最近几年以来，中国的海外能源投资在一条坎坷不平的道路上实现了高速增长。2005年中海油收购美国加州优尼科出师不利，之后，中国海外能源投资一度陷入低谷。在2005和2006年均只完成一笔大型交易，2007年没有实现任何大规模的海外并购。当然，在这一时期，国际市场上的石油价格急剧攀升，高油价使得海外能源资产的价格也水涨船高，这也是使得中国的海外能源投资在2005-07年间望而却步的原因之一。2008年，受美国金融危机影响，石油价格开始下滑，为中国的能源企业带来了前所未有的机会。2008年中国对外投资上了一个新的台阶，当年央企对外投资增加了214.9亿美元，增加了151%。这其中，能源海外投资的增长起到了重要的作用。2007年，中国能源企业海外投资几乎为零，而在2008年，则完成了超过52亿美元的交易。能源企业对外投资的增长对2007-08年海外投资的增长贡献了24.2%。此后，中国海外能源投资的步伐显著加快，在2008和2009年各实现了两件较大规模的并购交易。而且，中国能源企业不只是在能源开采环节出手，也在勘探等上游环节、炼油等下游环节寻找机会，成功收购了挪威AWO海上钻井公司和新加坡石油公司。

表1  2005-09年中国海外能源投资主要项目一览

单位：亿美元

时间	中方企业	并购（参股）对象	标的
2005年8月	中石油	哈萨克斯坦国家石油公司	40.0
2006年8月	中石化	俄罗斯OAO Udmurtneft	35.0
2008年1月	中海油	尼日利亚国家石油公司	27.0
2008年9月	中海油服	挪威海上钻井公司（AWO）	25.0
2009年5月	中石油	新加坡石油公司	10.2
2009年6月	中石化	Addax	72.3

数据来源：根据媒体报道整理。

　　2009年中国海外能源投资的另一亮点，是中国政府与能源企业通过多种途径保障国内稳定的能源供给，通过“贷款（投资）换石油”等方式，共向海外投资611亿美元，以保障中国长期的石油、天然气等能源供给，投资金额要远远大于能源企业对外直接投资的规模。

表2  2009年中国签署的能源贷款（投资）协议一览

单位：亿美元

时间	贷款（投资）对象	金额
5月19日	巴西国家石油公司	100
2月17日	俄罗斯石油管线巨头Transneft	250
2月21日	委内瑞拉国营石油公司PDVSA	40
3月13日	安哥拉	10
4月17日	哈萨克斯坦国家石油和天然气公司	50
5月14日	英国BG集团位于Gladstone的液化天然气	不详
9月1日	卡塔尔	1
9月17日	委内瑞拉	160
合计	—	611

数据来源：根据媒体报道整理。

　　纵观2005年以来的主要案例，可以看出中国能源海外投资在较短的时间内实现了艰难的转型。总结这段时期的经验，中国企业能源海外投资策略在以下几个方面有了较为明显的调整和改进：

　　第一，学会规避政治风险。能源、资源企业的对外投资面临着比一般产业高出数倍的风险。总结2005年中海油投资优尼科的失败教训，可以看出：一方面，美国是一个政治运作非常成熟的国家，商业集团与政治力量之间存在着紧密的联系，大企业的游说力量不容轻视，因此中国企业的商业行为很容易招致政治阻力；另一方面，直接针对能源企业的收购行为更容易引发民族情绪，也会给能源企业的投资带来困扰。

　　在最近几笔能源投资，中国企业对这两种风险都进行了较好的规避。在中海油服收购挪威钻井公司、中石油收购新加坡石油公司、中石化收购Addax这三个案例中，可以看出两个特点：一是收购对象国都在美国之外，比如中海油在收购时选择欧洲公司，就是为了绕开美国，以免触雷。另外一个特点就是，这三个被收购的对象都涉及到石油服务业，而且有的是以石油服务业为主的，挪威钻井公司提供的是钻井服务，Addax的主要业务之一是勘探，而新加坡石油公司则在销售领域成绩显著。这些企业的技术含量较高，同时又不过分引人注目。以上两个特点，对于中国能源企业成功进行海外投资，起到了重要作用。

　　第二，根据自身实力进行收购。中国的国有企业在海外投资中，往往会出现经验不足、盲目扩张的问题，能源企业也不例外。但在经过了“蛇呑象”的挫败之后，中国的能源企业逐渐回归到“大鱼吃小鱼”的正常逻辑之中。2005年，中海油收购优尼科时，中海油的总资产只有245.4亿美元，所有者权益9.8亿美元，收购的标的却达到185亿美元。相对而言，2008-09年的两宗收购要理性得多。中海油服收购挪威钻井公司时，报价为25.0亿美元，而当年年末，中海油服的总资产和所有者权益分别为82.7和28.9亿美元，凭其实力是完全可以完成此项收购的。中石化更是如此，收购标的（72.3亿美元）只有当年中石化集团所有者权益的十分之一左右。这不仅是大大提高了中国能源企业海外投资成功的概率，也为以后的成功经营打下了很好的基础。

表3  2005-2009年中国能源企业的三宗对外投资比较

单位：亿美元

时间	收购方名称	总资产	所有者权益	收购对象	标的
2005	中海油	245.4	9.8	优尼科	185.0
2008	中海油服	82.7	28.9	挪威钻井公司	25.0
2009	中石化	1525.3	702.4	Addax	72.3

数据来源：根据各公司年报及媒体报道整理，根据当年汇率换算。

　　第三，变“钓鱼”为“养鱼”。“钓鱼”式的海外收购着眼于存量，而“养鱼”式的海外收购着眼于增量。过去，中国企业的海外能源投资过分看重获得存量资源，但在最近的案例之中，我们开始看到，中国的企业逐渐有了“养鱼”的意识。中石化并购Addax，看起来，Addax只是一条小鱼，资产总额不足中石化集团的5%，但是，Addax却是一条完全可以养大的鱼。只要伊拉克库尔德地区开放石油开采，中石化完全可以利用自身的需求把Addax做大，相对而言，这比并购一个大型的石油公司要划算得多。

前路漫漫

　　从总体上说，2010年中国海外能源投资仍然面临较多的机会。由于欧美等国失业率居高不下，实体经济恢复不稳，金融机构去杠杆化进程尚未结束，将会带来：国际油价难以出现类似金融危机之前的暴涨行情，能源资产的价格也会处于相对合理的水平；能源企业仍然会面临较为严重的流动性困难，由于大量外资撤回，导致外国直接投资下降，使得一些依靠能源出口的国家都会遇到资金短缺的困扰。但是，由于国际石油市场变化等原因，中国能源企业将面临更为复杂的一年：

　　1　石油价格上涨带来的挑战。在金融危机开始阶段，全球经济仍然饱有信心，石油价格一度达到137美元/桶的历史高点，此后，受危机影响，实体经济迅速下滑，导致石油价格同步下跌，在2008年底达到36美元/桶的低点。但是，受全球经济缓慢恢复的影响，石油价格已经在逐步回升，到2009年10月底，已经上升到了76美元/桶的水平，根据市场的预测，2010年，国际石油价格将维持上涨的趋势，很可能会上涨到超过80美元/桶的水平。考虑到发达国家普遍实行接近于零的超低利率，国际资本市场上热钱涌动，可能会给国际油价带来意想不到的冲击，2010年国际油价将出现新的动荡。

图1  2006-2009年国际石油价格变化
单位：美元/桶   

 
 
数据来源：Energy Administration Information。

　　石油价格上涨所带来的挑战是多方面的：一方面，它会改善能源企业的经营状况，减少并购市场上的供给，即可能的并购对象会迅速下降；其次，它会增加能源并购市场上的竞争，一旦石油市场回升，将会有更多的资本投入到这一市场上，其中尤其需要注意的是来自日本的竞争；最后，随着能源价格上涨，中国能源企业所需付出的并购价格也会上涨，并给并购以后的经营带来新的困难。

　　2　并购阻力日渐增加。2005年中海油并购优尼科时，面临的主要是政治上的阻力，美国国会对此并购案的阻挠可以视为“政治秀”。在2009年9月，中石油收购位于利比亚的小型石油公司Verenex Energy时，出现了另外一种类型的阻力，由于与政府关系密切的石油企业担心来自中国的竞争，而发动了利比亚政府的力量，最终阻止了中石油并购这一属于加拿大的小型石油公司。与优尼科相比，这是“利益秀”。由于在美国投资受阻，中国能源企业越来越多转向发展中国家，尤其是非洲，在这些地区，由于政企关系错综复杂，法律环境并不规范，导致潜在的政治风险增加。中国能源企业在今后的海外投资中，不仅会继续遇到来自西方国家出于意识形态或经济利益的阻挠，而且会越来越多的遇到来自发展中国家的阻力，形势会更加复杂难测。

　　3　恶性竞争可能加剧。在过去几年的海外投资中，中国石油企业之间的恶性竞争已经严重影响到了能源海外投资。尽管从企业利益出发，相互竞争在所难免，但是，从国家利益的角度来看，则是非常不适宜的，而且对企业自身的利益也是严重的损害，这种恶性竞争使得中国的能源企业陷入了“囚徒困境”。在非洲能源企业Tullow Oil的案例中，中石化、中海油和中石油都是有意的竞购者，而在Repsol-YPE的阿根廷业务收购中，中石油和中海油是直接的竞争者。这一状况如果继续发展下去，将会导致中国海外能源投资的价格迅速上升。目前，中国海外能源投资的价格高于市场价或公允价格已经成为投资中的一大难题，恶性竞争的存在，只会加剧这一难题。

政策建议

　　从政策层面看，中国的海外能源投资仍然有许多需要调整的地方，政府应当从审批、融资等多个方面，为中国能源企业海外投资创造更为良好的条件：

　　第一，需要优化、简化审批程序。能源或资源类的国有企业在对外投资中，只要金额稍大一点，就要经过外管局、发改委、商务部、财政部、国资委等5个部门的批准，如果是上市公司，还需要得到证监会的批准，而市场机会是稍纵即逝的，市场环境也是时刻变化的，这都与复杂的审批程序是相矛盾的。由于审批环节复杂、时间过长，不仅会导致并购机会可能消失，而且会大大降低中国企业在并购谈判中的主动性，最终导致并购价格上升。

　　第二，要开拓多渠道的美元融资市场。目前，国有企业在进行海外投资时，要么利用自有资金，要么通过银行或者私募基金，从市场上融资。无论是哪一种方式，都是高成本的融资方式，使用自有资金有机会成本，通过银行或私摹有现实的成本。在国有企业进行高成本融资时，中国大量的外汇储备却在购买收益极低的美国国债，其实是非常矛盾的：一边是需要外汇的企业高成本在融资，另一边是多余的外汇在购买低收益的产品。如何解决这个矛盾？我们认为，中石油和中石化发行中期美元票据或许能够提供一定的借鉴。继2009年5月中石油发行10亿美元的中期票据后，中石化于2009年9月再度发行了10亿美元的中期票据。需要考虑的是，能源、资源类的海外投资都是长期投资，因此，融资时也应当以长期融资工具为主，在美元融资市场上，应当以长期债券为主。同时，应当允许居民直接参与美元融资市场，减少中间环节，降低融资成本。

　　第三，要改善对国有企业管理机制。一方面，要对国有能源企业海外投资进行协调，避免在海外投资过程中出现过度竞争。另一方面，要从管理机制入手，提高国有能源企业管理人员对海外投资的积极性与主动性，国有企业最高管理者过短的任期，以及与政府互通的状况，对于国有企业进行长期的投资是非常不利的。使得企业管理者从主观上不愿意进行长期的投资，即使企业管理者想到进行长期的投资，3-5年换届的客观环境也往往使得这种长期投资难以进行。要延长国有能源企业管理人员的任期，使其能够进行一些较为长期的投资活动，同时，也为错误的投资决策担负责任，促使其更为谨慎地进行长期战略投资。

　　第四，要开放民营企业进行海外能源投资。由于中国投资全球能源市场的时间晚于美国、欧洲与日本，因此，全球能源市场的主流仍然为欧美日等国占领。受此影响，目前中国在能源领域的投资主要集中在中东小部分地区、非洲和拉美，从长期看，中国在主流市场上与欧美日等国的竞争是不可避免的，要想在能源投资市场上与这些国家进行竞争，国有企业虽然有着资金优势，但是却在审批、政治阻力等多个方面处于劣势。因此，从战略角度看，政府应当尽早考虑开放民营企业进行海外能源投资，对于有一定资金实力的民营企业，不管其在国内是否在能源领域经营，可以允许其对海外能源进行投资，并给予同等的政策优惠和信贷支持。也可以考虑组建日本石油公司类似的能源企业，企业完全由非国有资本构成，并以海外能源投资为主要业务，增强中国在全球能源市场上的竞争能力。

　　（作者：中国社会科学院世界经济与政治研究所 李众敏  何帆）