摘要：

中国经济增长与通胀：应对下行压力

　　我们认为今年中国宏观经济关注的核心就是：如何应对增长和通胀的下行压力。保增长是为了促改革，宏观经济政策对于增长下行的容忍度在加强，但依然会对经济的下行压力作出反应，大规模的逆周期刺激政策不会出现。政府依然会千方百计的保证就业，并保持经济增长维持在合理区间。第三产业经济增长表现相对较好，经济结构调整有所加快。

　　我们预计2014年全年经济增长都会围绕7.5%左右波动，并且波动率极小，一季度经济增长7.4%可能带来的影响是短期内无必要再加码经济刺激政策了，而往后的政策依然以微调为主。

　　关于经济增速和其他数据的加总偏差问题。我们认为2014年政府对投资和消费的调控预期十分简单，投资同比少增2个百分点的冲击，为消费多增2个百分点所抵消，外贸严峻，然后全年经济增长总体在约7.5%，但考虑到房地产投资和居民收入增长的持续放缓，全年要达到政策预期是困难的。从第一季度的宏观经济运行情况看，投资和消费均极其接近我们对全年的预期，但都已差于政策调控目标区间。当下出现的情况是，宏观加总之后的经济增长明显偏离了按经验可以接受的增长预期。出现了1998现象，这种加总谬误，全年都将平稳存在。

中国经济流动性：央行强势政策偏紧，需求衰退现宽松

　　央行仍会在权衡中谋求平衡，但其姿态包含三个坚定，一个冲击，并导致一个结局。央行的三个坚定是：第一，在不断微调的同时坚定保持稳中偏紧的货币政策姿态；第二，在调控标内的同时坚定地强调表外业务表内化的要求；第三，在维持适当的信贷和货币供应量等数量指标的同时，坚定以观察价格指标为微调的决定性因素。央行货币政策态度可能带来的一种冲击：这种冲击就是钱荒卷土重来的可能性。

　　衰退性宽松在2012，2013年仍是个不靠谱的命题，但在2014年，随着增长和通胀的下行，随着存量货币加速回流收益率下滑的实体经济，衰退性宽松有可能逐渐成立，其中名义利率见顶的拐点可能早于实际利率见顶的拐点。

全球经济：经济缓慢复苏，大宗商品价格走势疲弱

　　给发达国家经济在2014年的情况排序，维持我们去年年底的结论：欧洲可能是能够带来惊喜的；美国经济增长一季度明显低于预期，但随后的二季度可能会重回升势，量宽退出将保持正常步伐；日本经济似乎透支了长期的增长潜力，进入二季度后可能难以乐观；新兴市场经济体依然在调整的过程当中，但一季度显示出一些效果，并有一些企稳的迹象。大宗商品价格较为疲软，最重要的原因就是中国的经济结构转型给大宗商品的边际需求带来了巨大的影响。

报告全文：山雨欲来，经改待启