不一样的杠杆
张斌
中国金融四十人论坛高级研究员
[ 2017-07-28 ]

运行环境:外部经济处于景气高点,国内货币和金融条件显著变化,财政收支增速放缓

  全球经济处于近年来的景气高点,初现下降端倪,全球制造业PMI自2016年中期以来节节攀升,进入2017年4月份以后上升势头停止并有轻微下降。全球贸易持续回升,全球金融市场波幅下降,大宗商品价格上升势头放缓。

  国内货币和金融环境显著变化,一方面是2016年8月以来的利率上升势头停住脚步,另一方面是信用利差显著放大。人民币贬值预期消退,资本流入和流出更加平衡,加入逆周期调节因子后的人民币中间价定价机制让人民币对美元汇率更加稳定。

  公共财政收支增速显著下降,政府基金性收入和支出仍保持上升势头。1季度工业品价格上涨、工业企业经济效益改善、进口大幅增加等因素带动了财政收入的快速增长,随着经济进入景气周期下半场,2季度的财政收支增速放缓并不意外。

运行特点:全面进入景气周期下半场

  以房地产和汽车为代表的周期性行业销售增速放缓。

  各种大类口径的价格增速从高位回落。

  PMI指数和克强指数从高位回落,工业生产和利润、固定资产投资以及就业也都回落。

未来展望:未来1-2个季度,经济增长动能减弱但仍处于景气阶段

  未来1-2个季度经济增长动能持续放缓,但仍将处于景气周期下半场。出口增速距离高点不远或者已经处于高点,固定资产投资有进一步下降压力。

  与上一轮经济下行相比,本轮经济下行的压力较小。

  近期经济面临的风险和不确定性不高。

专题报告:不一样的杠杆

  从构成上看,中国2009-2016年间的杠杆快速上升并非来自更快的债务增长,而是来自真实GDP增速和GDP通胀因子下降,过度加杠杆的主体并非居民部门而是企业,这与美、欧等国次贷危机之前的加杠杆不同。

  从原因上看,中国是在特定的金融危机和结构转型背景下,在服务业供求矛盾难以化解、财政政策虽然效力更高但难以充分发力的约束条件下,由政府主导的加杠杆,这与美、欧等国金融机构放松信贷条件带来的加杠杆不同。

  从对实体经济的影响看,中国的加杠杆有助于熨平就业压力和产出淘汰压力,但也带来了诸多问题。从国际经验看,居民加杠杆引发危机和GDP增速持续下降的概率远高于企业加杠杆。结合中国情况来看,未来企业被迫去杠杆压力有所缓解,引发危机的概率低,对实体经济的负面影响有限。

  降/稳杠杆靠的不仅是国企改革和完善金融体系监管,完善基础设施建设决策机制和融资机制、放松服务业管制、增加城市土地供应同样重要。

 

 

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