积极、稳健地推进中国金融开放
[ 2017-10-09 ]

【专题研究】积极、稳健地推进中国金融开放

本周观点
积极、稳健地推进中国金融开放

径山报告
黄益平:积极、稳健地推进中国金融开放
张宇燕:当前中国面临的国际战略环境
朱 民:世界视野的中国金融发展
朱 隽:进一步扩大我国金融业对外开放
张 斌:当前是引入人民币浮动的好时机
管 涛:中国的跨境资本流动管理
徐 忠:以对外开放促进金融市场改革发展
朱 隽:构建中国对外投融资合作框架
殷 勇:金融进一步对外开放应把握三个要点(点评)
杨凯生:逆全球化思潮下的金融对外开放是个综合议题(点评)

专栏文章
刘晓春:金融需要“升级版”改革开放
何 帆:打开金融开放之门——兼评《径山报告》
张礼卿:扩大金融服务业对外开放应成为未来重点和优先选项
崔 历:关于金融开放的思考

圆桌讨论
逆全球化时代的中国金融开放政策
进一步推进金融开放势在必行
金融开放下外资份额占比仍低
汇率波动将进一步市场化

专题背景
积极稳妥推动金融业对外开放,合理安排开放顺序

本周观点:积极、稳健地推进中国金融开放

  摘要:近期,中国金融四十人论坛发布《2017•径山报告》,报告主题为“积极、稳健地推进中国金融开放”。径山报告课题组指出,对近四十年的金融开放政策的总体评价应该是成绩很大、问题也不少。为了积极、稳健地推动中国金融业的进一步对外开放,课题组提出七个方面的政策建议。在径山报告闭门研讨会上,与会专家围绕金融开放提出了相关意见。专家指出,金融下一步对外开放需注意四方面的平衡,一是发展本币和发展外币之间的平衡;二是金融机构开放和资本账户开放之间的平衡;三是资本流入开放和资本流出开放的之间的平衡管理;四是人民币汇率“有管理”和“有浮动”之间的平衡,进一步加强人民币汇率浮动的灵活性和程度。此外,金融行业开放或许不得不要求资本项目开放相配合,但资本项目的开放会带来很多潜在风险,这需要我们认真考量。

支持中国金融业进一步对外开放的理由

  对过去四十年中国金融开放政策的总体评价应该是成绩很大、问题也不少。例如,汇率政策改革一直在朝着双向波动和市场决定的方向努力,但始终没有呈现出足够的灵活性;资本项目开放和人民币国际化取得了很大的进展,但在最近两年出现了一些反复;金融机构的对外开放经常是“雷声大、雨点小”,实际进展相对有限甚至出现了一定程度的倒退;金融市场的对外开放严重受制于境内外市场规则、制度方面的差异以及我国“通道式”的开放模式;对外投融资合作才刚刚才开始,金融机构走出去明显滞后于企业走出去,跨境金融服务的能力还比较弱。

  从目前看,中国金融开放的程度不但明显滞后于实体经济,也大大落后于其它新兴市场国家。除此之外,径山报告课题组指出,起码还有三条理由支持中国金融业的进一步开放:第一,金融开放是实现经济可持续增长的重要条件。经济增长要靠创新,经济创新要依靠金融创新,金融开放有利于促进金融创新。第二,金融开放是防控系统性金融风险的重要手段。扩大金融开放,有利于提高经济效率,降低金融风险。有利于强化市场纪律,弱化道德风险问题,消除金融风险的痼疾。同时也有利于分散金融风险。第三,金融开放也是积极参与国际经济治理的重要途径。无论是对积极维持经济全球化的方向,还是对推动人民币国际化和落实“一带一路”倡议,都要求中国与国际金融体系接轨。

关于推动金融业进一步对外开放的七点政策建议

  为了积极、稳健地推动中国金融业的进一步对外开放,径山报告课题组提出七个方面的政策建议。

  第一,国务院金融稳定发展委员会应统筹金融改革开放政策,规划路线图并设计配套方案。“以开放促改革”很重要,但“以改革助开放”同样必不可少,尽量避免形成金融开放政策“单兵突进”的现象。一是金融与非金融改革的协调,比如国有企业的改革对于利率市场化至关重要;二是对内与对外金融政策的协调,比如金融机构的对外开放,取决于外资金融机构能否真正在境内市场享受准入前国民待遇;三是金融开放政策的协调,特别是协同推进金融业开放、汇率形成机制和减少管制三驾马车。

  第二,完善与开放金融体系相匹配的宏观审慎监管框架,有效预防并化解金融风险。金融开放既可以提高效率,也可能增加风险。应该以央行提出的“宏观审慎评估体系”(MPA)的第六方面跨境融资风险为基础,扩展监管框架,包括关注金融开放政策的路线图、时间表与协同性,在不同的阶段,还可以主动调整开放策略,规避跨境资本流动,同时还要合理控制外债规模,优化外债结构。

  第三,积极增加汇率的灵活性,更多地让市场因素决定汇率水平。自2016年底以来,外汇市场的贬值预期已经基本消除,实体经济也相对稳定,提高汇率灵活性改革的时间窗口已经来临。如果能够适时完成汇率市场化改革的惊险一跃,这将为我国扩大金融开放和完善金融调控提供重要的体制机制保障,也将向国际社会发出非常积极的改革开放信号,增强我国参与国际金融事务的代表性和话语权。

  第四,落实准入前国民待遇并放松外资机构的持股比例,真正推动金融机构的对外开放。外资金融机构进入中国市场,就是中国的境内机构,接受中国监管部门的监管,相当于在金融业的外国直接投资,对于金融稳定的含义与短期跨境资本完全不同。因此,监管部门应该在持股比例、设立形式、股东资质、业务范围、牌照数量等方面对中外资机构一视同仁,为外资进入中国市场提供公平、公正的竞争环境。

  第五,尊重国际市场规则和惯例,实现金融市场更高层次的开放。金融市场开放是我国提高国际竞争力、实现人民币国际化的必然要求,过去政策的开放度与实际的开放度之间存在较大的落差,主要原因就在于境内外市场规则与制度的不接轨。因此,首先要有序开放信用评级市场,其次要给予境外发行人在审计和会计方面更大的灵活性,最后应尽快明确境外投资者进入我国债券市场所涉及税收问题。同时,金融市场基础设施建设要兼顾中国国情和国际惯例。

  第六,利用国内产业结构转型升级和“一带一路”倡议的契机,积极构建对外投融资框架。除了继续大力发展开发性金融和政策性金融,要努力构建全方位的商业性金融服务体系。监管部门可以顺势而为,引导中资金融机构在海外合理布局,可以鼓励金融机构提高跨境金融业务的广度和深度,还可以借助银行代理业务、银团贷款、东道国与多边开发银行、发达经济体的资本市场和国际金融中心等的作用,改善海外投融资服务。

  最后,在宏观和微观两个层面建立跨境资本流动的管理框架,并稳健地加快人民币国际化的进程。在微观层面,要去“宏观调控功能”,促进资本项目可兑换,服务贸易投资便利化,同时把监管的重点从事前转向事中、事后。在宏观层面,构建资本管制和宏观审慎两个维度的管理框架,完善监测评估机制和压力测试等作为规则监管工具,同时保留托宾税等手段作为逆周期调控工具。但任何资本管制都应该是为其它改革和调整争取时间的一种临时性措施。

金融进一步开放要注重平衡性

  金融进一步开放需要注重平衡性。具体来说,对于现阶段有四方面的内容较为重要:

  第一,要注意发展本币和发展外币之间的平衡。中国作为新兴市场大国,在开放中面临本币和外币的发展关系问题。过去很长时间,金融市场开放都是对外资的开放,然而随着人民币的国际化,也要加强人民币在国际上的可接受度。目前,人民币的开放程度落后于外币,比如在对外跨境支付中,人民币的便利程度不如外币。这暴露出使用人民币在制度设计等很多方面仍存在短板,还有很多欠缺,因此,人民币进一步国际化是一个补短板的过程,要进一步提高人民币国际使用便利性的制度设计。

  第二,要注意金融机构开放和资本账户开放之间的平衡。这涉及到金融开放的制度设计和开放路径问题。目前我国的资本账户开放工作稳步推进,资本账户已经比较开放,但对金融机构的开放程度较为滞后。外资金融机构在整个金融体系中的占比较低。目前防范金融风险是金融领域最重要的任务,但是鲜有人指责外资金融机构,就是因为他们并不能导致中国金融风险积累或恶化。从这一点也可以反映外资金融机构的占比较低。这也说明,并不是不放开金融机构就能有效防控风险。因此,开放金融机构也是我们应该补短板的地方。

  第三,要注意资本流入开放和资本流出开放之间的平衡管理。2014年之前,我们基本上是流出开放,流入管制。因为害怕外汇储备继续积累,担心人民币继续升值,所以控制流入,鼓励流出。“走出去”战略正是在那一阶段提出的,但是由于滞后效应,这一政策真正起作用是在第二阶段,反而起到了助推资本流出的作用。现阶段,我们为了稳定人民币汇率和外汇储备,又反过来鼓励流入,限制流出。可见,我们基本上是根据需要进行制度设计,这存在滞后效应,且难有预见性,导致本来想“逆周期”,最后成了“顺周期”。因此,我们要任何时候都要注重流入开放和流出开放的平衡管理。

  第四,要注意人民币汇率“有管理”和“有浮动”之间的平衡,进一步加强人民币汇率浮动的灵活性和程度。国际金融危机后,我们认识到,人民币汇率一要有管理,二要有浮动。但总体来讲,人民币汇率的管理有余,浮动不足。从平衡性来讲,我们应该进一步增加人民币汇率浮动的灵活性和程度。特别是在我们已经为此付出了将近1/4外汇储备和资本管控的代价。如果在我们付出如此之大的代价之后,仍没有取得机制上的成绩,那我们就白白付出了。所以下一个阶段,在汇率的改革方面,从管理和浮动的平衡角度来讲,我们应该强调浮动的灵活性。

金融业进一步开放的风险需要认真考量

  2008年全球金融危机之后,主流经济学家对金融全球化的反思越来越多。

  既然金融开放不总是好的,那么中国就有必要重新反思金融对外开放的收益和成本。一方面,中国国内的金融市场体系以国有、大型金融机构为主,显著缺乏竞争。同时,金融市场的层次性不强,银行业一家独大,非银行金融行业。此外,也有一些金融配套服务没有跟上,比较典型的是征信行业和评级行业。这种情况下,如果逐次开放国内的金融市场,可以通过强化竞争的方式提高国内金融市场效率,有利于国内整个金融生态系统的建立。在强大的竞争压力面前,国内金融机构或许不得不推进实质性的业务和治理结构改革,提高经营效率,而这又会促使国内金融系统能够变得更有效率,提高国内金融体系的抗风险能力。

  另一方面,金融行业开放或许不得不要求资本项目开放相配合,但资本项目的开放会带来很多潜在风险。特别是大规模短期资本的流入流出,不仅会影响国内金融市场稳定,还可能会给整个国内经济带来不必要的波动。在国内投资回报率持续下降的背景下,即使是长期资本的流入也值得关注,因为这些资本可能通过多种方式流入资本市场,对国内各类资产价格造成影响。

  资本账户的开放呈现鲜明的宏观特征,对汇率、利率、资本流动乃至宏观经济和金融稳定具有直接影响。展望未来,对于进一步消除跨境资本流动的限制(特别是资本流出方面),有理由保持审慎态度。这不仅因为诸如灵活的汇率制度、深度发育的国内金融体系和完善的金融监管制度这些资本账户开放的条件尚未充分具备,而且因为国内外宏观经济形势正处于一个比较敏感的时期,即将提速的美联储货币政策正常化、特朗普政府大幅度减税方案的出台等,随时可能引发大规模的跨境资本流动。在这方面的任何草率举措,很可能再度引发资本大量流出和人民币持续贬值的情形。

  当然,强调审慎推进并不意味着现阶段必须无所作为。根据目前的国内外形势,近期应重点放宽外国直接投资在服务业(包括金融服务业)的投资限制,鼓励长期资本流入;同时,继续对资本流出保持必要的适当限制。另外,可适当扩大股票市场的对外开放,增大QIFF额度,但对于银行间债券市场及其衍生品交易仍需采取相对审慎的态度。

  总之,当前阶段中国推进金融开放可谓是有利有弊。有利的一面主要集中于金融行业的开放。经过几十年的发展,中国本土金融机构竞争力在持续提高,不必过度担心国外金融机构进入中国后可能带来的冲击。有弊的一面则重点体现为放开资本管制对国内经济可能造成的潜在影响。在推进金融开放的过程中,中国要平衡金融开放的利与弊。在充分发挥金融开放正向效应的同时,审慎管控可能存在的风险。


——CF40研究部

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