的上限。

  与上次危机时港元被认为严重高估不同,当前市场对港元的信心显得很足。这部分反映了投资者对香港金融系统的信心,同时也要归功于香港政府为所有银行存款提供全面担保吸引了大量资金流入,该措施自2008年10月14日起生效,将执行至2010年底。

  但充满信心的市场并非没有风险。一个根本的问题是,在港元货币基础由外汇基金持有的美元储备提供百分百支持的货币发行局制度下,香港政府如何以1660亿美元的外汇储备,支持总额达7800亿美元的银行存款?乐观者或许认为,只要市场仍然信赖政府的承诺和维持钉住汇率制度的能力,政府的保证支持就会继续只是或有负债,而不会变成真正的负债。我们相信很少有人质疑金管局维持联系汇制的决心,但是,将保证建立在市场情绪之上本身就存在风险,尤其是金融危机时期。我们以为,金管局最好能让市场更为坚信,其所采取的存款全面担保和货币局制度承诺并非考虑欠周不计后果的行为。

  在香港金管局动用外汇储备前,还有两道防线可为银行存款提供担保。首先是银行自身持有的流动性资产,从近期公布的45%的银行业流动比率判断,这道防线可覆盖银行储蓄总额的至少45%。第二道防线来自现有的存款保险计划,预计可覆盖银行储蓄总额的15%。这样的话还剩余40%(3150亿美元)的存款需由政府提供担保。但即使用尽所有外汇储备,仍存在1500亿美元的缺口。

  为弥补这一缺口,政府可以选择提高存款保险计划的覆盖范围,在当前市场状况下,这一做法成本较高,但便于管理。抑或寻找外部支持(如寻求中央政府的支持,当前许多人都倾向于这一观点)。最坏的情况是,政府任金融系统自行运转,随着存款人不断从银行系统中提取存款,基础货币收缩,迫使银行减少贷款,并最终降低存款余额。这将对经济产生巨大破坏,导致经济活动相应萎缩。

  以上估算可能会给存款人心中蒙上一层阴影,但这将有助于减轻他们对政府存款担保承诺过度超出自身实力的担心。当然,如果港府能够公布明确的应急方案,明确向公众解释即便诸如大规模挤兑之类的极端事件发生,如何弥补1500亿美元的缺口就更好了。在经济危机时期,最大的敌人是谣言和错误信息。因此,最好的反击武器就是通过保持信息通畅透明,使投资者能够获得充分的信息,以提升公众信心。在这一方面,香港金管局早已树立了良好的口碑。

  2009年晚些时候,我认为有两点发展趋势将对港元产生较强的下行压力:一是经济基本面的进一步恶化将加重投资者对港府财政状况及维持港元联系汇率的担心;二是人民币国际化步伐的加快(中国政府近期开始允许人民币用于贸易结算和离岸市场交易体现了这一趋势),可能也会刺激市场对港元远期的投机行为。因此,目前香港迫切需要加强金融系统的完整性。

  随着市场信心走弱和资本转向流出,港元汇率将可能由强转弱。虽然我们相信这些因素还不至于打破港元的联系汇制,但在更严峻的挑战到来之前,保护并加强汇制和金融系统的完整性是十分重要的。

  有效避免冲击的破坏蔓延

  金融部门最先受到危机冲击,因此需要重点关注。但如果从对实体经济的直接冲击看,金融业在香港GDP中占比仅有16%,从业人数占香港劳动力总数的6%,其所遭受的打击并不是严重的。随着G3(美、欧、日)经济体陷入深度衰退,香港的进出口行业———也是对GDP和就业率贡献最大的一个行业(贡献率分别为21%和15%)———将在未来几个月面临前所未有的困境。

  这与此前几次经济低迷时,G3经济体经济放缓和香港出口下跌相对温和的情形不同。不过,我们仍然认为此次香港经济的衰退程度不会过于严重,失业率的降低幅度也将低于此前危机,关键在于,能否避免冲击的破坏蔓延到其他行业,特别是依靠内需拉动的领域,如零售业、酒店业以及其他服务业。

  在这里,应对政策就成为关键因素。为抵御经济周期性下滑,香港政府在1997-2002年间大幅增加公屋投入。这一举措为部分行业的就业提供了短暂的支撑(如建筑业,该行业的就业人数占总劳动力的9%),但同时将房地产价格推进持续下跌的漩涡,加重了负财富效应,重创了内需和市场信心。1997至2003年间,居住类地产价格暴跌70%;多达31%的未偿按揭贷款(共计105697宗)成为负资产。估算一下,此期间房地产业财富缩水几乎相当于100万香港业主近20年的储蓄。因此,当年实质人均私人消费降低9.7%并不让人感到吃惊。火上浇油的是,失业率同时攀升近10%,而工资水准下降4%。

  未来几个月,随着失业率上升,收入水平可能出现下滑,但决策者应该更有力地抵御严重的负财富效应出现。到目前为止,居住类房价自2008年3月以来已回调约23%。处于负资产状态的按揭贷款总数由2008年三季度的936宗上升到2568宗(约占未偿按揭贷款总额的1%)。这种趋势可能仍将持续一段时间。但由于房产市场杠杆化程度较低以及居民支付能力的提高,预计本次房价回调幅度远不会像此前金融危机时那么严重。由于政府对土地的供给近似垄断,而且大量公屋存量很大,将近半数香港家庭为公屋住户,因此,政府保证维持香港房产市场的稳定非常重要。

  (作者系渣打银行亚洲区总经济师,渣打银行申岚、杨岩春译)


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