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创造有利政策环境 促进经济加快转型
时间:2013-02-04 作者:纪志宏

要点:

世界经济低速趋稳,全球货币条件持续宽松

  预计2013年全球经济增长有所回升,但力度较温和。发达经济体在失业率仍处高位、“紧财政”长期化的情况下,仍将继续实行宽松的货币政策,对新兴经济体的负面溢出效应将逐步显现。

四大宏观目标较好实现,经济结构调整取得新进展

  全年经济增速超过预期目标,物价涨幅趋于平稳,就业保持基本稳定,国际收支更趋平衡,四大宏观目标得到较好的把握。内、外平衡状况有所改善,第三产业比重进一步上升,经济结构调整取得新进展。

金融转型与经济结构交互推动,货币政策取得预期成效

  中央银行流动性供应和金融体系的资金供给格局出现重大调整,直接融资发展较快。随着利率、汇率改革进一步推进,金融市场深化、产品创新加快,利率分化明显。利率水平基本反映了储蓄与投资关系的变化以及稳健货币政策的总体态势。货币政策在控物价、稳增长、调结构中取得预期成效。

宏观调控需妥善处理好控物价、稳增长、调结构和防风险目标之间的关系

  当前经济呈现温和回升态势,但基础尚不够稳固,基础设施投资对经济增长的拉动效应相对减弱。价格存在一定上涨压力,防范金融风险、维护金融稳定面临新挑战。物价对总需求扩张趋于敏感,资金流向不均衡,货币政策传导更趋复杂。兼顾稳增长、调结构、控物价、防风险的难度加大。

创造有利政策环境,培育新的增长动能

  下一阶段,应继续实施稳健的货币政策和深化金融改革,为保持经济平稳健康发展创造适宜的货币金融环境。同时以积极的财政政策促进经济在优化结构的基础上稳步增长,强化城镇化融资的市场约束,加快建立可持续的基础设施融资机制,发挥好投资对拉动经济增长的关键作用,优化投资结构,提高投资效率。另外,还须加强供给管理,深化改革,减少垄断,放松管制,更大程度上发挥市场的作用,培育新的增长动能。

对第三季度报告的简单评估

  第三季度报告对中国经济走势的预测比较准确,提出的政策措施也比较到位。本报告赞同放弃单纯追求GDP增长、要更加重视增长质量和结构优化的政策建议。

一、世界经济低速趋稳,全球货币条件持续宽松

  2012年,欧债危机恶化导致欧洲经济形势更趋低迷,美国经济受“财政悬崖”影响复苏缓慢,日本经济重新走入衰退,新兴经济体增长势头普遍放缓。根据2013年1月国际货币基金组织(IMF)发布的《世界经济展望》,估计2012年全球经济增长3.2%,比2011年下滑0.7个百分点。其中,发达经济体经济增长1.3%,增速比2011年下滑0.3个百分点;新兴市场与发展中经济体增速从6.3%放缓至5.1%。

  近期在中国、美国数据趋好,欧债危机趋于缓和背景下,乐观情绪有所上升。预计美国经济复苏可能加快,欧元区将继续衰退,日本经济在强力政策刺激下会有所好转。发达国家通货膨胀率基本稳定。新兴经济体增速有可能反弹,但巴西、俄罗斯和南非的通货膨胀压力上升,有可能缩小政策刺激的空间。总体看来全球经济增长将略有好转。

  发达经济体失业率仍处高位。尽管美国就业市场逐渐好转,2012年12月失业率为7.8%,已连续4个月位于8%之下,但与危机前5%以下的失业水平仍有较大差距。欧元区失业率仍在上升,2012年经季节调整的失业率从1月的10.8%上升到11月的11.8%,创欧元区成立以来的新高。日本失业率11月虽回落至4.1%,接近危机前水平,但就业人数增长并不明显,经季节调整的就业人数在前11个月中有6个月出现环比负增长。

  2012年,主要发达经济体在维持超低利率的同时,不断加码量化宽松的程度。美国推出QE3,每月购买400亿美元机构抵押贷款支持证券,以刺激经济复苏和就业增长。近来又增加每月购买450亿美元国债替代扭曲操作,同时,美联储还首次公布了继续保持超低利率政策的条件,即失业率高于6.5%,且未来1-2年内通胀水平比2%的长期目标高出不超过0.5个百分点。2012年欧元区推出OMT(直接货币交易计划),重债国国债利率高位回落。英国扩大量化宽松的规模以刺激消费信贷和抵押信贷增长。日本央行也进一步加大了量化宽松力度,总的资产购入规模由年初的55万亿日元上升至101万亿日元。从发达经济体的货币政策看,在宽松货币政策手段几近极致的情况下,还更大程度地运用了干预预期的手段。

  2013年,发达经济体在失业率仍处高位、“紧财政”长期化的情况下,仍将继续实行宽松的货币政策。尽管近期公布的2012年12月份美联储货币政策会议纪要显示,部分理事表达了应在2013年结束宽松政策的观点,但在“财政悬崖”问题并未根本解决、失业率仍然较高且通胀率稳定的情况下,极度宽松的货币政策可能保持较长时间。日本首相安倍晋三上台后,提出要采取大胆宽松政策抗击通缩并打压强势日元。日本政府通过了13.1万亿日元的补充预算案,宣称刺激计划将促进日本GDP增长提高2个百分点,并创造60万个就业计划。日本央行1月22日宣布,将长期维持0-0.1%的超低利率不变,资产购入规模无限量,并将通胀目标由此前的1%提高至2%。

  随着发达经济体超宽松货币政策力度持续不断扩大,负面溢出效应将逐步显现。首先,全球货币存在竞争性贬值的风险,在危机后贸易保护主义呈加剧态势的情况下,国际贸易摩擦可能会继续增加。其次,在主要储备货币流动性充裕、欧债危机和美国“财政悬崖”不确定性依然存在的情况下,国际资本流动将继续呈现无序而多变的特点,新兴经济体需密切关注国际资本流动,并做好相关政策储备。第三,2012年全球经济疲软制约了量化宽松货币政策对大宗商品价格的推动作用。2013年,随着全球经济增速回升,特别是新兴经济体增速反弹,全球流动性宽松对大宗商品和资产价格的影响也需重视。

二、四大宏观目标较好实现,结构调整取得新进展

  受外部不利冲击的影响,加之国内经济周期性因素和长期结构性因素交织,2012年前两个季度,我国经济增长加速下滑。宏观经济政策在保持财政政策积极和货币政策稳健的基调的同时,把“稳增长”放在更加重要位置,加大预调微调力度,同时积极促进结构调整。随着各项政策措施逐渐发挥作用,3季度经济增速回落出现放缓势头,4季度出现了企稳回升。全年经济增速超过预期目标,物价总体比较平稳,就业保持基本稳定,国际收支更趋平衡,四大宏观目标得到了较好的把握,结构调整取得新进展。

  (一)四大宏观目标较好实现

  如何实现四大宏观经济目标的平衡一直是理论上和政策中面临的难题。我国以往在经济快速增长时期,通常出现通货膨胀压力加大、国际收支顺差过高的问题;而在经济下行期,则出现物价较快回落甚至出现通缩压力、失业大量增加等问题。2012年尽管经济在一度出现较大的下行压力,但失业大量增加等问题并未出现。从总体上看,全年四大目标得到了较好把握。

  1.经济增速比较平稳

  2012年GDP增长7.8%,增速比上年回落1.5个百分点,各季度分别同比增长8.1%、7.6%、7.4%和7.9%。国家统计局公布的经季节调整的季度环比增速分别为1.5%、2%、2.1%和2%,对应的环比折年率分别为6.1%、8.2%、8.7%和8.2%。经济增长表现出明显的缓中企稳特点。
 
图1  中国经济增长走势

 

数据来源:CEIC。

  2.物价总体比较平稳

  2012年年初开始,物价延续2011年下半年后的回落走势,4季度以来,出现企稳回升迹象。11月份CPI同比回升至2%,12月份进一步上升至2.5%,全年平均上涨2.6%。PPI自3月份开始同比下降,9月份下降3.6%,为2009年11月份以来最大降幅,此后降幅有所收窄,11月份下降2.2%,12月份降幅继续收窄至1.9%,全年平均下降1.7%。
 
图2  中国物价走势

 

数据来源:CEIC。

  3.就业基本保持稳定

  一方面,城镇新增就业较多。根据人社部数据,2012年,城镇新增就业1266万人,比2011年多45万人,远超年初900万新增就业的预期目标。根据国家统计局的数据,2012年城镇就业人员增加1188万人。

  另一方面,劳动力需求大于供给的缺口扩大。尽管经济增长在放缓,企业盈利下降,但全国就业人员增长相对稳定,2012年增长0.4%,与危机以来平均增速基本持平,且并未出现像2008年4季度那样明显的农民工失业回乡潮。根据人社部中国人力资源市场信息监测分析中心对全国100多个城市劳动力供求的监测,2012年各季度劳动力需求与供给之差较2011年同期总体有所上升。
 
图3 调查城市劳动力供求状况

 

数据来源:CEIC。

  4.国际收支更趋平衡

  2012年前三季度,经常项目余额占GDP的比重为2.6%,较上年同期下降0.3个百分点。在经常项目余额占比下降的同时,受资本和金融项目中的其他投资项持续逆差影响,资本和金融项目在2011年4季度、2012年2季度和3季度分别出现290亿、412亿和517亿美元逆差,改变了以往国际收支基本呈现双顺差的格局。
 
图4  国际收支状况

 

数据来源:CEIC。

  (二)经济结构调整取得新进展

  1.消费对经济增长的拉动作用上升

  最终消费对经济增长的拉动作用在2011年超过资本形成总额后,继续上升。2012年,在总需求对经济增长的拉动中,最终消费占51.8%,资本形成占50.4%,消费对经济增长的贡献连续两年超过投资。与此同时,受外需增长乏力影响,货物和服务净出口对GDP增长的拉动作用为-0.2个百分点,延续了2011年的负拉动态势。
 
图5  三大需求对经济增长的贡献及储蓄率变化

 

数据来源:CEIC。

  2.储蓄率呈现下降迹象

  随着劳动年龄人口增长放缓和劳动报酬增加提升居民消费,储蓄率改变了以往持续走高的态势,出现下降趋势。2011年总储蓄率为50.9%,为2000年以来首次下降。2012年,劳动年龄人口出现了从增长放缓到数量下降的变化,意味着储蓄率可能会继续下降,尤其是企业部门和政府部门的储蓄率会下降更快。

  3.城乡居民收入增速高于GDP增速

  2012年,城镇居民人均可支配收入实际增长9.6%,增速比上年加快1.2个百分点,增速比GDP增速高1.8个百分点,为2003年以来第二次超过GDP增速。农村居民人均纯收入实际增长10.7%,增速比上年回落0.7个百分点,增速比GDP增速高2.9个百分点,为连续第二年高于GDP增速。
 
图6  城乡居民收入与GDP增速走势

 

数据来源:Wind。

注:农村人均收入:2012年为农村居民人均纯收入,其他为农村居民人均现金收入;城镇人均收入:城镇居民人均可支配收入。

  4.产业结构优化

  2012年,第一产业增加值占GDP的比重为10.1%,比2011年提高0.1个百分点,第二产业比重为45.3%,下降1.3个百分点,第三产业比重为44.6%,上升1.2个百分点。就业结构的变化与产业结构的优化相印证。第一产业的就业比重不断下降,第二和第三产业的就业比重不断上升。2008年以来,第三产业的就业比重上升快于第二产业。

  5.出口结构进一步优化

  一方面,出口目的地多元化发展。2012年对美日欧的出口占比为40.9%,比2011年下降2.8个百分点,其中对欧盟和日本分别下降2.5%和0.4%;对非美日欧市场的出口占比上升到59.1%,其中对金砖国家(巴西、俄罗斯、印度和南非)的出口占比为6.9%,比2011年下降0.1个百分点,对东盟的出口占比为10%,比2011年上升了1个百分点。另一方面,出口产品结构继续优化升级。2012年,机电产品出口占比为57.6%,比2011年上升0.4个百分点。尽管贸易顺差同比上升50%,但主要是受进口价格下降较多的影响。2012年1-11月,出口价格上涨2.3%,较上年全年回落7.7个百分点,进口价格下降0.3%,较上年全年回落14.3个百分点。

三、金融转型与经济结构交互推动,货币政策取得预期成效

  经济发展与结构的变化影响了金融的运行,与此同时,金融改革和发展也与经济转型的要求相适应,在稳增长的同时促进经济结构调整。

  (一)中央银行流动性供应方式发生变化

  国际收支形势的变化对流动性供给及中央银行的货币政策操作产生了很大影响,前些年通过外汇占款渠道大规模提供流动性的方式出现较大改变。根据形势变化,中国人民银行很快改变了流动性管理方式,在适度降低存款准备金率的同时,灵活开展公开市场逆回购操作,保证了银行体系流动性的总量适度和平稳运行。近一时期,中国人民银行更大发挥公开市场操作的作用,通过更多运用逆回购操作,更加灵活主动地调节金融体系流动性水平。2012年M2和M1增速总体呈现回升态势,对支持经济企稳回升提供了有利的货币环境。

  (二)金融体系的资金供给模式进一步改变

  在外汇占款减少、资金来源结构发生变化的情况下,银行资金运用结构也相应调整。从银行体系货币供应的渠道看,除贷款外,银行债券投资和同业等渠道对货币供应的影响趋于增大,外汇占款明显收缩。从金融体系对实体经济的支持看,在银行新增贷款进一步扩大的同时,企业债券、信托贷款以更大的规模扩张。在社会融资规模中,人民币贷款的占比进一步下降,直接融资占比创历史新高,银行表外业务规模进一步扩大,反映了融资渠道多元化发展的态势。
 
图7  直接融资比重上升

 

数据来源:中国人民银行。

  (三)利率与汇率改革进一步推进

  利率、汇率改革既是金融发展的方向,也是经济结构调整的要求。2012年根据经济增速有所放缓、通胀水平有所降低等形势变化,中国人民银行适时适度下调存贷款基准利率,并调整金融机构存贷款利率浮动区间:将贷款利率浮动的下限调整为基准利率的0.7倍,将存款利率浮动的上限调整为基准利率的1.1倍。适时下调存贷款基准利率和调整利率浮动区间,有利于引导金融机构降低实体经济的融资成本和更大程度上发挥市场在利率形成中的作用,培育金融机构自主定价能力,提升资金配置效率。

  自2012年4月16日起,将银行间即期外汇市场人民币兑美元交易价浮动幅度由千分之五扩大至百分之一,将外汇指定银行为客户提供的人民币对美元现汇买卖差价幅度由百分之一扩大至百分之二。作为扩大汇率浮动幅度的配套安排,央行外汇操作方式也作出适应性调整,主要针对市场汇率的过度波动,降低入市频率。

  (四)利率水平反映了储蓄-投资关系的变化和稳健货币政策的态势

  1.经济转型背景下资金供给与需求的对比关系发生变化

  长期以来,由于高储蓄、高顺差,我国的资金供应充裕,银行与企业处于流动性过剩的环境中,习惯了不断扩大规模的外延式增长与盈利模式。再加上我国仍处于向市场经济转轨的过程中,“软约束”的现象依然存在,贷款需求一直比较旺盛,经济增长对信贷的依赖性很高。在人口结构变化和经济转型的背景下,随着储蓄率逐步降低、以及储蓄与投资对比关系的改变,资金充足的局面也将逐渐改变,因此要求经济增长从主要依靠投资规模扩张转变到更加注重提高资金的使用效率。但微观主体行为的转变和适应能力的提高都需要一个过程,企业会感受到资金和利率的约束明显增强。

  2.市场在发现利率中的作用增强,利率定价更多考虑风险溢价

  随着利率市场化的进一步推进,市场在利率形成和决定中的作用增强,银行的定价要更多地考虑成本、收益和风险的匹配。2012年在经济增长速度下降、企业效益下滑和信贷风险加大的情况下,银行在利率定价上会更多考虑风险溢价。特别是在大企业的贷款需求降低较快,而中小企业的贷款需求旺盛,同时中小企业的风险更大的情况下,银行在加大对中小企业的支持的同时,会更多地考虑利率对风险的覆盖,使得在信贷数量扩张的同时,利率会有下降,但整体上较为缓慢。2012年前三个季度,小微企业贷款增加1.64万亿元,占全部企业贷款增量的35%,反映了银行体系对小微企业的大力支持。应该说,利率反映了资金供需情况,但由于与较明显的经济下行相并行,所以企业对资金成本上升的尤其敏感,这也是转型期的阵痛表现。在现阶段,解决小微企业融资贵的问题,单靠利率难以解决,需要从强化金融基础设施建设、健全金融体系、完善配套政策等方面做出努力。

  3.利率呈现显著的分化现象

  在多层次金融市场和多元化融资结构快速发展的情况下,不同品种、不同融资渠道的利率呈现显著的分化现象。存款利率实行上浮后,大中小型机构存款利率上浮策略基本分化为三个阵营,其在金融体系中的竞争地位基本得到合理体现。如银行理财产品收益率高于银行存款利率,信托产品的利率较高,而债券的收益率较低。这种情况既是利率市场化推进,不同市场上不同的投融资主体信用差异的体现,另一方面也表明金融市场体系建设还需要进一步加强。
 
图8  各种利率的变化

 

数据来源:Wind。

四、宏观调控需要更好地把握控物价、稳增长、调结构和防风险之间的平衡关系

  2012年我国宏观经济运行的新特征进一步表明,经济已进入潜在增长率下降、增长模式转变和结构改善的转型期。但在这一时期,由于旧的增长模式难以持续,而新的增长模式尚未确立,加之市场的力量逐渐增强,而各方面的制度还有待进一步完善,因此宏观经济金融波动的风险加大,同时实现控物价、稳增长、调结构和防风险目标面临的难度增加。

  (一)当前经济回升的基础尚不稳固

  近期,经济增长趋稳的势头不断加强。四季度同比GDP增速明显加快,PMI保持上升态势,连续3个月都在50以上,工业增加值增速连续4个月加快。但当前经济回升的基础尚不稳固。

  2012年出口增速总体上在低位徘徊,尽管12月份出口增速强劲反弹,但存在季节性和基数原因,另外也有价格因素的影响,从出口数量的增长情况看,近期已明显下滑。12月份新出口订单指数较上月小幅回落,也说明出口形势仍不乐观。消费需求虽然总体比较稳定,近几个月来社会消费品零售总额增长率止跌回升,但难以明显加快。投资增速虽然稳中趋升,但主要来自中央项目投资的拉动。制造业投资增速延续下滑趋势,2012年同比增长22.0%,增速比上年低9.8个百分点。民间固定资产投资的增速仍然小幅下降,2012年全国民间固定资产投资同比增长24.8%,增速比上年低9.4个百分点。

  制造业投资和民间投资低迷的状况反映出当前经济内生的动能仍不足。事实上,这不仅仅是周期调整的问题,也反映出经济转型和新的增长模式尚在探索之中,新的增长动力尚未形成。经过30多年的发展,我国凭借低成本的要素供给、庞大的市场需求和较强的技术追赶能力,确立了全球制造业大国的地位,形成了与之相关的一整套政策与激励制度。在国外需求减少的情况下,原有的供给能力出现过剩。在此情况下,一些出口企业向中、西部转移,还有一些出口企业和相关行业的企业转向其他行业。值得注意的是,目前一些新兴产业也出现了过剩现象。总体看来,适应国内需求特点的增长模式还未形成,而要以技术创新提升供给能力及国际竞争力更非易事。

  (二)价格存在的上涨压力应予关注

  尽管当前的经济回升势头还比较温和,但物价却面临一定的上涨压力。

  1.成本上升可能推动物价上涨

  现阶段我国面临较大的成本上升压力。一是劳动力成本上升。近几年,工资增长较快,尤其是外出农民工工资上涨较快,2009-2011年名义增速分别为5.7%、19.3%、21.2%,扣除价格因素,实际增速分别为6.5%、15.4%、15.0%,2012年名义增长11.8%,实际增长9%。可能超过劳动生产率的提高速度。二是土地价格上涨。国土资源部的中国城市地价动态监测数据显示,重点城市平均地价在2005年3季度以后上涨显著,每平方米从1233元上涨到2012年3季度的3093元,涨幅达155.2%,其中2012年前三季度的季环比分别为0.3%、0.4%、0.8%,涨幅也在扩大。三是在资源性产品价格改革背景下,一些资源性产品的价格市场化,也会出现上涨情况。工资等成本上升不仅会一次性地推高物价,在需求扩张较快的情况下,还容易形成工资—物价螺旋上涨态势,演变为成本推动与需求拉动交织的通货膨胀。

  2.流动性环境变化可能带来的压力

  2012年,虽然货币的增速较平稳,但信贷增速较快,社会融资规模较大。再加上我国的货币信贷存量本身就特别大,一旦需求升温,货币流通速度加快,就容易形成通货膨胀压力。近期,国内信贷需求旺盛,由于基建项目审批有所放松,地方投资冲动仍然较强,新建项目贷款需求增加,同时金融机构对国家重点在建续建项目的信贷支持力度也在加大。个人购房贷款和地产开发贷款增速明显加快。在此情况下,价格形势也有所变化,2012年11月以来,国内一线城市房地产市场升温,房价上涨较快。2012年4季度储户问卷调查显示,居民未来物价预期指数为70.2%,较3季度提高2.6个百分点。12月份CPI同比上涨2.5%,超出之前大多数机构的预测。虽然主要是天气寒冷推高了食品价格,但也不可忽视流动性和预期对通货膨胀的影响。

  与此同时,在美日欧等主要经济体竞相采取多轮量化宽松政策、全球货币政策宽松的环境下,农产品和能源价格面临一定上涨压力,全球存在发生新一轮大宗商品价格上涨的可能。在2012年12月12日美联储宣布将每月购买450亿美元国债以替代12月底到期的扭曲操作以来,国际原油价格上涨明显,2013年1月24日,WTI原油期货价格为95.95美元/桶,比2012年12月11日上涨了11.8%。近期国际铝价和铜价总体保持震荡上行趋势,铁矿石价格快速上涨,输入性通货膨胀的风险值得关注。
 
图9  WTI原油期货价格走势

 

数据来源:Wind。

  (三)金融稳定面临新的挑战

  近期,随着经济增长速度放缓,一些金融风险有所显露。

  首先,在经济增长放缓,地方政府财政收入增速下降,土地收入减少的情况下,尽管目前看地方平台贷款质量总体可控,但层级较低的地方政府融资平台风险需要关注。其次是一些企业杠杆率高,特别是房地产企业的资产负债率上升很快。第三是产能过剩和产能调整的风险。目前我国产能过剩问题进一步凸显,根据工信部和社科院工经所“2012年工业经济运行报告”,目前我国炼钢能力超过9亿吨,产能利用率仅72%;水泥产能接近30亿吨,超过2015年25亿吨需求的预期目标。受出口受阻影响,多晶硅生产企业开工普遍不足。第四,一些传统的加工业、小微企业在面临需求下降、成本上升时,也出现经营困难,导致不良贷款增加,如2012年,江浙一些地区银行不良贷款率上升。第五,金融机构表外以及非正规金融潜藏着一些风险。近期,信托贷款、理财产品等商业银行表外业务以及民间借贷发展迅速,个别信托产品出现到期不能兑付现象,需要加以监测,及时化解。尽管一些风险的显露与经济增长速度下降有一定的关系,但更多体现了经济结构调整对原有增长模式的冲击。

  当前我国影子银行体系快速发展,一定程度上是金融市场不断深化、综合经营、产品创新加速的结果,也是目前宏观经济环境周期性变化、实体经济转型滞后、金融体制尚不健全的体现。从周期角度看,一般来说,影子银行往往在经济由热向冷转变时发展较快。在遏制经济过热、收紧货币条件的过程中,一些受管制较多不能通过正常渠道获得的资金会通过影子银行体系满足。与此同时,我国金融组织体系不健全、面向小微企业和“三农”的金融机构不健全,一定程度上也助推了影子银行体系的发展。影子银行体系的快速发展客观上影响了货币政策的传导机制,同时也可能使高风险资产向影子银行体系相对聚积。当前对影子银行应因势利导、趋利避害,通过继续推动经济转型和深化改革加以引导,通过完善金融监管加以规范。

  (四)基础设施投资的拉动效应减弱

  2012年,在“稳增长”背景下,基础设施投资明显加速,但基础设施投资面临的融资约束加大,对经济的拉动作用和以往比也有所减弱。

  从理论上看,基础设施投资对经济增长确实有非常重要的作用。它作为投入要素能直接带动经济增长,还具有较强的关联效应,能带动一些相关行业的发展;并且,良好的基础设施能降低企业生产成本,提高生产效率,改善投资和消费环境,促进经济增长。但相当多的理论研究和实证分析说明,基础设施投资与经济增长的关系并不是简单的线性关系,而是倒U形关系,即在初始阶段对经济的促进作用很大,发展到一定规模后,对经济的促进作用递减。这是由基础设施部门与直接生产部门的关系决定的,在基础设施比较紧缺时,基础设施投资对经济增长能发挥很大的促进作用,产生“挤入效应”;当基础设施建设发展到一定水平后,其对经济的拉动作用会逐步减弱;如果基础设施投资过多、发展过于超前,不仅会造成浪费,还会影响其他方面投资和消费的增长,产生“挤出效应”,不利于经济增长。

  根据我们的研究,我国基础设施资本的产出弹性仍相对较高,但已开始出现下降迹象,表明在原有的生产模式下,基础设施投资对经济增长的拉动作用在减弱。即要拉动同样的经济增长,需要更多的基础设施投资。在此情况下,进行基础设施投资,既需要考虑融资可得性、融资成本,以及对财政风险和金融风险的影响,又要更加注重基础设施的投资效率。

图10  基础设施资本的产出弹性

 

数据来源:作者估算。

  基础设施投资资金量大,在目前的融资模式下,部分依靠财政支出,主要通过融资平台贷款解决,城投债也是其资金来源之一。现行融资模式存在运作不规范、还款来源上对土地收入依赖较大等问题。因此,如何建立可持续的城镇化融资模式是当前亟待解决的重要问题。

  在我国已经过几轮大规模基础设施建设的情况下,还要特别注意基础设施投资的效率。一是要更注意基础设施发展与直接生产部门的匹配关系,更好发挥基础设施投资对其他投资和消费的拉动作用,防止投资过于超前或进行不必要的投资,以免造成浪费,或导致未来的收入和现金流不能覆盖当前的债务,加大经济金融风险。二是要防止基础设施投资对其他投资产生挤出效应。如果投资与产能的增加不能与最终需求的增长相适应,仅能拉动投资品的增长,就会加剧投资、消费比例失衡,还会进一步加大对土地、资源和原材料的需求,并提高全社会的生产和生活成本,影响人民生活水平提高以及与提高消费和增加就业相关的产业的发展。

  (五)货币政策传导更加复杂

  经济转型期,我国总供给、总需求、储蓄率和投资率等重要经济变量都在发生变化,经济增长、物价、货币、汇率、利率等指标之间也将形成新的平衡关系。从目前情况看,经济增长与物价的关系可能已经发生变化,同样的经济增长率可能对应着相对更高的通货膨胀率且时滞也更短。因此应考虑潜在增长率的变化,避免追求过高的经济增长速度而过度刺激总需求。

  资金需求的结构性差异也会影响货币政策传导效果。我国不同行业、不同企业的资金需求差异较大,有些企业贷款需求的弹性较大,而某些行业和企业的贷款需求刚性较强。在资金需求存在差异,企业盈利情况差别也很大的情况下,无论是银行资金还是社会资金的流向都很不均衡。在此情况下,放松货币政策往往导致部分过度的资金需求进一步放大,达不到货币政策支持经济增长和促进结构调整的目的。

五、创造有利政策环境,培育新的增长动力

  从目前情况看,我国经济继续趋稳向好,但内生增长动力还需要进一步增强,与此同时,影响经济金融稳定的因素也不可忽视。2013年如果国内外经济环境不发生大的变化,宏观经济政策把握得较好,经济有望继续保持平稳向好的发展态势。

  2013年应继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策,处理好控物价、稳增长、调结构和防风险之间的关系。短期内,要继续发挥投资的积极作用,但要更加注重投资效率。从中长期看,经济发展的根本出路在于改革,要坚持通过改革促进发展。

  (一)以稳健的货币政策和金融改革创造适宜的货币金融环境

  稳健的货币政策意味着要更好地把握“度”,既不能过松,也不能过紧。不能过松,是要防止高投入、高消耗、高增长的模式进一步强化,要逐步解决产能过剩问题,推动结构调整;要防止价格上涨压力进一步加大,还要防止潜在金融风险过度累积。不能过紧,是要支持经济保持必要的发展速度,为产业结构调整和经济转型留出时间和资金空间,同时还要更多通过产品创新等途径加大对小微、三农等薄弱环节的资金支持。要灵活及时应对形势的动态变化及可能的外部冲击带来的不确定性,继续完善流动性供给调节方式,发挥好宏观审慎政策工具的逆周期调节作用,保持货币信贷总量和社会融资规模平稳适度增长,着力促进信贷资源的优化配置,强化价格调控机制,继续推进利率市场化改革,进一步完善人民币汇率形成机制。

  要加快改革,完善金融组织体系,在加强监管和风险可控的前提下,适当放开市场准入,允许民间资本参与金融市场竞争,发展基层中小金融机构,特别是发展社区银行,改善竞争,为经济发展提供更好的金融服务。进一步拓宽小企业融资渠道,扩大股权融资和债务融资规模,提高直接融资比重。在保持流动性总量合理增长的情况下,通过控通胀、改善企业信用、改革创新拓宽多种融资渠道等途径降低融资成本。

  (二)以积极的财政政策促进经济在优化结构的基础上稳步增长

  在保持合理、适度的财政支出的同时,要进一步优化财政支出结构,促进增稳长和调结构目标的实现。进一步改革税费体系,发挥税收政策激励和引导创新创业、优化资源配置的作用。加快推进“营改增”试点工作,建立健全激励服务业发展的税收制度,减轻中小企业税负。继续推进资源税改革,扩大资源税从价计征范围,进一步发挥好税收促进资源节约和环境保护的作用。

  (三)建立可持续的基础设施融资机制,提高投资效率

  当前无论是从稳定增长的角度,还是城镇化建设的需要看,都需要保持一定的基础设施投资水平,但需要特别注意提高基础设施投资效率。一是在发挥政府对基础设施投资主导作用的同时,加快落实鼓励社会资本参与基础设施投资的一系列政策措施。二是要着力改善基础设施投资结构。更加注重基础设施发展与直接生产部门的匹配关系,优化生产性基础设施的内部结构;增加中西部地区基础设施投资的规模和比重,带动产业转移和区域优势优化;加大与人民生活密切相关的科教文卫、环境保护等非生产性基础设施投资,发挥好基础设施投资对消费和其他投资的拉动作用,为经济社会均衡协调发展创造条件。三是要通过改善地方政府收支结构,加快研究和推出规范的举债融资机制等途径,推动建立可持续的城镇化建设等基础设施融资机制。

  (四)加强供给管理,培育新的增长动能

  加快培养内生增长动力,形成新的增长模式。以新型工业化、信息化、城镇化和农业现代化为契机,进一步优化产业结构、提高全要素生产率,形成需求与供给相互促进、不断发展的良性循环。尤其是在当前推进新型城镇化同时又面临人口老龄化进程加快、农村劳动力转移数量减少、增长速度面临下台阶的情况下,要统筹城乡发展,大力推动农业现代化,加快新型工业化的信息化进程,加快发展服务业,改善供给结构,以更好满足新型城镇化的要求。

  (五)深化改革,促进供给结构调整与升级

  加强供给管理不是要由政府加强计划、管理供给,而是要完善市场机制,建立真正有利于创新创业的制度环境。要坚持市场需求的导向作用,强化企业技术创新的主体地位。切实转变政府职能,减少政府对微观经济活动的干预,合理约束各级政府追求短期经济增长而产生的投资冲动,完善政府绩效评估制度。要进一步打破垄断,放宽市场准入,为民营经济发展创造良好的环境。进一步推进要素价格改革,使要素价格真正体现市场供求关系和外部成本,促进资源合理配置。

(执笔:纪志宏  刘向耘  马志扬)

(本文仅代表个人观点,不代表供职单位意见)

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