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中国应借鉴欧洲处置不良资产的经验
Paul Austin  2017年03月26日  

  提要:由于在资本市场、银行体系运行特点等方面均类似,因此对于中国来说,最有价值的不良资产处置经验还是在欧洲。在欧洲经验的基础上,中国必须知道的是,要避免等待出售不良贷款的误区、要明确资产证券化法律体系,最重要的是,要进行结构性、综合性改革。改革越全面,成功的概率就越大。采取综合性措施是有效的,但需要根据具体情况来决定采取哪些综合措施。

政府参与不良资产处置十分必要

  我来为大家介绍一下美国和欧洲各国在国家层面上处理不良资产的主要经验。大家知道,水能够给我们生命,但有时也会侵蚀土壤,带来破坏性的影响。贷款就像水一样,既可以给经济提供滋养,但是如果没处理好,也会导致经济陷入困境。如果不良贷款金额很高的话,会影响整个金融系统的稳定,从内部侵蚀经济发展的基础。处理好不良资产,对于保持一个国家的金融系统健康稳健发展是非常重要的。只有建立处理不良资产的合理机制,我们才能够确保经济和金融的正常运转。

  对于政府参与不良资产处置,我们不应认为是一件坏事,实际上政府的决策和参与是非常必要的。不良资产处置的决策关乎经济发展,并且没有绝对正确或错误的选择,而是国家出于对经济的全面考虑、在专家意见的基础上进行决策。

  幸运的是,在不良资产处置方面,国际上有成熟的经验和一系列可以使用的工具。在这方面,欧洲与中国比较类似。虽然美国也有不少债务重整方面的经验,但最有价值的经验还是在欧洲。

美国企业通过资产证券化市场加杠杆

  欧洲与中国的资本市场类似,而美国资本市场的发展则全然不同。例如,美国的企业大部分通过债券市场进行融资,美国债券市场规模很大,企业从私人资本处融资比例较高。在欧洲以及中国,企业的大部分资金来自银行,因此银行体系非常重要。

  欧洲和中国的银行体系运行特点也是类似的,包括贷款的数量以及银行系统风险的分布。美国的银行仅在资产负债表上保留少部分贷款资产,大部分贷款风险都通过发达的资产证券化市场进行了分散。欧洲和中国的资产证券化市场都不是很发达,因此双方的情况是类似的,贷款的地域和行业风险都较为集中。在欧洲,杠杆贷款的规模只有美国的五分之一。

  另一个主要区别是,美国有风险资本体系,会根据不同的风险配置不同类型的资金。美国的私募股权和风险投资行业都比较发达。对于进行风险投资的人来说,他们知道股权投资的风险。在美国,进行风险较高的股本投资和提供周转资金是两个严格区分的市场。而欧洲的风险资本市场不发达,这意味着中小企业需要更多地通过银行体系获得资金。

  相对抵押贷款和消费贷款而言,美国在公司债务处理方面有比较好的做法。2008年危机后,公司债务问题很严重,债务额达到了3.5亿美元。但由于有较为完善的处理体制,这些债务得以很快处理。在判断哪些企业还有存续价值、哪些企业需要清算方面,美国有一整套体系。刚才郭先生介绍了一些做法,包括美国《破产法》第十一章的363节,法庭可以用多种方式处置公司资产,这是非常重要的。

  另外一个是《破产法》第十一章的第364节,旨在帮助那些出现临时性困难的企业解决流动性和短期现金流等问题。70年代末,美国麻省理工大学的Myers教授有一篇重要的论文,其中提到,在某个时点由于沉重的债务,即使项目的净现值为零,企业仍然不会去投资。这是因为投资只会使债权人受益,而对债务人无益。为消除这种风险,这一节提出了DIP融资制度(破产法提供保障的从重整公司外部获得资金的融资方式),使得企业可以为新项目进行单独的融资。

  此外,还有法庭外债务重组的相关规定,在涉及公开发行或上市时,需要证券法规则的认可。债务处置时会有法庭内的谈判,也会有法庭外的谈判。相关规定允许债务人与债权人在法庭外进行谈判,并用新的债券替换原有债券。

欧洲不良资产处置的相关经验

  中国可以从欧洲的经验中受益。欧洲采用了多元化方法去处理不良资产的问题,以不同的处置方法经历了成功与失败。外国投资者的参与使主权国家收益,对稳定银行体系很有好处。不良资产的处置推进了银行的估值和信贷、收益及GDP的增长。

  另外,不良资产比率在欧元区的情况是非常不同的,塞浦路斯和希腊的问题比较严重,尤其是2011年后情况急转直下,爱尔兰则是在2011年后情况有所好转。
 
图1 欧洲地区不良资产比率及定义变化极大

 

  欧洲有不同的债务处置方式。我们最熟悉的是内部处理办法,也就是银行内部有一个团队来解决,由初始银行解决,重组方法各有不同。第二是直接出售,包括出售给私人或者是其它银行,有足够流动资金时是可行的。第三,资产保护方案,这是一种风险分担机制。很多欧洲的国家都被迫采用这一方法,因为有的时候不良资产的价值很难确定,需要政府的担保,比如爱尔兰政府就曾经这么做。通常是短期投资,有潜在的巨大损失但发生概率很低。第四是债转股交易。在欧洲,债转股的情况一般用于经济状况可行的公司,但其处于政治敏感的行业,而不会被用于住房贷款等类型的小规模债权。银行的监管限制束缚了股权投资的行为。另外,很重要的方法是资产证券化,在欧洲被普遍利用,因为这是一个非常有益的办法。股权投资人会直接投资不良资产的股权,但证券化后,固定收益投资者也可以投资不良资产。最后是资产管理公司。这是在政府层面上进行支持的一项行为,区分好银行和坏银行。欧洲的一些较小管辖区需要主权担保,才能使得他们的产品证券化。通常是长期投资,典型的巨大损失已经出现。

  欧洲国家对于处置不良资产方法有不同做法(详见表1)。一个有趣的区别是,一个国家到底允不允许把不良贷款卖给外国。塞浦路斯和希腊这两个国家的问题是最大的,有大量不良贷款,但不允许卖给外国人。这就是需求侧受到了限制,加大了处置不良贷款的难度。

表1 欧洲处置不良资产方法的主要特点

 
 
  关于成本摩擦,整个欧洲的情况很不一样(见图2)。例如斯洛伐克和希腊解决不良贷款问题花的时间非常长,因此投资者要求很大的贴现率。而高效的国家,如爱尔兰,不良贷款净现值损失只有15%。
 
图2 成本摩擦影响价值

 

  欧洲采用资产管理公司模式取得不同成果。爱尔兰采用资产管理公司(NAMA)模式最有效,它接管整个破产银行,而不是接管单个资产。NAMA以折扣价快速剥离资产以便在该地区吸引再投资及再开发。西班牙也成立了资产管理公司(SAREB),主要处理政治上敏感和重要的信贷,但操作上有一些消费者保护法方面的难题。意大利也已经设立资产管理公司,但要加快处理进度也面临一些法律障碍,因为资产管理公司的角色、进程、法律构造及资本总额尚不明确。

  再看银行资产负债表的情况。在微观层面上,如果银行有大量的不良资产,就会影响银行的盈利性。英国和意大利处置不良资产的方法不同,也导致每一国家银行的估值有实质性不同:英国不良贷款处置做得较好,银行市值为账面价值的1.4倍;意大利的账面价值比仅为0.5。意大利的第三大银行面临困境,就是由于缺少合理处置不良贷款的法律机制。
 
图3 不良资产影响权益成本及估值

 
 
图4 不良资产影响收益及估值

 

表2 英国和意大利的银行估值对比

 


 改革越全面,成功的概率就越大

  如何在欧洲经验基础上进一步改善?

  首先,等待出售不良贷款并不是好办法,也就是说,我们要走在问题的前面。中国在这方面做得不错,我们要提早处理问题,避免不可收拾。

  第二,一些结构性改革是比较奏效的。比如爱尔兰和希腊,允许银行直接出售不良贷款可能是更好的方式。减少时间成本也有益于债务处理。另外一个问题是信息不对称,银行内部人相比债权人能获得更多的信息,通过一些办法和监管措施来增加信息透明度是非常有效的方法。

  第三,改进资产证券化的法律体系。我们从欧洲学到的是,资产证券化是一个非常好的处置方法,法律体系的建立和执行都是非常重要的。

  总之,综合性的改革非常重要。改革越全面,成功的概率就越大。资产管理公司和证券化只是一部分解决措施,还必须要提高司法及司法外的能力、减少债务执行的期间和成本、增加接触信息的途径、增加信息的透明度、改进破产选择的范围。要加快对失去清偿力公司的清算,尽快剥离有价值公司的不良资产。总之,综合性的措施是有效的,但需要根据国家的具体情况来决定采取哪些综合措施。但无论如何,类似希腊、塞浦路斯、意大利和西班牙的碎片化处理方法,是无法达到满意效果的。

注:

[1]本文为作者在2017年3月26日的CF40•青年论坛双周内部研讨会第95期“不良资产估值与债务重组”上所做的主题演讲,由中国金融四十人论坛秘书处整理,未经作者审核。

[2]作者系CF40特邀嘉宾,DAC Management行政副总裁

   
   
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