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不良资产估值与债务重组
圆桌讨论  2017年03月26日  

圆桌时间:2017年3月26日

圆桌参与嘉宾:

  孙学工  CF40特邀嘉宾、国家发改委财金司副司长
  Andrew Koo  CF40特邀嘉宾、安永重组合伙人
  Wilson Pang  CF40特邀嘉宾、毕马威企业咨询(中国)有限公司合伙人
  张明合  CF40特邀嘉宾、中国建设银行授信审批部副总经理
  张东辉  CF40特邀嘉宾、信达资产管理公司股权经营部副总经理
  Tim  Guo    CF40特邀嘉宾、普华永道企业重整服务总监
  Paul Austin CF40特邀嘉宾、DAC Management行政副总裁
  Edward Zhou CF40特邀嘉宾、DAC Management投资经理
  李伏安  CF40成员、渤海银行股份有限公司董事长
  钟 伟  CF40成员、北京师范大学金融研究中心主任
  陈剑波  CF40特邀成员、中国农业银行非执行董事
  李 麟  CF40特邀成员、浦发银行战略发展部总经理
  程漫江  CF40特邀研究员、中银国际控股有限责任公司研究部主管
  崔 波  CF40理事单位代表、农银金融资产投资有限公司筹备组处长
  刘小宇  CF40理事单位代表、中国银行公司金融部副总经理
  曹春烨  CF40特邀嘉宾、毕马威北方重组主管合伙人
  高 敢  CF40特邀嘉宾、中国华融资产管理股份有限公司股权事业部总经理
  黄剑平  CF40特邀嘉宾、JPI Group总裁
  陆亮亮  CF40特邀嘉宾、上海睿银盛嘉资产管理有限公司副总经理
  姚 毅  CF40特邀嘉宾、安永重组联席总监
   

圆桌主持人:

  张 斌  CF40•青年论坛召集人、CF40高级研究员

市场化是本轮债转股方向 应注重法律基础设施建设

  主持人:本轮债转股确定了以市场化法治化为方向,具体实施过程中政府和其它各方分别应该发挥什么作用呢?

  陈剑波:Andrew Koo和Wilson Pang两位所讲的,可以分为不良资产的处置和债转股两件事,还是它们都是同一件事或是同一系列事件?银行大多从债权的角度出发,所以涉及不良资产的处置。债转股应该是帮助企业处理暂时的财务困境,重组以后企业应当具有盈利的希望。

  美国《破产法》第11章规定,企业进入申请破产程序后才能进行重整,才能使用债转股等工具来缓解财务困境和债务。不良贷款处置过程中,企业只要违约,无论经营是否正常,未来现金流折现如何,银行都可能开始抽贷。因为银行只考核当年的不良率,不关注未来现金流折现,只要企业违约时间达到60天或90天,就会被认为是不良。所以很难断定企业是否真正陷入财务困境,是否需要申请破产。

  另外,我们缺乏与破产相关的法律基础设施。以最近的辉山乳业事件和山东于欢案件为例,《破产法》规定,如果债务人没有违法经营或恶意逃废债,那么债权人和债务人就拥有平等的法律地位。《破产法》是资产保全的法律。从债权人和债务人双方平等的角度规定,如果法官不同意银行抽贷,债权人委员会不指定成立债权委员会,就无法进入到破产程序。而辉山乳业事件中,政府决定全盘决断,决定企业进行破产重整或债务重整,债权人委员会也是由政府帮助成立,银行的监管部门也由政府所主导。

  所以,现阶段的降杠杆,处理过剩产能以及处置僵尸企业等问题表明,破产制度这一基础设施制度亟待完善。美国设有专门的破产法庭和破产法官,中国如何学习并完善?如果继续依赖政府主导进行债务重组,后续还将产生一系列难以解决的后遗症。

  黄剑平:在资产转制,转股或转债的过程中,需要注意安全性、合规性和成长性,同时,投资者也更加注重成长性,以及企业是否有未来。从“三去一降一补”国家政策、全球五大产业产能的发展状况来看,我们希望企业资产在产业链中不断衍生和发展,从酒店衍生至餐厅、厂房衍生至仓库等等,同时配以政府的产业特区建设,例如,钢铁、水泥、玻璃和造船等经济特区建设。形成规模后,特区的整体发展空间得到提升,产业周期得以延长,更具价值和成长性,也更容易吸引国内外投资人。而陈剑波先生所说的法律基础设施建设目标可能无法快速达成。

  陆亮亮:过去17年间中国的不良资产,以散、小、差为主体,而本次的债转股是由杠杆过高和产能过剩所引起,两次方向不同。

  发改委2016年颁布的第54号文件,提出了债转股市场化和法治化两大方向,与1999年和2000年拉郎配式的债转股有很大区别。

  实现市场化有三个原则。

  第一,政府不兜底。充分尊重债权人和拟转股企业以及投资人的主观意愿,避免出现上一轮债转股过程中政府主导的拉郎配形式。在很多上一轮债转股企业中,政府到现在依旧没有退出,企业的经营状况也非常差。

  第二,法治化。债转股的实施应当遵循现行法律,如果现行法律没有更改,就应当延用现行法律,无论我们的主观判断是合理还是不合理。

  第三,救急救优原则。救急是指帮助高负债企业渡过短期的难关,而不是救助没有希望的“僵尸企业”或资产质量偏差的企业。救优是指帮助具有发展潜力的,资产资质较好,但经营不善的企业。救助方式包括改善经营思路、重组管理层等方式实现债转股。

  债转股可能会面临三个挑战。

  第一,政府主导。发改委主导下的自主性市场化债转股的前提是发改委制定的相关政策。当然,缺乏政府部门的支持,很多措施难以落地。我认为本次债转股中,前端的主体依旧会是国有企业,所以,债务人选、债务企业管理以及股民的退出等各个环节都离不开政府的参与。但是行政干预过多,就不能体现市场化原则。

  第二,合理的债权定价。许多债转股企业已经出现了财务恶化或不能还本付息,却被商业银行粉饰为正常贷款,银行对转让这样的债权的心理预期仍然很高,而对于这类企业,无论是四大资产管理公司,还是地方资产管理公司都很难给出过高估值。这成为本轮市场化债转股的实施难点。

  第三,退出通道的问题。已经实施债转股的企业全部都是国有企业,其中90%为拥有上市公司的国有企业。这是真的债转股,还是债权的延期?实际很多协议存在附带回购条款,将会有大股东兜底,不是真正的股权投资。所以,如何设置退出通道,实现股权的保值增值,是未来债转股实施的第三个难点。

  李麟:本次债转股突出了市场化原则。但在目前的条件下,我们会发现,政府主导有其特定优势。

  第一,界定债转股债务属性和股权属性的问题。在健全的法治下,属性界定由法律裁定。如果企业经营不善,进行了清算,债权人将无法获得债权,而是通过债权人委员会,从债权转变为控制权,从控制权的重组再变为股权。以前是通过法律解决,现在则要通过市场谈判来解决。由此引发的问题是,哪个时点是债,哪个时点是股,谁来做出决断?所以需要第三方介入,进行决断。现行推行过程中,政府充当第三者最权威。如果政府是充当主导的第三方,它对阶段性债权和股权属性的判断会对估值产生影响。

  第二,债和股的划分。何种条件下债可以转变为股?市场条件下,债权人不会进行回购,因为债转股之后,不会以债的形式再进行回购。如果没有附加条件,债权也不能转变为股权,如果可以转变,将会影响我们对股权的估值。

  关于估值方法,债性和股性明确的情况下,重置成本法和现金流折现法很合适。但是,如果出现由第三方主导,而不是债务人和债权人商定的转换期权,其价值判断就会存在诸多不确定性,例如,关于某块不良资产土地的属性,住宅用地和商业用地的期权价值就完全不同。这由谁决定?政府依然最权威。相反,市场化条件下,债和股转换的安置成本、资产定性都是双方商定的。

  第三,关于推进债转股,对股权现金流的估计,政府的出现,特别是规划部门的出现,可以降低预估价值的波动性。债转股定价,需要让大家对各种产业周期波动有合理预期。例如,上一个周期清除了“五小”和部分过剩产能,同时在后续周期中也壮大了留下的企业。如果债转股,杠杆率减小了,但是下一轮周期兴旺期间再加杠杆,其决定权在谁手中?同样会影响债转股的估值。

  刘小宇:首先,谈一下对于这一轮债转股的市场化、法治化特征的看法。这一轮的债转股和上一轮面临的形势和背景不同,上一轮是既救企业,更救银行,政府主导的行政化色彩更浓一些。商业银行经过改革后,整体经营比较健康、力量增强,国家整体实力也强大很多,这一轮采取市场化、法制化的方式开展债转股就更为合适。我们注意到,这一轮债转股并没有给银行设定额度和时间目标,没有要求在某个时间段完成多少额度,银企双方完全是自主协商开展业务,实现了企业和银行的双赢,对降低整体企业负债率也产生正面影响,是宏观和微观相结合、中期和短期相结合的措施。

  其次,如何评价实践中运行的三种债转股方式。第一种是不良资产的处置重组方式,第二种是正常企业贷款的直接转股,第三种就是目前开展较多的名股实债方式。

  对于第一种方式,应该继续采取市场化、法治化的手段,但某些方面要求助于政府的帮助。比如一些极其复杂的项目,如中钢集团项目,涉及50家金融机构、600多亿元债务,如果没有政府予以一定的指导和帮助,那么债委会的运作难度就很大。因此需要政府在保护企业自主权的前提下,在市场化债转股工作中起到帮助协调的作用。另外需要注意采取“债务重组+业务重组”的做法,如中钢集团,配合债务重组计划开展内部改革、优化内部管理。债转股不能仅仅是单纯的债转股,一定要配套开展业务重组和内部改革。

  对于第二种方式,正常运营的国企希望直接搞真实的债转股,而不是名股实债。这种情况下,银行就面临着两个问题:一是银行的资本承受能力有限,一旦转股,风险权重马上就由100%转化成1250%,影响银行开展债转股的积极性;二是银行附属的资产管理公司的经营范围,如果完全局限于债转股,企业的现金流就会非常紧张,因此希望监管部门适度放宽政策,允许银行资产管理公司在聚焦做债转股的同时,允许其叙作10-20%的不良资产管理业务,以增加必要的现金流。这就需要监管针对实际情况予以政策扶持。

  对于第三种方式,即市场上叙作较多的名股实债方式。虽然目前已经做了好几千亿元,但其政策依据相对欠缺,在54号文中找不到直接的政策条款依据。且其对接理财资金也面临着期限错配的压力,可能与目前人行牵头推进的强化理财业务管理的政策也有不适应之处。建议监管对这种名股实债方式能支持创新、及时总结规范,以更好地推进。

  最后,我的结论和看法是:市场化、法治化债转股做法是适应当前形势要求的很好的举措,但在具体实施中要及时总结、及时指导。

  孙学工:实际上中国也有专门的破产审判厅,过去面临的问题是破产审判厅数量不足。去年54号文件出台以后,高法在积极推动设立破产审判厅。应该说大部分破产案件的发起还是由债权人发起的,因为从法律上来看,政府不能发起一个企业的破产案件。所以我想至少在法律形式上,我们跟美国并没有什么实质性的差别。当然,具体到《破产法》本身,肯定还有进一步完善的空间,但是不能说我们现在完全没有破产的法律基础设施,这跟实际情况不一样,不是说破产全是政府在主导和主使。事实上从去年开始,破产案件大量增加,这也说明我们的司法力量在增加。过去很大的问题是破产案件的审判时间都非常长,审判的司法资源非常有限,去年大量增加了破产审判厅以后,案件确实在增加。
 

企业估值是关键 应重视企业治理架构优化

  主持人:债转股的关键问题是资产的估值,但是估值不是一件容易的事情。此外,后续的经营管理也非常重要,这将很大程度上决定实施债转股的企业能否真正生存下来并焕发活力。大家对这些问题都有什么看法?

  Tim Guo:我想针对估值问题提一点想法。如果企业资不抵债,那它的资产(包括无形资产)是否还有价值?这个问题有比较容易的办法去解决,但现在在中国并不常用。设想因为如果不去救一家资不抵债的公司,它就很可能会破产。破产之后,在法院判定时,公司无形资产可能就一文不值了。现在,我们建议国内企业在重整时使用破产重整的方式,从而把债务、债权理清,让估值变得更加清晰。那么,企业破产重整时,原股东还有价值吗?国际上的成熟案例表明,一般情况下,破产重整时原有股东是完全出局的。所以问题就简单了:在公司资不抵债、经营非常不善的情况下,未来的投资者给出非常高的溢价是不现实的。

  曹春烨:第一个问题,民企的债转股——这是一个非常尖锐的问题。从技术角度来说,它不存在问题。但为什么在我们看来,同一个资产在国企和民企是不同的呢?我觉得是因为,在管理价值、股东方面,从商业角度来说,它并没有被定性——即国企应该怎么样、民企应该怎么样。我觉得从一定程度上来说,这并不是经济、技术问题。

  第二个问题,企业估值是整个债转股里关注度非常高的一个问题。作为评估师,我认为这涉及到最基本的评估假设以及评估方法问题。评估假设就是在购买一个工厂之后,我们对工厂、仓库、办公室和写字楼的估值是不一样的。那谁能够赋予商业增值的机会、资源、条件呢?如果原有的股东可以,那么他可以后期享受一定的溢价;如果他不可以,而是完全靠后来的“白武士”——未来投资者——来完成商业整合的话,那么商业整合的操作者就要承担过程中的风险、享受相应的溢价。

  第三个问题,企业的资产。一个很简单的例子是中国的同仁堂。电视剧《大宅门》提到了这个品牌,“二奶奶说不能摘、不能毁”。在药房经营不景气的时候,她宁可自己饿肚子,也要把牌子留下来、把技师养好。这表明,有的企业是有品牌价值和商业价值的。当品牌价值和商业价值与公司运营水准发生背离时,我们要区别对待。有一个真实例子——沈阳的红梅味精,虽然红梅味精破产了,但其品牌和商标还有价值。另一个例子是90年代末及00年代初,当外资进入中国的时候,大多数中国企业经营状况并不好,最典型的是日化行业——我们在超市里还可以见到不少国产老品牌,虽然已不是原先的股东,但还可以在市场上运营。

  所以,我觉得估值取决于以下几点:第一,取决于谁让它焕发应有的市场价值,其资源的持有者和执行机构应该享受债转股的收益。第二,取决于它嫁接到什么资源、达到什么层次?实际上这取决于后续执行机构的水平和能力。回到国营和民营的问题,我记得几年前在深圳,有一个非常典型的案例,这个公司在资本市场上的溢价非常高。有人认为当时的国有资产是不是被贱卖?刚才大家讲到,市场化建设需要配套法治化建设,因此,法治化保障其实就是民企和国企问题的答案和保证。

  黄剑平:去年我们做了两个交易,一个在美国,一个在欧洲。美国的收购是从PE手上收的,总共1.4亿多美金(或者说不良资产),来自美国最大的第三方环保监测机构。刚才说到空间和时间,我们对美国三个PE做收购,有两个是时间问题,因为我们买来的机构原本也是通过收购变大的;欧洲的收购在西班牙马德里,总共四千多万欧元,是一千多人的EPC(Engineering Procurement Construction)做的桥梁公司,我们收购的时候实际上已经亏了40%的市值。在美国收购的时候,美国商行原本一分钱都不给原来的股东,但我们去的时候却提出了降息和其他优惠条件,因为他们觉得中国的空间大。空间大了,在美国的运营条件,也就是现在我们收过来的运营条件,使得新投资人的操作空间变好了,就这样借“活”了。

  中国有“一带一路”,基本都在中东欧。我们的许多项目——比如在一带一路沿线建造道路桥梁,都使空间又拓宽了。所以在这个时代,国际机构和国内机构可以把这个行业的空间看大一点、时间看长一点,这样就可能真正地提高我们企业的国际竞争力。

  高敢:债转股的定价问题实际上分三个环节的定价:第一是收购债权的定价环节,第二是债权转股权的定价环节,第三是股权退出的定价环节。从目前的市场化债转股来讲,我们在债转股时的定价,实际上按三类形态定价。第一类对非上市公司,基本按照重置成本法定价;第二类对上市公司,基本按照市价法定价。最典型的是最近市场上有人质疑浦发银行定向增发是不是低价发行。实际上是遵循了证监会的发行规则,按照二十日均价定价,无可厚非。第三类对固定收益类。这是目前试点项目中的主流。实际上是比照类优先股的定价方法。这种定价方法实际上取决于企业和实施机构双方对资金的承受能力的盈利。

  我们在重点关注市场化的同时,应该看到法治化是市场化的重要基础。如果按照破产重整规则来做的话,一切规则都是透明的,结果都是博弈出来的,我想在这个时候不会分国有和民营,都是股东和债权人之间博弈的结果,不存在厚此薄彼的问题。
 
  孙学工:现在已有三家民营企业进行了债转股,债转股虽然以国企为主,但是民营企业的确实也有。刚才大家讲的道德风险方面的困难和顾虑确实存在,具体到刚才讲的估值方面,确实是有很多不同的方法,可以有不同的结论,可能在交易上面确实会有所顾忌。但是从政策角度来说是没有任何限制的,明确地讲,转股对象企业是自主协商确定的,并没有说是国有或者民营。

债转股为改善企业治理提供契机 应真正提升企业价值

  主持人:本轮债转股跟去杠杆是紧密结合的,应该怎样利用债转股降低企业杠杆率呢?这里面有没有什么特别值得注意的问题?

  高敢:这次债转股面临的最大压力,我觉得并非企业的承受能力,而是中国企业目前的体量问题。

  第一次债转股时,中国经济没有现在这么发达,企业当年也处于“营养不良”的状况,国家、财政都没有钱,通过实施债转股,金融企业为实体企业增资并让渡股东权力,给企业增强了资本实力,让企业发展起来,这属于上一轮企业处于营养不良期间的政策性债转股的背景。

  这一轮债转股我们看到很多过剩行业的企业有很大的需求,过剩行业有三大特点:高负债、高资本、高风险,相当于一个人处于三高状态一样,那对它的治疗方案肯定和营养不良的治疗方案应该有所不同。这次市场化过程中最大的难题是要看病人的体质,选择不同的解决方案,而不是仅仅考虑定价问题。我想定价是需要维度的,一定要考虑在哪个维度下药方的问题,如果看不清楚乱下药方,问题更大。
 
  程漫江:我有一个问题:从宏观上来说,中国的债到底是怎么定义的?因为上一轮的债转股主要是指银行的贷款,和一般市场上理解的债券是不一样的。所以,我觉得定义是很重要的。

  现在债转股结合了产能过剩、去产能、去杠杆的整个过程。我个人觉得这可能是一个契机。我们不仅要转股,可能还要把部分坏账或银行贷款转成面向市场的债券。因为中国的债券市场存在结构失衡的问题,即中国的企业债的增长速度一直落后于国债或者地方政府债,企业债没有被正确地定价。所以在将贷款推向股票市场的过程中,能不能在政策出台、更多投资者加入之后,通过债券市场为银行的不良债权定价,从而解决现在宏观上金融市场失衡的问题?其实我觉得,中国企业也存在很多类似问题。从公司财务的角度来说,国际上很多大企业的企业债占比很大,而且每个企业有不同的考虑——有些企业可能愿意让渡股权,但是更多的企业可能希望通过滚动发债的形式,维持自己持有股权的比例。所以,这一轮的债转股可能是一个很大的契机:不仅能改善我国整个金融市场的失衡状况,还能结合国有企业改革和其它微观层面的改革,让企业思考,什么样的公司财务框架更合格。
   
  Andrew Koo:第一,债转股安排以成功退出为标准,银行金融债权人能成功退出,必须根据市场经济方法来做,通过时间换空间,企业的价值会提高。所以事实上刚才提到,我们一直在说评估企业的价值以及股权的价值只是第一次,即债转股的这次,出于对债权人债权的保护以及转股价格以后会有调整的考虑,未来不会有第二次、第三次的评估。

  第二,企业价值的提升,我举个例子,红海买了夏普,郭台铭做了三招:第一是裁员;第二是要求所有供应商在原有价格的基础上降低百分之二三十的成本,这样其利润空间立马显现;第三是把原本分包出去的业务全部收回,把所有利润统一归于夏普旗下,所以郭台铭能在很短的时间内把企业价值提高。我们一定要有动力在短时间内提升企业价值,才可以让银行退出,否则转股以后,银行在很长时间内无法退出,这是我们需要花时间研究的问题。

  第三,在资本市场退出的基金对债权人是非常有利的,所以中国的《破产法》唯一的缺点是没有国内和国外破产的对接。香港某上市公司就利用我国《破产法》和香港破产法对接,保护其上市基金以及重整后的退出基金,同时资本市场平台还存在。现在我们国内的《破产法》所有案例基本上没有在国内和国外同时进行重组的。我希望大家为了债转股能成功退出,保护好我们原有的平台。

  Wilson Pang:债转股也好,不良资产也好,都分所谓的前中后三个阶段,即投前、投中、投后。我觉得今天关于债转股一个最明显的问题是大家对债转股的信心问题,有人谈到国企跟民企的问题,其实对于我们来讲,都是同样的公司,怎样做好评估、做好风险防范,这是很专业的工作。

  去年在不良资产证券化时,我们也发现中国的评审公司对于不良资产的评估,确实跟以前对普通资产的评估有很大的区别。今天的债转股,专业范围里的评估有没有设计更好的标准,用什么工具和方法做,我觉得需要更多探讨。

  另外就是所谓的成长问题。过去有些银行出于种种原因,为了维稳,会给某些不良企业新增贷款,已有贷款变成存量贷款。现在债转股也是给企业以新的流动性安排,防范新增贷款债转股不再变成不良贷款这一点非常重要。在这个话题上,我们做债转股,有没有考虑怎么做资产业务战略等等的梳理?投放贷盘活的股东在哪里?监管和监控是很重要的话题。

  最后我非常同意有关退出的问题,不良资产转让等于买断了,但是我们在债转股里所谓的能退不是一个短期时间能退的问题,至于通过什么新产品、新平台去退,我觉得要扩大渠道。银行毕竟是一家银行,不是投行,我们还是要给股东有所交代,不能转股之后永远持有。

  所以,未来法律和商业的角度还需要更多的渠道和商品,让债转股能够落地,能够操作起来。
   
  崔波:我有幸参与两轮债转股实际操作,也有幸参与了本轮市场化债转股政策制定过程中的相关研讨。从我个人体会来说,上一轮债转股的主要目的具有“双重性”,前半段是剥离不良资产,即按账面价值剥离当时银行的不良资产,后半段则由金融资产管理公司按照国家经贸委和地方政府共同推荐建议的企业名单实施债转股。正如中行刘小宇老总所说,前半段是帮助银行解决坏账,后半段则是帮助企业脱困。总体来说,其操作方式比较单一,是一个收购银行债权、债务重组、转换股权的过程。如果债权掌握在多家银行手里,还要走债委会的形式,即钟伟老师提到的“债权集体行动”。此外,由于企业经营状况不佳或营养不良,上一轮债转股的实施过程比较艰难,时间短的三四年,时间长的七八年甚至十多年不等,正如信达东辉老总刚才点评中所提的,上一轮实际成功实施债转股的金融债权只有3千多亿,而本轮债转股目前四大行降杠杆及债转股签约项目协议金额早已经突破这个数字。

  这说明,本轮债转股存在的问题和上一轮不一样。上一轮的企业普遍体量小、转股金融债权金额不大,目标企业普遍营养不良,主要任务是帮助企业“脱困”问题。而这一轮的债转股主要面临的是企业高速发展后的“虚胖”问题,特别是2008年后过度投资、过度负债、过度膨胀后形成的“三高”问题(即高杠杆、高负债、高成本)。所以当前要针对本轮债转股企业存在的问题开出药方、对症下药和综合施策,既要通过帮助企业降杠杆降低企业资产负债率高的问题,也要满足银企双方债转股的需求。国务院《过于积极稳妥帮助企业降低杠杆率的意见》(国发【2016】54号文)及其附件《关于市场化银行债权转股权的指导意见》,明确了帮助企业降杠杆的七大政策举措,市场化债转股只是其中一项举措。同时,国家政策导向上很明确,即“三鼓励、四禁止”,鼓励方面主要面向遇到暂时困难的优质企业,这些企业首先需要降杠杆,其次降成本。但也有特别好的优质企业既无债转股需求,也无降杠杆需求,有的有降杠杆需求而无债转股需求。目前困难比较多的应该是存在不同程度产能过剩的行业,比如钢铁、煤炭、化工等行业,去产能、去杠杆、降负债率、降成本的压力比较大,需求也比较迫切。
  
  从本轮降杠杆及市场化债转股的相关政策看,比上一轮政策性债转股内容更加丰富:目标企业上,包括从正常、关注到不良类各段贷款客户;政策上,既可降杠杆也可债转股;实施机构上,金融资产公司,国资委资本运用平台公司及地方资产管理公司,还有即将成立的银行系金融资产公司,均可以担当实施平台角色;实施方式上,通过银行与企业设立并表基金或收购债权转股权等方式均可起到降杠杆的效果,但通过银行与企业共同成立有限合伙基金等方式来降杠杆操作比较方便、快速,银行和企业便于形成一致,实施过程可以灵活约定。以农业银行为例,虽然目前已签约项目比建行少一些,但实施方式相对多一些,刚才嘉宾提到的几类债转股都有所涉及。

  第一类不良资产重组。我们的首单债转股——贵州六枝工矿集团就是其中一例。去年12月中旬,农业银行与贵州省政府共同签署六枝工矿集团市场化债转股合作框架协议,帮助企业降杠杆、降成本。过程虽然艰难,但却是完整的债务重组流程,我们在对企业进行清产核资的基础上,又增加了一个企业分立的环节——六枝工矿之前和其它企业合资成立了一家公司,其可能拖累整个集团未来的投资价值,因此需要先分离,然后再进行债务重组,最后再转股。总体来说,项目进展比较顺利,八家债权人联合成立了债委会,目前在债委会机制下有序推进工作。

  第二类,正常企业债转股是中间的一类,有一定操作难度。银行既要帮助降杠杆,同时也会与企业协商将部分债权转股权。

  第三类,如参与中行牵头的中钢集团项目,目前已经完成阶段性债务重组,部分贷款转为可转债,下一步再将符合条件的可转债转为股权。

  第四类,银行与企业共同成立有限合伙基金,既可以帮助企业置换高成本负债,也可以“置换债务+投股权”,根据企业不同需求和不同退出方式可以灵活设计不同业务模式和交易结构。从企业角度讲,无论是降杠杆,还是债转股,需求还是非常明显的。

  针对不同企业,应该分类施策、分类推进,因为企业状况和需求是多种多样的。我个人认为,这一轮降杠杆和市场化债转股,总体看市场和需求都比较大,政策手段、实施机构和实施方式都比较多,实践和案例更加丰富,实施效果也应该更好。
 
  姚毅:大家都在讨论企业进入破产流程之后的重整,我想以广东一家房地产公司为例来介绍这个问题。当时我们在选择有重整价值企业的时候,充分理解银行在时间上面临的压力,虽然反复强调“以时间换空间”,但对银行或者金融机构来讲,时间还是非常紧迫的。

  然而,比起重整流程需要9个月时长来说,另一个方案——破产和解——花费时间会缩短很多。通常来说,在银行债委会成立后,会起草破产和解方案,之后会引进相关的投资人或者合作方,并经债权人及法院审核,整个过程只占用两到三个月时间。另外,和解流程只要出席会议的有表决权的债权人过半数通过,且占无财产担保总额的三分之二以上,这个法案就可以实施,不需要经过小额债权人。这样既可以保护所有相关权益人的利益,所需时间也比重整花费的6到9个月更短。所以,假如进入流程的不良资产重整面临的时间压力比较大,企业又具备价值,可以考虑选择破产和解的方式来解决。

注:

[1]圆桌讨论由中国金融四十人论坛秘书处整理,因时间所限,Andrew Koo、Wilson Pang、陈剑波、程漫江、曹春烨、陆亮亮发言未经嘉宾审核。

   
   
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