中美汇率战的成因与发展
黄益平
中国金融四十人论坛学术委员会主席
[ 2010-10-24 ]

汇率政策两次调整时机不当

  中美汇率矛盾由来已久,并不是现在才开始,只不过这一问题在今年变得尤为突出,引来各方纷纷猜测中美汇率战会否一触即发。

  据我观察,今年以来,人民币兑美元汇率,有两次变化非常重要:第一次是6月19日,人民银行宣布要重新增加汇率的灵活性;第二次是从9月9日开始,人民币对美元汇率忽然明显走强。从化解贸易战的风险角度来看,应该是比较积极的变化,但是,两次政策调整的时点却值得商榷。6月13日美国国会公布推动人民币升值的法案,6月26-27日G20首脑会议在加拿大多伦多举行。首脑会议之前,国际市场普遍预期各国将就人民币汇率问题向中国领导人施压。就在这两个事件之间,人民银行于6月19日公布了将重新增加汇率弹性的决定。可是,在随后的近三个月里,人民币汇率一直小幅“双向”震荡。从6月19日到9月8日,人民币对美元升值不到0.5%。这样的状况维持了一两个月。国际压力再次上升是在意料之中。9月5日,美国国家经济委员会主任萨默斯开始访问北京 ,他带来的一个极可能的问题就是,为什么人民币还没有明显升值?9月15日,美国众议院筹款委员会就同一个问题举行听证。在此期间我们看到,自9月10日开始的几个交易日,人民币升值速度显著加快。

  在这两次变化的过程中,我国的政策调整均比较被动,此前我们曾一再表示不会因外力压迫而被动地改变我们的政策,但是实际的政策变动却意外地加深了中国受外力影响而调整汇率的印象(见图1)。事实上,全球金融危机的风险稳定之后,会出现两大问题:其一是各国失业率不会很快下降,其二是失衡问题会被重新关注,进而贸易保护主义的风险将大幅提升,这在去年已经成为全球共识。而G20首脑会议和美国国会听证会的日期也都是早已确定的,如果我们有一定的预见性,在去年底、今年初做一些政策变动,尚有博弈空间,就不至于事到如今等到最后一刻调整汇率,陷入被动境地。

图1:人民币兑美元的双边汇率:2010年4月1日至10月15日

 
 
中美汇率冲突风险上升的几种解释

  为什么最近中美汇率冲突变得异常突出?我认为有多种作用因素可以解释。

  第一,中国现已成为世界第二大经济体。甚至有多数经济学家预言中国将在10-20年内超过美国成为世界最大的经济体。相对于他国,第二大经济体显然更易成为第一大经济体——美国攻击的目标。但是,我认为问题的关键不在于第一和第二之间的矛盾,而在于成为第二大经济体的含义,从经济学上而言就是从小国经济变成大国经济,这意味着我们的任何政策变动都很可能会对世界经济产生影响,不可避免就会成为国际经济争论的一个重点。

  譬如,中国出口现在占世界出口份额的比重约在10%左右,如果继续以每年20-30%的速度增长,就意味着我们每年要挤占全球出口市场份额一到两个百分点,这对其他国家的影响不言而喻。因此,成为第二大经济体后,我们在做政策考虑时,就要从小国经济心态转向大国经济心态。汇率问题是我们自己的问题,这种说法绝对正确。但是,成为大国经济后,做任何事情都可能会对其他国家产生影响,这时必须要考虑到其他国家可能会有的反应。

  第二,全球经济再平衡的要求。很多人认为这次金融危机如此严重,与全球经济失衡不无关系,尤其是中美经济失衡。如果看数据的话,自危机之后再平衡问题已有所改善,美国的经常项目逆差占GDP的比例已经从几年前7%的高点下降到今年一季度的3%,中国的顺差也从占GDP10.8%的最高点回落到3.5%(见图2)。至于这一改善是结构性的还是周期性的,尚存争议。世界银行的几位经济学家最近做了分析,他们的结论是大部分的调整应该是结构性的,而不是周期性结束之后就开始反弹。但我认为,失衡情况有所改善,很可能一定程度上缘于政策或者其他基本面因素的作用,是不可持续的,如果我们不采取进一步的措施,失衡问题恐将还会继续,汇率争端仍不可避免。

图2:中美经常项目失衡占GDP之比已经从最高点下降约一半

 
 
  第三,中国的升值恐惧症。余永定教授在2003年、2004年时说过,中国有一种“升值恐惧症”,认为一旦人民币升值,就会拖累出口、就业,影响经济发展。这种心态导致的一个政策结果就是一直执行比较保守的汇率政策,虽然过去15年来中国经济高速增长,但是人民币的波动范围、升值空间较小。长此以往,会引发很多问题:一方面长期靠压低汇率促进出口增长,会导致经济过于依赖外部市场,不利于经济的长远发展;另一方面,全球经济失衡比较严重,加上中国经常项目顺差比较突出,大国经济就会面临一系列的政治问题,很容易成为其他国家攻击的目标。因此,我们能否克服所谓的“升值恐惧症”,可能是一个长期问题,这个问题解决不了,汇率战的问题就会长期持续下去。

  第四,巴西、日本等国也汇率干预。人民币汇率迟迟未见升值,导致巴西、日本和其它亚洲经济体的各央行也以稳定本国货币为由出手干预汇率。据说过去一周有25个国家干预汇率。如果这一趋势继续下去,全球汇率体系可能会出现整体性的扭曲,非常不利于美国等经济前景欠佳的发达国家下一步的经济发展,这些国家的经济决策者对此异常担忧。

  第五,发达国家的高失业率和美国国会的中期选举。一定意义上,目前的汇率争端已不完全是一个经济问题,在更大程度上是民意推动经济政策,两个国家不同的部门、不同的利益群体在其中起作用,而非中美政府坐在一起理性讨论解决方法。

  在美国,认为人民币应该升值呼声最高的是一些政客,他们起劲地推动报复中国的法案,说到底还是因为国会中期选举在即。不过,中期选举的高潮已经过去,他们很快将返回各自的选区投入竞选,无暇顾及法案问题,短期内对人民币的国际政治压力也许会有所缓解,但是问题并未消除。与之相呼应的是美国部分制造业的工会组织和一些相关机构,以钢铁行业、服装行业尤甚,它们认为人民币汇率低估抢走了自己的机会。此外,还有一些意见领袖在推波助澜,美国经济学家保罗•克鲁格曼和美国国际经济研究所所长弗雷德•伯格斯坦,都是呼吁美国应该和中国开战的前列。今年上半年,克鲁格曼提出人民币汇率低估不仅令美国失去了180万个就业机会,而且还让世界经济增长下降了1.5个百分点。这样的判断显然从理性的经济学分析里是得不出来的,多数美国经济学家都认为难以接受。但是对于普通民众来说,因国际经济学研究而获得诺贝尔奖的克鲁格曼教授说的话肯定是有科学证据的。如果在美国简单地做一项民意调查,我相信90%以上的老百姓都认为人民币汇率低估伤害了美国经济。

  事实上,绝大部分美国的专家学者都能认识到人民币汇率在美国经济当中所起的作用比较小。美国政府对此也很清楚,为什么现在美国财长决定再次推延汇率政策报告发表的时间?我相信他在一定程度上是理解中国的立场的,不希望把问题搞僵,但是两难之处在于一方面要跟中国做生意,另一方面要应对国内选举的政治压力。多数大企业包括金融机构的立场也可能是反对汇率争端的,可惜现在这些大企业和金融机构在美国的名声不是很好,它们支持中国不见得是帮中国的忙。

  而中国的情况是,基本听不到支持人民币升值的声音。易纲行长在前一段时间讨论人民币汇率问题时曾说过这样一句很有意思的话:现在一提人民币升值,大家就都反对,无论是出口企业、政府部门,还是专家学者、社会大众,好像都觉得这是一件坏事情。出来说话的都是觉得会受到伤害的人,那些可能因升值得到好处的人却没有站出来。

美国有哪些可能的选择?

  如果中美汇率战进一步发展,美国会有哪些可能的选择?

  第一,报复性的关税政策。9月29日,美国众议院通过了针对人民币汇率的法案,但是,这一草案要想变成法律,还需要获得美国参议院通过并经美国总统签署。后两条能否实现目前尚不清楚。即使全部通过了,还有一个很重要的问题——法案是否符合世贸协定。

  第二,反制性的汇率市场干预。美国国际经济研究所所长弗雷德•伯格斯坦等人鼓吹美国可以通过买进人民币、抛售美元,化解中国在外汇市场的干预。我认为这一方法不太可能奏效。美国不能在汇市上卖出美元,以抵消中国的干预,因为中国实行资本账户控制,而且美国不可能买入足够多的人民币。

  第三,资本市场的限制政策。马丁•沃尔夫在《金融时报》撰文表示可以考虑以后禁止中国购买美国国债,以此消除顺差。问题是即使美国禁止中国在一级市场上买入美国国债,但它没有有效方式阻止中国进入二级市场。更重要的是,中国和日本均占美国国债市场20%以上的份额。鉴于美国财政问题不断加剧,它真有这样的胃口吞下这副药吗?

  第四,定量宽松的货币政策,促使美元相对于其他货币显著贬值。很多人认为这一选择的可能性较大。或许这样做的结果可以把美元汇率压下去,但是美元下去以后,被推上来的首先是人民币汇率还是欧元汇率?所以美国下一步的选择也不是很清楚,但是也不排除美国以后会实施这一手段,我们需要有所提防。

  第五,寄望国际货币基金组织。美国财政部要求国际货币基金组织进行干预,以促使中国实施灵活的汇率政策。国际货币基金组织的态度很明确,鼓励更灵活的汇率体系,但是具体没有任何的政策工具或者手段真正来推动各国或者强迫各国采取这样的措施。

  第六,发挥G20首脑会议的作用,制定新的广场协议。美国财政部推迟公布报告的其中一条原因就是希望能在11月初于首尔召开的G20首脑会议上看到一些新进展。但是G20能做什么?美国彼得森国际经济研究所的威廉•克莱因已经提出了由G20达成“广场协议II”的设想:G20成员共同接受一个类似1985年《广场协议》那样的政策框架,来实现全球经济的再平衡。然而,1985年签署的旨在通过强迫日元和马克兑美元升值而减少全球不平衡的《广场协议》,成效一般,日元兑美元的汇率和日本对美国的贸易顺差问题并未得到有效解决(见图3)。

图3:日元兑美元的汇率和日本对美国的贸易顺差

 
 
  我认为,G20首脑会议应该把实现全球经济再平衡作为一项重要议程,这比简单地把球踢给中美双方更有利于问题的解决。然而,我们应该竭力避免G20采纳“广场协议II”,因为事实已经证明,过去G7完全靠汇率政策和财政政策调整失衡的做法并未达到预期目标。尽管要消除中国的经常项目顺差,汇率调整非常重要,然而,消除其他要素价格扭曲也许更重要。如果其他要素价格不调整,将所有的调整集中到汇率上面,汇率变动的幅度就会非常大,在短期内甚至可能令经济无法承受。这一点对美国同样适用。现在普遍的认识是美国的经常项目失衡主因是居民的储蓄率太低,但是,要提高储蓄率,并非简单地通过美元贬值便可以达到。因此,G20应当把政策重点放在推动、协调各国旨在消除经济失衡的结构性改革,汇率调整只是其中的一个组成部分。这或许是G20首脑会议可以重点讨论的问题。

我们如何应对来自美国的压力?

  如果中美双方各执一词,都不愿改变态度,国际经济失衡问题不能很快解决,中美货币战就可能是一种长期现象。在这种情况下,我们可以做些什么事情?

  我认为,首先应该认识到政府之间合作的重要性。要把美国政府和美国政客之间的关系区分开。萨默斯来北京访问时,释放的一个强烈信号就是他希望中美双方一起合作,不要发生不愉快的事情。但是,因迟迟不见人民币汇率升值,导致他很难再到国会劝服议员们耐心等待了。所以,相互合作,甚至适当的时候做一些政策性的让步,可以避免更糟的结果。

  其次,我们应消除“升值恐惧症”,增加汇率弹性。与此同时,积极推进结构改革,消除汇率战的借口。汇率问题很重要,但是其他的一些结构性问题更重要。譬如要素市场总体性扭曲,汇率问题只是其中一部分,利率问题也是总体市场扭曲的一个方面。如果假定哪天我们的经常项目失衡非常小了,其他国家就很难再拿我们的汇率说事儿,因为现在谈汇率升值、贬值、低估、高估,说来说去无非就是看经常项目是顺差还是逆差,如果能实现国际收支再平衡,不仅符合我们的政策目标,而且消除了一方面的外部矛盾。

  还可以采取一些非常规的应急措施。比如,在美国议员吵得很厉害的时候,我们就派一个采购团到美国。也有人提出来,我们不仅要采购,还要各个击破,比如萨默斯是纽约州来的,我们就到纽约州采购,在短期内这对于缓解矛盾是有作用的。

  此外,我们也可以考虑向美国“学习”,发挥人大代表的反制作用。美国政府尤其是财政部官员,在同我们交流时,经常表示“我们同情你们的立场,但是我们有国内政治压力需要面对,我们要控制议员,希望你们帮忙”。那我们也可以对他们说“我们也很理解你们的立场,但是我们也有一帮人大代表整天施压,你们是不是也给我们帮忙,我们一起合作?”

(本文为论坛成员黄益平在10月17日第34期“CF40双周圆桌内部研讨会”上的讲话整理稿)

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