应对中美贸易摩擦的政策选项
梁红
中国金融四十人论坛特邀成员
[ 2019-05-28 ]

摘要:

  美国向中国出口大幅加征关税将削弱中国企业部门的竞争力

  近期中美贸易摩擦升级,为中国稳定增长、就业与人民币汇率带来了新的挑战。由于美国加征关税商品总额及新增税率均高于中方反制措施中的力度,贸易摩擦导致中国贸易条件恶化——关税上调对企业盈利影响的实际效果等同于人民币汇率被迫升值。

  在多个层面,进一步减税降费都是贸易摩擦下修复企业竞争力的最优政策选择

  我们的分析显示,从多个维度评估,通过进一步减税降费而实现的财政扩张都是对冲当前外需压力、修复企业竞争力的最优政策选择。相比大规模的货币宽松、人民币名义汇率贬值、或大力加码基建投资等政策选择,减税都更能有效平衡“稳增长”、“稳就业”、“稳杠杆”及“稳汇率”的多重目标。减税降费在提高企业整体竞争力层面的效果相当于对冲美国上调关税带来的对人民币汇率的压力,而基建加码的效果却可能是与之相反。再者,减税降费也更有利于改善国有与民营经济之间的资源分配。

  政策选项之一:下调增值税率对冲加征关税的负面影响

  在今年增值税率(VAT)16%一档已经下调至13%的基础上,进一步下调13%一档VAT 1个百分点,可以抵消自5月10日起对2,000亿美元商品上调关税15个百分点的影响;而进一步下调VAT 3个百分点,则有望对冲美国对中国出口全面加征25%关税的冲击。

  政策选项之二:再降社保费率需要提上日程

  降低社保费率有助于降低企业用工成本,增加用工需求,帮助企业吸收失业人员,是稳就业重要的举措。下调幅度少则2个百分点(稳就业),多可6个百分点(与国际中位数接轨),参考我国当前各地费率水平,下调4个百分点至12%或是合理选择。划转国资充实社保为下调费率打开了空间,这种方式不仅盘活了存量,还不会增加财政赤字,但当前划转进度有待提升。借助划转国资充实社保的改革需要同步提升全国统筹的层次,尽快实现真正的全国统筹。另外,广东和浙江本身受贸易摩擦影响就大,民企占比也高,在当前形势下,将费率上调至16%可能是雪上加霜。

  政策选项之三:尽快建立真REITs、改革公积金制度,在房价平稳的前提下满足合理的住房需求

  关税上升冲击中国经济,借此机会加速房地产的市场化改革并以此稳定内需应该成为政策调整的合理选项。限购、限贷、限价围绕需求端的调控政策都只能治标不能治本,房地产市场深层次改革的重点应是放开供地、让渡地价、放开需求限制、重构公共住房。建立真REITs打通投融资渠道是在房价平稳的前提下扩大市场供需的关键,而改革REITs相关税收政策是建立真REITs的前提。另外,公积金制度虽然在住房体制改革早期曾发挥积极作用,而如今暴露出增加企业用工成本、降低资金使用效率、加剧收入分配不均等缺陷。当前公积金余额已超过5万亿元(比社保余额还多1万亿元),主要以银行存款的低效方式趴在职工个人专项账户上。这显然对于降低储蓄率、提振消费十分不利。我们测算公积金缴存费率每降低1个百分点,相当于为企业减负约1100亿元,同时增加职工实际可支配现金1100亿元。从中长期的维度看,取消公积金制度应是明智之举。可以尝试逐渐将公积金缴费率降至零,也即取消公积金增量。对存量余额,可以让职工选择缴税后全额提取销户或并入个人社保账户。从下调费率着手,逐渐取消公积金制度。

  盘活公共储蓄可以弥补减税降费的“资金缺口”

  与西方经济体不同,中国的公共部门通过多年的投资储蓄积累了大量的净资产,如果能有效盘活这些存量资产,通过减税降费加大财政净扩张幅度不但可以有效扩大内需,而且不会“挤出”民营经济、不会推升总体“杠杆率”、反而会有利于“稳杠杆”甚至“降杠杆”。

一.美国向中国出口大幅加征关税将削弱中国企业部门的竞争力

  近期中美贸易摩擦升级,对中国稳定增长、就业与人民币汇率带来了新的挑战。同时,外需不确定性上升势必削弱年初以来减税降费对总需求的提振效应。虽然中美谈判仍在进行,但是中国及全球面临更严峻外贸环境的风险已经明显上升。由于美国加征关税商品总额及新增税率均高于中方反制措施中的力度,贸易摩擦导致中国贸易条件恶化——关税上调对企业盈利影响的实际效果等同于人民币实际汇率被迫升值,很可能带来增长和就业的压力。

  如何估算中美贸易摩擦升级对中国总需求的影响?

  2019年5月之前加征的关税对中国经济增长的负面影响已经有所显现。就已经加征关税的2,500亿美元商品而言(其中500亿美元商品加征25%关税、2000亿美元商品加征10%),今年前3个月出口同比大幅下滑25.2%。诚然,去年关税上调前的“抢出口”现象可能加剧了这些商品今年出口的下降速度,但不可否认中国的外需增长已经受到前两次关税上调的负面影响。目前,出口关税进一步较大幅上调,无疑会在一定程度上削弱今年以来大规模减税降费对总需求的提振效应。

  仅限于出口渠道的局部静态测算显示,对2,000亿美元商品再上调15个百分点关税将拖累中国名义GDP增速0.2-0.3个百分点。在更为“悲观”的情形下,如果对全部中国出口美国商品加征25%关税,中国经济可能面临0.7-0.9个百分点进一步下降的压力。在这里,我们测算的是今年5月以后的新征关税可能带来的进一步冲击,其中包括上周五宣布的对2,000亿美元商品关税再上调15个百分点的潜在影响、以及对剩余3,250亿美元商品加征25%关税的影响——而鉴于之前对500亿美元商品加征25%以及对2000亿美元商品加征10%的关税已经实行一段时间,我们的测算中不包括这些已经发生变化的影响。我们对第一批500亿美元出口商品自2018年7月以来的弹性分析表明,关税每调升1个百分点,约对应出口增速下滑1个百分点。但值得注意的是,加征关税对经济增长的总体影响往往大于仅限于出口渠道影响做出的静态估算。这里估算的外需渠道的静态影响只考虑了加征关税对总需求整体冲击的一部分、甚至不是最重要的一部分

  首先,鉴于外需变化通常会带来投资、就业、消费需求等的“联动”,内需也会受到影响。

  此外,全球供应链上最重要“两极”之间的贸易量若出现明显收缩,会为全球制造业增长带来负面冲击,从而进一步拖累中国的外需增长。

  再者,如果避险需求引发资产价格明显波动,还会通过金融条件收紧的渠道影响经济增长。

二.进一步减税降费是贸易摩擦下修复企业竞争力的最优政策选择

  从多个维度评估,通过进一步减税降费而实现的财政扩张都是对冲当前外需压力、修复企业竞争力的最优政策选择。关税的大幅提高,毋庸置疑会给中国的经济增长和企业盈利带来负面冲击。实施对国内的减税降费将有助于修复企业盈利能力、推动增长模式继续向内需、消费主导转变。同时,贸易条件恶化使人民币汇率贬值的预期再起,通过减税降费实现的积极财政政策也更有助于稳定汇率。

  与大规模的货币宽松相比,减税有助直接提振企业的现金流和盈利能力且不会有推升杠杆率的“副作用”,而大规模的货币宽松和长期低利率容易引发资产价格泡沫等问题。此外,减税的收益将更有效集中于内需相关的行业,而非“外溢”到外需。

  与以人民币贬值来“对冲”关税上调带来的“实质升值”压力相比,减税降费等积极的财政政策更有助于平抑中国相关金融资产的价格波动,而非使其“雪上加霜”。我们认为,在预期不稳的市场环境下,人民币的大幅贬值会引发资本外流的压力、以及投资风险溢价的非理性跳升。

  与扩大基建投资推升财政支出相比,减税带来的收益向上游大宗商品出口国的“外溢”较少。更重要的是,长期看减税带来的资源“再分配”效率更高,因为其资源配置主要由民营部门主导、而基建投资则主要由国有部门支配。因此,相比于基建投资,减税更有利于改善民营经济的运营环境和长期信心。从稳汇率的角度,减税降费更是比基建加码胜出一筹——减税降费的实际效果与实际汇率贬值相似、即降低企业成本,提高其竞争力。与之对比,基建加码往往推升不可贸易品(如土地)价格,以及推高中国进口原材料价格、导致中国贸易条件恶化——这些基建刺激的“副作用”均等同于实际汇率升值对企业成本的推升、及对企业竞争力的腐蚀。

三.如何用减税降费对冲关税的上升?

  在操作层面,进一步减税降费可以考虑再降增值税税率、社保缴费费率,以及降低或取消公积金缴费等几个方面的政策选项。我们用两种方法大体估算了对冲关税升高所需的减税降费幅度——1)估算两种加征关税的情形下抵消对GDP增长冲击所需的财政净扩张力度,进而推算所需的减税降费幅度;2)粗略估计为弥补美国“多收”关税所需的国内减税来“补贴”企业盈利所需的数额,以倒推所需的减税幅度。

  政策选项之一:在今年增值税率(VAT)16%一档已经下调至13% 的基础上,进一步下调13% 一档VAT 1个百分点,可以抵消上5月10日起对2,000亿美元商品上调关税15个百分点的影响;而进一步下调VAT3个百分点,则有望对冲悲观情形下美国对中国出口全面加征25%关税的冲击。2019年4月1日起,财政部已经下调制造业VAT 3个百分点。但随着外部环境的恶化,进一步下调增值税税率可以有效缓解企业盈利面临的新的下行压力。

  假设财政乘数为1倍(即1个百分点GDP的财政净扩张约转化为1个百分点的GDP增长[1]),增值税下降2,000-3,000亿元可以对冲2,000亿美元商品多加征15%关税的短期影响。根据我们的测算,制造业VAT(增值税最高一档的税率)下调1个百分点将减轻企业增值税负担2,000-3,000亿元,可以抵消上5月10日关税上调带来的负面影响(即0.2-0.3个点 GDP)。如果对中国对美出口被全面加征25%关税将静态压低GDP0.7-0.9个百分点,下调VAT 3个百分点或可以有效对冲。

  第二种简化的静态测算方法下,美国将2,000亿美元商品的关税从10%上调至25%,最多可对中国企业多征关税15pptX2,000亿美元=300亿美元或约2000亿人民币。因此,国内增值税再减收2,000亿元、即VAT再下调1个百分点,可以“补贴”企业对冲这部分影响。在美国全面加征25%关税的悲观情形下,美国多征关税最多可达15ppt X 2,000亿美元 + 25ppt X 3,250亿美元 = 1,113.5亿美元或约 7,000亿元人民币——同理,下调增值税税率约3个百分点,可望对冲美加征关税对整体企业盈利的冲击。

  政策选项之二,如果企业社保费缴费率再降2个百分点,也可以抵消5月10日美国局部上调关税15个百分点对企业盈利的影响;而下调企业社保缴费率6个百分点,有望对冲美国对中国全面加征25%关税的冲击。

  下调社保费率对提升企业的现金流和盈利有比VAT更为“立竿见影”的效果。根据我们的测算,社保费率下调1个百分点,可以减轻企业部门缴费负担约1,200亿元。仍使用上述两种方法进行估算,社保费率下调亦能有效对冲关税上调对企业盈利的不利影响。而且,与VAT 下调相比,下调社保费率更有助于提振就业增长。

  政策选项之三,下调企业住房公积金缴费率可以通过减少“强制储蓄”和增加居民可支配收入来支持内需增长。今年个税改革引进的房贷与租金两项抵扣在理论上完全可以取代目前运行低效的住房公积金制度。据我们测算,公积金费率上限下调1个百分点,可以释放近2000亿元的“强制储蓄”。这些“强制储蓄”将可以转化为增厚的企业盈余及其上缴利税、以及新增的居民可支配收入。

  经我们测算[2],2017年公司公积金缴税的实际有效税率为10.6%,接近12%的上限。所以,降低公积金缴费率的上限可以有效降低实际缴费水平。简单推算,下调公积金缴费率上限1个百分点,可以降低实际有效缴费率接近1个百分点。2017年,企业和个人共上缴公积金1.9万亿人民币,总额比2016年增长17%,其中大部分缴费单位为政府、事业单位、及非民营企业。目前,中国住房公积金缴费率的下限为5%, 上限为12%,不少国有企业的缴费比例都更接近12%。按照前几年的增速做保守估计,2018年公积金缴费总额可达2万亿元以上,其中企业缴费部分在1万亿元以上。

  如果下调公积金缴费上限2-3个百分点,可以释放公共部门和国企、以及居民的“强制储蓄”各2000亿元以上。

  更近一步,如果企业公积金缴费率统一在5%、即目前的下限费率,则释放“强制储蓄”总额达到1万亿元以上(单位及个人减少公积金缴费额的总和)。

  另外,目前我国公积金账户结余高达5.2万亿人民币(高于企业职工基本养老保险的余额),其中大部分为低效率的储蓄,表明公积金减免有充足的空间。

四.再降社保费率需要提上日程,划转国资充实社保为下调费率打开了空间

  积极的财政政策是今年以来逆周期调节政策中的重要内容,在社保制度方面不仅大幅下调城镇职工基本养老保险单位缴费比例下降4个百分点至16%,约为企业减负近4000亿;而且还降低了核定缴费基数,解决过去民企缴费不规范的问题;多措并举彰显为企业减负的决心。本来只需静待这些政策落地生效,就有望看到企业用工成本降低、净利率扩张、盈利增长加速,盈利能力修复。

  然而,近期的贸易摩擦升温将大幅削弱年初以来减税降费的效果,要对冲外部风险,基本养老保险费率有继续下调的必要性,下调幅度少则2个百分点(稳就业),多可6个百分点(与国际中位数接轨),参考我国当前各地费率水平,下调4个百分点至12%或是合理选择,这与我国当前社保费征收体制改革、提高全国统筹层次、推进划转国资充实社保等改革措施也是相呼应的。

  首先,降低社保费率有助于降低企业用工成本,是稳就业、稳内需的重要举措。美国上调中国输美商品的关税,会冲击中国对美国的出口,对出口导向型企业,尤其是对美出口占比较大的企业来说,经营前景将发生较大变化,可能意味着缩减/转移产能,那么用工人数可能也会相应减少。5月13日,李克强总理在全国就业创业工作暨普通高等学校毕业生就业创业工作电视电话会议提出 “认真实施就业优先政策,把稳定和扩大就业放在更突出位置,确保完成全年就业目标任务”,“尽可能把失业人员留在当地,防止现返乡潮”,这也就要求其他企业能够提供就业机会,吸收失业人员,而下调社保费率则有助于降低用工成本,促进企业增加用工需求。

  我们做了个简单的测算:当前美国加征关税可能影响中国工业产出约1.1个百分点,如果对剩余商品都加征关税,影响约1.8个百分点。2017年我国制造业就业人数约为1亿人,假设对工业产出的冲击也会同比例影响就业人数,那么受影响人数约为110万~180万人。当前企业承担的社保费率为23.1%~29.4%(五险合计),取中间值26.25%。那么如果由其他企业创造就业岗位给失业人口而不增加用人成本,也就意味着社保费率需要继续下调1.4~2.3个百分点。

  再者,我国企业承担的16%的基本养老保险费率水平相比国际中位数还有6个百分点的下调空间。过去我国城镇职工基本养老保险费率为20%,规定较高的费率主要是因为过去制度转轨带来的历史负担较重,而近年来人口老龄化的快速发展,再加上较低的统筹层次使得下调费率一直处于小步慢走的状态。随着划转国资充实社保的落地、省级统筹层次提升、中央调剂金制度的实施,为降费创造了条件。今年一次性降低4个百分点,而且是长期性的制度安排,这对于企业降成本、稳就业意义重大。然而横向比较国际上的主要国家,我国企业承担的基本养老保险费率依然处于中等偏高的水平,16%的费率水平比越南高2ppt,比印度高4ppt,比日本高6.85ppt,比美国高9.8ppt,相比国际上的中位数10%还有6个百分点的下调空间。

  第三,全国费率统一至16%意味着广东省、浙江省和厦门市的费率还需要上调。过去的两个月,各个省市都出台了社保费率的调整方案,大部分省市将企业承担的基本养老保险费率从原来的18%-20%统一下调至16%,但是广东省、浙江省和厦门市原本费率就只有12%-14%,根据《降低社会保险费率综合方案》,“目前低于16%的,要研究提出过渡办法”,这也就意味着这几个省市企业的用工成本反而要上升。从这三个地方发布的方案来看,广东省内企业缴费比例为13%的市在2020年底之前就需要上调至14%[3],例如深圳、珠海就在这一上调范围内,广东省和福建省都提出今后按国家部署将单位缴费比例逐步过渡到全国统一标准,浙江省对这一问题还没有明确说明。

  广东、浙江受贸易摩擦影响较大,而且又是民营经济占比较大的地区,在中美贸易摩擦升温的形势下,上调企业承担的社保费率相当于雪上加霜。广东和浙江在我国分省市对外出口金额的排名中位列第一名和第三名,2018年两省出口分别占到全国出口的26%和13%,占其各自GDP的44%和38%,是名副其实的外贸大省,相应的受中美贸易摩擦升温的影响也会更大。2018年广东和浙江出口交货值占工业销售产值的比例分别为26.5%和17.4%,显著高于全国整体水平,深圳和珠海这两个即将上调费率的城市出口交货值占比高达43.2%和30.4%。与此同时,广东和浙江也是民营经济占比较大的省份,2018年两省出口中民营经济占比分别为49%和78%,考虑到当前形势,特别是吸纳大量就业的中小企业所面临成本压力,上调社保费率相当于雪上加霜。

  而且结合社保费征收体制改革来看,通过上调费率的方式解决统一的问题并不恰当。我国各地社保费的征收模式并不统一,部分地方由社会保险经办机构负责征收,部分地方由税务部门代征,而部分地方由税务部门全责征收,税务部门全责征收是社保费征收体制改革最终的方向。税务部门全责征收通常意味着更加规范,而广东省、浙江省和厦门市就属于税务部门全责征收,也就是说它们的名义费率比全国低,但缴费的规范度可能更高,实际费率的差异并没有那么大,因此把这几个省市的费率上调至16%可能并不恰当,反而随着社保征收体制改革的开启,在下一步的降费政策中,可考虑将全国费率降至12%,就低不就高。

  第四,划转国资充实社保为继续下调社保费率打开了空间。划转国资充实社保不仅充分体现代际公平和国有企业发展成果全民共享,对降低社保费率和缓解企业压力、推动国有企业深层次改革、培养健康发展的资本市场具有一石三鸟之效。从划转股权分红收益的角度来测算,每划转3.8个百分点的国资可支持企业基本养老保险的缴存比例下调1个百分点。如果投资运营得当,把资本增值收益考虑在内,可支持费率下调的比例更大。如果借助划转国资充实社保的改革同步提升全国统筹的层次,也为下调费率提供了支撑。而且通过划转国资的方式支持社保费率的下调还不会增加财政赤字。

  进一步提升划转进度和划转规模。自2017年11月国务院出台《划转部分国有资本充实社保基金实施方案》以来,安徽、云南、新疆、四川已出台地方的划转实施方案;中央层面已划转2批共18户央企,国资划转社保基金超750亿元;另外还划转了几家金融企业,其中人保的单一规模最大,以过去30天的均价计算相当于274亿,而且作为上市公司透明度高,更便于运营管理。往后看,还有两方面的提升空间,一是进度的提升,国资委监管的97家央企只划转了1/5,18.4万亿的净资产(2017年数据)只划转了0.4%,出台地方划转方案的省市还只是个位数;二是划转比例的提升,划转10%的比例并不足以弥补所有的转轨成本。

  明确划转国有资本投资运营的规则和办法。世界上有30个左右的国家利用各类资源建立了社保储备基金,用以应对未来支付高峰期的缺口,其中挪威的GPFG规模最大,达到1万亿美元。我国国有资本规模庞大,截至2017年底净资产87万亿,10%的划转意味着8.7万亿,未来随着划转比例的提升,如此大规模的国资如何投资运营是眼下就要解决的问题。如果投资运营得当,把资本增值收益考虑在内,可支持费率下调的比例更大。关于“怎么管”,我们将在后续的报告中做进一步分析。

  借助划转国资充实社保的改革同步提升全国统筹的层次,实现真正的全国统筹。目前我国建立了中央调剂金制度,这能在各省之间起到一定的均衡作用,但无法解决劳动力跨省流动社保关系转移接续的困难,并不是真正意义上的全国统筹。根据当前人社部规定[4],参保地与户籍所在地不一致时,按照缴费年限满10年的参保地作为养老金待遇领取地;如果参保人在每个地区社保缴纳时长都不满10年,那么只能选择户籍地作为养老金待遇领取地;如果有两个或两个以上的参保地均满十年,只能选择第一个参保地作为养老金待遇领取地。

  首先,这使得各省养老金结余分化很大,人口流入省有较多的社保收入,但社保支出并不对等,因此有很多结余,例如广东;而人口流出省反而要承担发放养老金的责任,导致收不抵支,例如东北三省。其次,这使得流动人口并不愿意在工作所在地参保,而宁愿雇主将本应缴纳的社保费按照一定比例折算成现金发放,从而降低了参保意愿和参保的合规性。第三,这也使得中断缴费、重复账户很常见,根据社科院统计,企业职工基本养老保险在职参保人口中,“参保未缴费”的人口占比约为20%,也就是说我们根据参保职工人数/城镇就业人数计算出的69%的覆盖率,还需要打个八折才是实际的覆盖率,即55%。

  相比现行的地方国资划转给各个地方的国资运营公司,将其统一划转给全国层面的一个或者多个养老金管理公司将更有助于实现全国统筹。实现真正的全国统筹有助于提升个人的参保意愿,扩大基本养老保险的实际覆盖率,增加基金收入,增强基金的可持续性;也有助于降低各地社保结余的差异,在全国范围内统筹计算合理的费率水平,为进一步下调费率提供支持。

五.尽快建立真REITs、改革公积金制度等,在房价平稳的前提下满足合理的住房需求

  稳内需当考虑支持合理住房需求,借此机会加速房地产的市场化改革并以此稳定内需不失为合理选项。房地产一直以来是被限制最多也最重的行业。然而,中国户籍城镇化进程还远未结束,都市圈仍处于早期形成阶段。谋求可持续发展,需要充分认识、尊重、并且回归市场一般规律,逐步取消当前限购、限贷、限价等诸多权宜之计,加速市场化改革。这不仅有利于应对贸易摩擦升级给中国经济带来的压力,也有助于化解房地产市场和金融风险,更有益于优化中国经济结构,实现高质量、可持续发展。

  为什么房地产政策需要调整?对于中国房地产市场,我们需要有两个基本认知:第一,中国城市化进程还远未结束;第二,须直面问题、总结过往经验教训、积极改革,使未来的道路更宽广平坦。

  中国城镇发展之路还远未结束。一方面,2018年末中国户籍人口城镇化率仅为43%,城镇化进程仍在持续推进;另一方面,当前中国城镇范围内仍有大量低质量住房有待更新改善,这都意味着未来相当长的时间内城镇住房需求量仍比较可观。

  有哪些问题应在改革中予以直面?表面上高房价是“阿喀琉斯之踵”,深层次原因则是供给严重不足且结构失衡,是地方财政对房地产的过度依赖以及公共住房有效供应的缺位。

  首先,政府每年通过卖地和税收拿走了开发商销售回款的60%-70%。其中土地出让金直接贡献了九成的地方政府性基金收入,而房地产相关税费(特别是土地增值税)在地方税收中占比超过20%。

  其次,土地财政往往催生高地价,后者又往往引致低供应,从而导致了长期供需矛盾,人口越是流入的地方供地通常越不足、地价越贵。

  再次,中国一直以来都缺乏有效的公共住房市场。

  最后,在供地量不足、地价和税收等成本不断攀高的同时,开发商融资又持续被严控,融资成本偏高,这些都会最终体现在房价当中。

  我们认为,当前围绕住房需求端的调控政策都没有触及到问题的本质,房地产市场深层次改革势在必行,重点是放开供地、让渡地价、放开需求限制、重构公共住房,这对保证房地产市场长期持续健康发展、带动上下游拉动内需维稳经济有“一石二鸟”之效。

  对房地产的改革既要放开供应、也要放开需求。那么有没有可能在房价平稳的前提下扩大市场供需?

  首先,我们认为大幅度提高公共住房供给、建立真REITs打通投融资渠道是适合于中国的一条合理路径。要解决房价高、供应少的问题,除增加一般商品房供应外,更需要大幅调整当前过度单一的住房供应结构,真正将公共住房作为重要的供应来源纳入到住房供应体系中。地方政府原则上可以低价或无偿提供公共住房建设用地,建设资金可先期以财政支持或借款方式筹集,建成的公共住房打包资产发行REITs,从而实现融资再造血。特别值得指出的是,REITs在中国酝酿讨论十余年而未能成行,与无法突破税收安排有直接关系。因此财政部门需要加快推进REITs相关税收安排的政策改革,参照国际通行标准予以适当税收减免。

  其次,公积金制度改革亟需提上日程。住房公积金制度指由职工个人及所在单位共同缴纳一定金额(工资的5%-12%)并长期储蓄,用以日后支付职工家庭购买或自建自住住房等住房费用的强制性互助型住房金融保障制度。2017年,住房公积金实缴单位262万个,实缴职工1.37亿人,缴存额1.87万亿元(近五年均保持双位数高速增长)。截至2017年末,住房公积金缴存总额12.4万亿元,缴存余额5.16万亿元。

  不可否认公积金制度在我国住房体制市场化早期进程中曾发挥积极作用,但时至今日,该制度在诸多方面都暴露出较大问题。

  首先,公积金属于强制储蓄。当前职工和单位平均实缴比率均已达到10%(加总为20%),该笔资金每月被存入受规管的个人存款账户,除用于购房、建房、租房等用途之外,不得提取使用。截至2017年末,住房公积金累计提取额7.3万亿元,使用比例不足60%,仍有5.2万亿元余额趴在账户上,比企业职工基本养老保险结余额4.4万亿元还多,且仍在持续增长中。我们认为这不利于降低中国储蓄率、提振消费。

  其次,公积金实际运行效率不高。低收入缴费人群因住房支付能力差往往用不上公积金贷款,也难以支取提现;高收入群体则因公积金可贷款上限额度低而大多放弃使用公积金贷款而完全倚赖于商业银行贷款,客观上导致了公积金使用率偏低。2017年,住房公积金实缴职工1.37亿人,而提取人数4689万人,仅占实缴人数的34%。这也是形成超过5万亿元资金沉淀的主要原因之一。

  再次,公积金制度在实际执行中加剧了收入分配在国企和民企职工之间的差距。虽然公积金是针对所有单位和职工的强制储蓄制度,但根据《全国住房公积金2017年年度报告》,实缴单位262万个,实缴职工1.37亿人(大幅低于社保养老缴费职工数2.9亿人)。一方面仍有相当数量的小企业并未缴纳,而另一方面又存在部分企业(主要是国企和高收入行业)利用公积金免税属性多交公积金为员工增加福利的现象。

  因此,需要检讨公积金制度今后是否仍有继续存在的必要。我们认为:

  短期内可先下调缴费率,这既有助于改善收入分配、降低储蓄率释放购买力,也有利于降低一般企业负担、增加国有企业上缴利税。我们测算公积金缴存费率每降低1个百分点,相当于为企业减负约1100亿元,同时增加职工实际可支配收入1100亿元。若实际平均缴存费率降至5%的缴存下限,则两者分别都达到5300亿元。

  从中长期的维度看,取消公积金制度是必然选择。当前住房按揭贷款体系已能够较好满足居民住房贷款需求,公积金制度可以说已经完成了历史使命。可以尝试逐渐将公积金缴费率降至零,也即取消公积金增量。对存量余额,可以让职工选择缴税后全额提取销户或全额免税并入个人社保账户。我们认为效率不高的公积金制度或并入社保个人账户或逐渐退出历史舞台将是住房金融体系发展的长期趋势。

六.盘活公共部门储蓄资产可以弥补减税降费的“资金缺口”

  与西方经济体不同,中国公共部门通过多年的投资储蓄积累了大量的净资产,如果可以有效盘活这些储蓄资产,减税降费并不会导致政府支出能力的下降或政府债务上升。仅从“现金”储蓄层面,中国政府的狭义财政存款仍有4.8万亿人民币,占GDP的5.2%。更广义地看,政府存款之外的机关团体存款余额仍29.4万亿人民币,占M2(15.6%)和GDP(32.1%)的比例仍在攀升。其中,相当部分为低效的活期存款。我们在之前的报告中多次分析过这些沉积的广义政府存款推升中国的“被动储蓄”,抬高杠杆率并压制中国的边际资本投资回报水平[5]。更重要的是,我国国有资产规模庞大,截止2017年底净资产达到87万亿元人民币。如果可以有效盘活这些国有资产存量, 通过减税降费加大财政净扩张幅度不但可以有效扩大内需,而且不会“挤出”民营经济、不会推升总体“杠杆率”、反而有利于“稳杠杆”甚至“降杠杆”,不失为“一石多鸟”的上佳政策选择。

注:

[1]有关中国财政刺激及传导比例的文献非常有限,因为从广义政府收入/支出中剔除“周期性”波动、以获得“外生”财政刺激非常困难。因此,我们在此只考虑减税带来的“局部”财政刺激。参考有关美国财政乘数的研究,财政乘数的区间在0.5-1.5倍之间。请参见:1)Cohen-Setton, Gornostay, and Ladreit (2019), “The aggregate effects of budget stimulus: Evident from the Large Fiscal Expansions Database,” Working paper 。随着外生财政扩张1个百分点的GDP,产出在当期增加约0.5个百分点、并在4年内累计增加1.5个百分点(https://delong.typepad.com/large_fiscal_expansions.pdf)。2)Ramey (2011), “Can government purchases stimulate the economy?” Journal of Economic Literature, 49(3): pp 673-85。我们估计了财政乘数的区间,考虑的情形是暂时性的、以赤字支撑的政府采购增加,我们的结论是财政乘数大概是在0.8至1.5倍之间(https://www.aeaweb.org/articles?id=10.1257/jel.49.3.673)。

[2]具体计算如下——2017年,共有260个企业单位、1.4亿人缴付公积金,以2016年6.7万元非民营企业平均工资作为缴税“基数”来计算,公司+个人的平均缴税比例为21.2%。以公司与个人缴税50:50比例来计算,2017年公司公积金缴税的实际有效税率为10.6%,接近12%的上限。

[3]《广东省城镇职工基本养老保险单位缴费比例过渡方案》,http://www.gdhrss.gov.cn/gfxwj/20190430/15527.html

[4]《人力资源社会保障部关于城镇企业职工基本养老保险关系转移接续若干问题的通知》http://www.mohrss.gov.cn/SYrlzyhshbzb/shehuibaozhang/zcwj/yanglao/201612/t20161201_260936.html

[5]请参见我们2014年11月5日发布的聚焦中国《中国资产负债表中的奇葩——政府部门巨额银行存款》。


作者梁红系CF40特邀成员,中国国际金融有限公司研究部负责人。本文为作者向中国金融四十人论坛独家供稿,未经许可不得转载。

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