近一段时期，美国等西方国家频频指责中国存在大量“产能过剩”问题。西方观点认为，中国政府通过大量补贴推动制造业投资和产能大幅扩张，导致制造业产能大量过剩，并最终通过向世界其他国家出口来消化过剩产能，这将冲击国际市场价格并影响他国经济。

　　对于西方的论证逻辑，或许还存在一定讨论空间：

　　首先，对于“产能大幅扩张导致中国制造业产能大量过剩”论点，此前发布的CF40研究·简报《为什么美国所谓“产能过剩”的叙事是错误的》已论证指出：除了“新三样”等个别行业外，中国制造业整体投资增长并不显著，而且大部分制造业企业已经开始了市场化出清。所谓的“产能过剩”，实质上更多反映的是中国内需不足与西方国家需求过剩的结构性差异，过度投资导致“产能过剩”的逻辑站不住脚。

　　其次，“大量补贴推动制造业投资大幅扩张”的论证逻辑可能也并不符合中国的实际情况。本文将继续以上市制造业企业数据为样本，对此展开讨论。


　　根据世界贸易组织（WTO）的定义，补贴是政府向企业、行业或个人提供的一种财政支持，通常体现为直接拨款、税收优惠、政府采购等；制造业补贴是指这些补贴支持专门针对制造业领域的特定企业或行业。

　　我们使用万得数据库，整理了2014-2023年中国A股上市制造业公司每年获得的政府补贴情况。以企业年报的非经常性损益科目中的“计入当期损益的政府补助”作为企业当年获得的政府补贴。

　　需要特别指出的是：其一，本文观察的上市制造业公司仅是全部制造业企业的一部分，一些重要的大型制造业企业、不符合A股上市条件的中小型制造业企业并不在样本之中，但其优势在于数据连续且质量较高，可以反映出一些结构性的变化；其二，国外的一些研究报告和机构在统计中国政府补贴时，对补贴的定义范围进行了相当广泛的解释。事实上，补贴非常具有争议性，且衡量难度较高。

　　本文所讨论的补贴属于较小范围的定义，单一口径的数据避免了对补贴的概念和规模的争议，但同时在统计上又不会影响补贴对投资弹性的估计，能够比较有效地识别本文重点关注的政府补贴对企业投资行为的影响。

　　截至2023年末，我国共计约有3574家A股上市制造业公司，其中3563家企业都获得了政府补贴，仅有11家没有获得补贴。据统计，2014年以来，获得补贴的企业占全部上市制造业企业的比重始终保持在99%以上，可以说几乎所有的上市制造业企业或多或少都能够获得补贴。2023年，这些A股上市制造业公司获得的补贴总额约为1587亿元，营业收入约为28.14万亿元，净利润约为1.52万亿元，资本性支出约为2.24万亿元。

　　总体来看，上市制造业公司获得的政府补贴至少存在以下五方面基本事实。

　　事实一：上市制造业企业获得的政府补贴在2023年首次出现同比下降，预计2024年降幅将进一步扩大。

　　2015-2022年，上市制造业企业获得的政府补贴规模呈逐年上升的趋势。2022年上市制造业企业获得的政府补贴约为1649亿元，是2015年的2.26倍。

　　然而，政府补贴规模在历经十余年不断上涨后，在2023年首次出现下降，2023年的补贴规模是1587亿元，较2022年同比下降了约4个百分点。并且下降趋势在2024年进一步扩大，2024年上半年的政府补贴规模较2023年同期下降了10个百分点。


数据来源：WIND。

注：2024年的政府补贴为估计值，以2024年上半年补贴同比增速-10%进行估算。

　　事实二：补贴占营业收入比重不到1%，占净利润比重约为8%-15%。

　　制造业企业收入的最主要来源是产品销售收入，政府补贴仅占收入的很小一部分。2014-2023年，全部上市制造业企业获得的补贴占营业收入的比重还不足1%，大约在0.5%-0.8%之间。

　　然而，虽然补贴对营业收入的影响有限，但其对企业净利润的贡献则相对显著。政府补贴占净利润的比重在8%-15%之间，表明补贴对制造业企业的盈利能力具有较大的影响。

　　净利润是企业在扣除所有成本和税费后真正留下的利润，政府补贴可以直接提升企业的盈利表现，尤其是在市场环境不佳或企业盈利能力较弱的情况下，补贴往往成为重要的财务支持。


数据来源：WIND。

　　事实三：政府补贴高度集中于计算机、电气机械和汽车制造业等资本密集度较高的行业，2023年28个制造业行业中仅有有色金属、电气机械和石油、煤炭加工三个行业获得的补贴同比增长。

　　一是从补贴规模来看，自2018年以来，政府补贴呈现出高度集中化的趋势，半数以上的补贴资金流向了三个资本密集型的行业，即计算机、通信和其他电子设备制造业，电气机械和器材制造业，汽车制造业（图3、图4）。

　　具体来看，2023年，这三大行业获得的政府补贴金额分别为366亿元、260亿元和195亿元，分别占全部制造业补贴总额的23%、16%和12%。其中，电气机械和器材制造业的补贴占比明显提升，从2018年的11%提升至2023年的16%。


数据来源：WIND。


数据来源：WIND。

　　二是28个制造业行业中，只有三个行业在2023年的政府补贴较2022年有所增加，分别是有色金属冶炼及压延加工业、电气机械和器材制造业以及石油、煤炭及其他燃料加工业（图5）。

　　其中，有色金属冶炼和压延加工业的补贴增长尤为显著，增幅达38%；电气机械和器材制造业以及石油、煤炭及其他燃料加工业的分别增长22%和7%。


数据来源：WIND。

　　事实四：上市制造业企业获得的政府补贴部分受益于国家层面的统一政策，部分受益于地方政府层面给予制造业发展的支持，在相当程度上受到地方政府自主财力的影响。

　　目前，对制造业的补贴有两个层面的政策：一是国家层面的结构性减税、阶段性降费及其他补贴。主要包括：先进制造企业等增值税减免，新能源汽车免征、减征车辆购置税，阶段性降低失业保险费率，新能源汽车推广补贴等。

　　二是地方层面对增资扩产的激励措施。主要包括：地方政府定额或按照产品销售收入、投资规模、研发投入等一定比例直接给予企业奖励，或者对企业贷款进行财政贴息，或者以低于市场价的价格向企业出售土地使用权等。

　　地方层面对制造业的补贴在很大程度上依赖地方政府的财政支持（图6）。


数据来源：WIND。

　　图6的横轴是各省自主财力，指地方一般公共预算的财政收入与财政支出的比值（财政收入/财政支出）。自主财力的值越大，表明财政支出中来自于本省的税收和非税收入（而不是接受中央政府的转移支付）的比重越高，地方政府的自主财力越强。

　　图6的纵轴是各省上市制造业企业获得的补贴占全国的比重。可以发现，自主财力前五的省份分别是上海、北京、广东、浙江和江苏，在0.65至0.9之间。这五个省份的上市制造业企业获得的政府补贴占全国的比重超过了50%。

　　事实五：2014-2023年，民营企业获得的补贴规模和占比显著提升，补贴分配呈现出市场化的特点。

　　按照万得的企业所有制属性分类标准，上市制造业企业可以分为国有企业、民营企业、集体企业、外资企业、公众企业（无实控人）及其他企业五类。2014-2023年，不同所有制的企业获得的政府补贴占比呈现出显著的结构性变化（图7）。民营企业的补贴占比逐年上升，从2014年的38%增至2023年的52%，而国有企业的补贴占比则从2014年的53%逐步下降至2023年的34%。


数据来源：WIND。

　　尽管外界一直的叙事是，中国的补贴更多倾向于支持国有企业，但上市制造业企业的数据并不支持这一观点。

　　图8展示了上市国有企业和民营企业获得的补贴占比与营业收入占比的关系：如果所有的点正好都位于45度线之上，那意味着补贴完全按照企业的营业收入水平进行分配，是一种完全平均的、“撒胡椒面”式的分配方式。


数据来源：WIND。

在2014-2023年，代表民营企业的点（蓝色）始终位于45度线上方，代表国有企业的点（橙色）除2015年以外都位于45度线下方。这表明，在此期间，民营企业获得了比完全平均模式下更多的补贴份额，而国有企业获得了比完全平均模式下更少的补贴份额。

这一现象的背后或许反映了，在补贴分配上，地方政府在两种力量之间的权衡：一方面，基于政策考量和传统治理逻辑，政府可能倾向于支持国有企业；另一方面，区域间的经济竞争日益激烈，迫使地方政府不得不更注重企业的创新能力和市场表现。数据显示，似乎经济意义上的考虑占据主导，使得补贴分配呈现出显著的市场化特征。


　　自2023年起，上市制造业企业获得的政府补贴呈现下降趋势，这一变化可能对企业的投资行为产生一定影响。

　　为深入探讨补贴与企业投资之间的关系，本文基于2014-2023年间上市制造业公司的相关数据展开分析，选取资本性支出作为衡量企业投资规模的核心指标，同时参考现有文献的普遍做法，将营业收入、总负债率（即资产结构）、总资产周转率等变量纳入模型作为控制变量。同时，为了减少异常值对结果的干扰，去除了ST、ST*企业，选取了上市年龄大于零的样本阶段，对政府补贴、资本性支出、营业收入、总负债率和总资产周转率等所有非虚拟变量进行了上下5%的缩尾处理，确保结果的稳健性。可以观察到以下三点：

　　第一，政府补贴对企业的资本性支出有一定正向作用，但是影响力较小。在对政府补贴、营业收入和资本性支出等变量进行对数变换后，采用固定效应模型进行回归分析。结果显示，在2014-2023年期间，上市制造业企业获得的政府补贴对其资本性支出具有显著的正向影响（表1），获得的政府补贴每增加1%，企业的资本性支出将增长约0.0679%。

　　然而，需要强调的是，上市制造业企业的投资决策在更大程度上受到自身经营状况的影响。根据2014-2023年样本区间的回归结果，营业收入（ln营业收入）和政府补贴（ln政府补贴）的系数分别为1.1267和0.0679，这表明营业收入对企业资本性支出的影响显著大于政府补贴的影响。

　　根据回归结果，进一步对资本性支出的增量进行分解：2014-2023年，上市制造业企业的资本性支出增加了约1.59万亿元，这些新增投资中，政府补贴增长仅能解释其中的5%，而营业收入的增长则解释了84%。这一结果进一步印证了：企业投资行为主要由市场驱动，政府补贴的影响相对有限。


　　第二，在2019年以后，政府补贴对企业投资的影响进一步减弱。

　　政府补贴对资本性支出的影响在2014-2018年与2019-2023年期间经历了结构性变化。具体而言，政府补贴的回归系数从2014-2018年的0.0604降至2019-2023年的0.0340；而营业收入的回归系数则从1.0058上升至1.1552。

　　进一步对2014-2018年与2019-2023年两个样本时间段的资本性支出增长量进行分解：政府补贴增长对资本性支出增长的贡献从6%降至1%，而营业收入增长的贡献则从81%升至85%（表2）。

　　以上分析表明，近年来上市制造业企业的投资决策更加依赖市场表现，政府补贴的影响力进一步弱化。


　　支持减弱的另一证据是，若采用另一种衡量企业投资规模的方法，以上市制造业企业固定资产的变化（2024年固定资产变化=2024年末固定资产-2023年末固定资产）作为被解释变量，并以政府补贴、营业收入、总负债率、总资产周转率等作为解释变量，以不同时间段为样本进行回归，结果同样显示出2019年后政府补贴与企业投资之间的关系明显减弱。

　　表3展示了回归结果，可以发现：（1）2019-2023年样本区间的回归结果中，政府补贴对固定资产变化的影响在统计意义上不显著。而在2014-2018年样本区间的回归结果中，政府补贴对上市制造业企业的固定资产变化的影响是正向且1%置信水平上显著。

　　（2）营业收入对企业投资的影响在2019-2023年明显要强于2014-2018年。营业收入的回归系数由2014-2018年样本区间的0.0121上升至2019-2023年的0.0953。


　　第三，政府补贴减少对上市制造业企业投资的影响可能有限。

　　为评估政府补贴变化对企业投资的潜在影响，我们设定了两种情形，并对过去十年的情况进行分析。其逻辑如下：

　　首先，分别假设2014-2019年所有上市制造业企业每年：（1）没有获得补贴；（2）按照单位营收补贴（政府补贴/营业收入）最小值的制造业行业的标准获得补贴。并由此计算出2014-2023年假设情形下的政府补贴规模。

　　其次，计算假设情形下2014-2023年全部上市制造业企业每年所获得的补贴与实际获得补贴的差异。

　　最后，带入回归结果中，按照政府补贴每变化1%将导致资本性支出变化0.0679%，分别计算假设情形下资本性支出与实际资本性支出的差异。

　　结果表明，上市制造业企业获得补贴的变化对其投资的影响可能有限，即使完全没有政府补贴，资本性支出下降可能不到7%。

　　表4展示了两种假设情形下2014-2023年上市制造业企业资本性支出与实际值的差异：（1）如果过去十年上市制造业企业都没有获得补贴，资本性支出将较实际值减少约7%。（2）如果过去每年都按照单位营收补贴最低的制造业行业的标准来获得补贴，资本性支出将较实际值减少约4%-6%。



　　图9展示了假设情形下上市制造业企业的资本性支出与实际支出规模情况，按照2023年约2.24万亿的资本性支出进行估算，即使是在完全不获得补贴的情形下，资本性支出可能减少的量级约不到2000亿元。



　　上市制造业中的“新三样”企业呈现出不同于其他制造业企业的特点，不论是在获得政府补贴的趋势上，还是在补贴对企业的投资决策影响上，都表现出显著差异。

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本文节选自《为什么所谓“政府补贴导致产能过剩”的叙事也是错误的》，作者钟益系中国金融四十人研究院青年研究员，朱鹤系CF40研究部副主任、中国金融四十人研究院研究员。本文版权归中国金融四十人研究院所有，未经书面许可，禁止任何形式的转载、复制或引用，微信扫码可阅读完整文章。