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1960s-1970s西德马克升值的争论及启示
中国金融四十人论坛特邀研究员 王信 [ 2010-11-29 ] 共有0条点评

  摘要:20世纪60年代和70年代初,西德国际收支顺差尤其是短期资本流入增加,对国内经济造成冲击。尽管促进出口和经济增长是西德对外经济政策的主旋律,固定汇率制的观念仍根深蒂固,但西德坚决奉行自由市场经济和资本项目开放,将国内经济均衡尤其是物价稳定作为重中之重,经过激烈争论和反复摸索,几次主动允许马克升值,促进了经济的持续稳定增长。近年来,我国国际收支持续较大顺差,外部失衡对国内经济的压力增大,西德的经验对如何处理我国经济失衡,推进人民币汇率机制改革和资本项目可兑换有重要启示。

  20世纪50年代中期到70年代初布雷顿森林体系崩溃以前,随着西德经济的快速增长、国际收支顺差特别是短期资本流入增大,西德马克时常面临较大升值压力。围绕马克汇率是否重估,国内有关各方进行了激烈的争论和博弈,马克几次主动升值,最终走向汇率浮动(图1)。深入回顾西德国内有关马克汇率重估的争论,对分析人民币汇率等问题并做出正确决策,有着重要意义。

一、西德汇率政策相关部门和利益集团

  汇率政策是西德经济政策的重要组成部分。“二战”以后,西德经济政策的三大目标是维护货币稳定、实行谨慎的反周期政策和提高国际竞争力,这得到了政府各部门和利益集团的广泛认同(Katzenstein 1987)。西德确立了出口导向的经济发展战略,对外经济政策也服务于这一中心。具体到汇率政策,该政策由政府制定,主要相关部门和利益团体包括总理府、联邦经济部、德意志联邦银行(中央银行)、企业和商业银行等。

  在西德联邦制下,联邦总理负责领导各部,决定综合性经济方针。总理和联邦各部部长组成的内阁会议是联邦政府最高决策机构,总理担任内阁会议主席。各部门参与重要经济政策的讨论与制定,其立场通过部际委员会进行协调,最终由总理做出决策(陈建 1995)。

  联邦经济部对国民经济发展进行全面的管理和指导,也负责汇率政策。战后西德推行社会市场经济体制,该部是最主要的推动者。社会市场经济体制将市场竞争和社会保护有机结合起来,自由市场经济是基础,避免政府直接干预,政府建立失业保险和公共养老计划,以便劳动者更好地适应竞争性市场环境 [1]。 “二战”后西德第一任经济部长是被誉为当时西德经济“总设计师”和“经济奇迹之父”的艾哈德。他是坚定的新自由主义(Neoliberalism)者,积极倡导“强有力的政府监督下的自由市场”(Mierzejewski 2004)[2] 。经济部负责汇率政策的制定,经内阁会议批准后,有权处理汇率政策相关重大事宜。

  独立性很强的德意志联邦银行负责维护币值稳定,对汇率政策有较大发言权但无决策权。该行前身--德国国家银行(Reichsbank)曾被政府直接掌控,成为筹措战争经费的工具,导致货币发行失控。1924年恶性通货膨胀爆发后,央行独立性问题就引起高度关注[3] 。“二战”后,美国等盟国在重建西德央行时,模仿美国联邦储备银行模式,进一步确立了西德央行独立原则。1957年《德意志联邦银行法》的通过,更是以立法形式保证了央行的独立性 [4]。虽然在机构设置上,央行是行政部门之一,但由于政府委任的央行官员不仅有任期限制,而且在央行的最高决策机构中不占多数,因此政府无法对央行进行控制(Kreile 1987)。理论上,政府可通过修订中央银行法来削弱央行的独立性,但由于德央行在治理通胀方面有很好的声誉,削弱央行独立性将引起市场恐慌,政府不会轻易采取行动。1957年的中央银行法规定,央行的责任是维护币值稳定,这兼有对内防止通货膨胀和对外维持马克汇率稳定的涵义。布雷顿森林体系崩溃以前,维护固定汇率制是德央行的重要任务之一。但随着1960年代后期西德国际收支顺差的增大,这两个目标时常出现冲突,央行对马克汇率重估的立场多次出现摇摆。值得强调的是,央行虽无汇率政策决策权,但由于央行负责根据政府决策进行即期、远期外汇市场操作,央行在汇率政策制定上仍有较大发言权。

  企业界对汇率政策的影响很大。在出口导向的发展战略下,出口企业力量不断增强。到1975年,五分之一的工作岗位由出口行业创造,投资品制造业的出口依赖度达到47.4%(Kreile 1987)。出口企业通过建立企业联盟等方式提升政治影响力,著名的企业联盟包括西德工业联盟(BDI)、批发及外贸联盟(BGA)等。总体而言,出口企业不希望马克升值削弱其竞争力;但进口企业可享受马克升值的好处,因而对此持积极态度。

  商业银行对汇率政策也有相当影响力。它们持有大量出口企业的股权,以股票收存者身份代表股东行使权利,还向企业派驻代表 [5]。出口企业受到冲击,银行的利益也会受到影响。同时,在固定汇率制下,即使央行收紧银根,商业银行也可借助持续的资本流入进行信贷扩张。因此,商业银行有动力反对马克重估。

  企业、银行等利益集团主要通过担任政府顾问等方式实现政治影响力。联邦政府各部门及部门间多设立专门委员会和联合委员会,其中最重要的是经济部的外贸顾问委员会(Kreile 1987)。这些委员会中,不乏利益集团的代表。一些企业、银行高层人士还担任总理顾问,发挥更大影响力。

  此外,联邦财政部等政府部门对汇率政策也有一定发言权,但不起主要作用。由于许多对外经济政策通过政令而非立法就可推行,且联邦总理和行政部门在对外经济政策上较为强势,因而议会在这方面的作用明显下降。持续的经济增长给职工带来较大收益,因而工会也基本认同政府的对外经济政策,在汇率问题上没有特别突出的立场和表现(Kreile 1987)。

  需要指出的是,与1980年代的日本、当今中国的情况有很大不同,20世纪60年代及70年代初,西德在汇率问题上很少受到美国的压力[6] ,马克升值是西德主动所为。

图1  1957-80年西德马克对美元汇率变动

 
 
数据来源:CEIC数据库。

二、1961年马克升值的争论

  早在1950年代末,围绕马克汇率是否重估,西德国内就开始激烈的争论。

  国际收支由逆转顺,失衡压力开始显现。1948年西德货币改革时,马克汇率为1美元兑3.33马克,1949年贬至1美元兑4.2马克。当时西德国际收支逆差严重,外汇储备匮乏,该比价被认为较为合理,马克甚至存在贬值预期。1951年,西德国际收支由逆转顺(图2),外汇储备上升,外汇占款开始导致国内流动性增长。最初,由于对外支付能力得到改善,国内普遍对此表示欢迎。但随后经常项目顺差扩大,1956年为GDP的2.5%,1957年扩大到3%[7] ;1956年,第一波赌马克升值的投机资金涌入,加大西德国际收支顺差(Holtfrerich 1999)。而当时英国、法国已有多年贸易逆差,本币贬值压力明显。在法郎贬值,英国提高利率、西德降低贴现率的情况下,马克的固定汇率勉强经受住了投机资金的冲击。但央行为维持汇率稳定大量购入外汇,导致外汇占款不断上升。外部不均衡对国内经济稳定的影响,开始引起人们的担忧。

图2  1949-70年西德国际收支状况(亿马克)

 
 
数据来源:Holtfrerich (1999), P314.

  升值派势力较弱,马克汇率暂时保持稳定。起初,只有极少数人赞同马克升值。战后联邦经济部首任部长艾哈德(Erhard)自1956年起就主张马克升值,这似乎令人惊讶。经济部极力推行出口导向型经济发展战略,艾哈德不可能不考虑马克升值对出口和经济增长的影响。但从他的经济思想来看,他始终秉持新自由主义,强调市场发展、自由贸易和货币可兑换。在马克汇率面临较大重估压力时,根据市场供求确定汇率水平,符合其一贯的经济思想。同时,艾哈德经历了德国历史上两次恶性通货膨胀,对此深恶痛绝。一味追求出口和经济增长,任由输入性通胀愈演愈烈,是他所不能接受的。事实上,他还认为,“德国物价比别国更稳定,乃是对出口最好的帮助”(艾哈德 1957)。

  在央行内部,只有负责国际事务的董事埃明戈尔(Emminger)较早意识到外部失衡问题的严重性,坚决主张汇率重估。他认为,在国际收支持续顺差情况下,若维持固定汇率,将威胁国内价格稳定。央行越是通过降低利率消除汇率重估压力,越会导致国内价格上升(Marsh 1992)。他还指出,西德经济已过度依赖出口,外汇储备过高并不是“财富”(Emminger 1977)。1956年11月,埃明戈尔提出马克升值6%,但未能实现。

  弗赖堡大学、联邦经济部的一些经济学家也赞同马克升值。他们认为,西德经济已接近充分就业,大量资本流入会导致经济过热风险,马克升值有利于遏制过热。而且,西德生产率增长快,大量进口以美元计价的原材料,马克升值将降低进口成本,不会对出口造成很大打击,反而有利于经济中长期更均衡的增长(Kreile 1987)。储蓄机构也支持升值,它们的业务主要集中在国内居民贷款,升值对出口的负面影响不是其考虑重点。

  然而,反对马克升值的势力强得多。在布雷顿森林固定汇率制下,汇率重估对大部分人而言难以接受。过去常见的是通过币值下调以增强本国出口竞争力、改善国际收支,自主让本币升值还闻所未闻。制造业部门担心马克升值影响产品出口竞争力,商业银行与出口部门利益联系紧密,也反对马克重估。

  在央行,理事会大多数成员将汇率稳定视为“神圣不可侵犯”。1956年,时任央行行长沃克(Vocke)宣称:“马克将始终保持稳定,绝不重估!”即使艾哈德与他长谈,也未能改变他的看法(Marsh 1992)。1958年,沃克的继任者布列辛(Blessing)同样坚持马克汇率不应调整。升值反对派认为,西德不存在结构性问题,导致国际收支顺差的多个因素都是暂时性的,通过资本输出可减少顺差,根本无需汇率重估(Emminger 1977)。他们还认为,布雷顿森林固定汇率体系有较大优越性,发行不到十年的西德马克尚不成熟,马克汇率升值的结果很不确定,可能引发币值剧烈波动,甚至社会动荡,毕竟当时距希特勒垮台不过十几年;西德当时对美国高度依赖,有必要维护以美元为中心的布雷顿森林体系的稳定[8] 。

  总理阿登纳(Adenauer)也反对马克重估。他受德意志银行的阿布思(Abs)和西德工业联盟主席博格(Berg)的影响较大,认为马克升值将损害出口行业,影响经济增长。在西德联邦制下,联邦、州和地方政府都由选举产生,政治家高度重视选民关切,经济增长显然是非常重要的方面。

  1957年底,情况似乎按照反对汇率重估人士希望的方向发展:该年11月到1958年2月,投机性资金流出,西德外汇储备六年来首次下降;经常项目和长期资本流动也开始转向正常。这主要是由于1957年夏到1959年春,世界经济整体放缓、几个经常项目赤字国成功控制了通胀,以及1958年法郎再次贬值,抑制了西德出口。

  在经常项目顺差下降的情况下,西德央行开始重新降低利率以刺激国内经济发展。1959年1月,贴现率已降至历史最低的2.75%。同时,由于1956年西德几乎已取消全部资本流出限制并在1958年宣布马克可兑换,长、短期资本流出都迅速增加,这是西德政府和其它国家所乐见的(Emminger 1977)。

  好景不长,马克终于一次性升值5%。1959年春,西德又开始出现经济过热迹象。8月,央行行长布列辛在给经济部长艾哈德的信中称:“公共部门建设正走向过度繁荣,政府若不采取行动,央行将使用货币信贷工具进行调整”(Marsh 1992)。同年9月,央行开始升息,10月份贴现率升至4%。但国内经济仍迅速膨胀,同时贸易顺差再度扩大。

  1960年6月,央行决定孤注一掷,将贴现率提高至5%以抑制国内物价上涨。央行官员十分清楚,一旦该政策无效,就只有升值一途。这一尝试未能成功,企业通过借用国外资金绕过紧缩政策(Emminger 1977)。与此同时,国外资金流入加剧,内部失衡与外部失衡并存。自1960年春季起,美国降低利率以应对衰退,马克升值预期和美、德利差的扩大,使投机资本大量流入西德。美国总统肯尼迪坚拒美元贬值的声明,令投机者更加确信马克会单边升值。1960年,西德短期资本由上年净流出27.7亿马克变为净流入23.5亿马克,达到二战后的首次峰值(图2)。

  面对不断增大的压力,马克升值派阵营有所扩大。除艾哈德外,新上任的财政部长艾特泽尔(Etzel)也主张马克升值。1959年末,央行重新讨论马克升值问题,原先占少数的升值派力量壮大不少,但埃明戈尔1960年1月有关马克升值7.7%的提议仍遭否决。有人提出用资本管制来抑制令人烦恼的资本流入,但这与马克刚获得的可兑换地位相冲突,且无助于减少经常项目盈余,操作中也有诸多问题,因而政府和央行都不接受。1960年7月,欧洲经济共同体(EEC)货币委员会提议马克升值,但决议又被延误,这与1960年9月央行行长布列辛去国际货币基金组织(IMF)开会不无关系(Emminger 1977)。受IMF总裁雅克布森(Per Jacobsson)的影响,布列辛更加坚定地反对马克升值,并宣称只要马克重估他就辞职(Marsh 1992)。

  然而,布列辛也不得不承认,央行已逐渐难以控制局面。1960年11月,央行全面收回几个月前的紧缩政策,转战外部失衡:在国内经济仍严重过热情况下,分两步将贴现率降至1961年1月的3.5%。当央行准备在1961年2月降低最低存款准备金率以配合贴现率发挥作用时,连政府也看出了通胀风险并罕见地加以反对。货币政策应对国内过热失效、价格不断上涨,最终使马克升值派占了上风。

  1961年2月底,总理阿登纳在其密友兼顾问弗德蒙吉斯(Pferdemenges)的影响下,迅速转变了态度(Marsh 1992)。马克汇率平价提高5%的决定在内阁会议上获得通过,布列辛只能表示同意。升值后,1美元由兑换4.2马克变为4马克。不少人认为,这一升幅其实不足以反映马克的真实币值[9] ,更多的是政府、央行及出口部门等利益集团妥协的结果。

  马克升值以后,西德国际收支情况出现好转。1961年中,流入西德的投机性资本逐渐减少,下半年长期资本出现净流出;最重要的是,从年中起经常项目恢复了正常。1962年,西德经常账户出现了6.86亿马克的逆差,这是自1950年以来的首次(见图2)。尽管马克重估幅度不大,但发挥了价格手段的作用,促进了国际收支平衡。

三、1969-1973年马克三次升值的争论

  与1961年相比,1960年代末、70年代初马克面临强大升值压力的主要原因,已不仅仅是经常账户顺差。国内外利差及升值预期等因素驱动下的投机性资本流入(表1),开始给外汇市场及宏观经济稳定带来越来越多的不确定因素。

表1  1968-73年西德国际收支概况(单位:十亿西德马克)

 

1  1968-73年西德国际收支概况(单位:十亿西德马克)

时期

经常账户

 

资本账户a

 

总余额b

1968-69马克危机

 

 

 

 

 

1968.01-1969.09

 +16.9

 

 - 2.1

 

 +14.9

1969.10-1969.12

 + 2.4

 

 -20.5

 

 -18.1

1968.01-1969.12

 +19.4

 

 -22.6

 

  -3.3

1971年马克危机

 

 

 

 

 

1970.01-1971.05

 + 5.6

 

+35.3

 

+40.9

1971.06-1971.12

 + 0.7

 

 - 3.3

 

 - 2.6

1970.01-1971.12

 + 6.3

 

+32.0

 

+38.3

1972-73年马克危机

 

 

 

 

 

1972.01-1972.07

  - 0.1

 

 +19.0

 

 +18.9

1972.08-1973.01

 + 2.7

 

  - 6.4

 

  - 3.7

1973.02-1973.03

 + 1.5

 

 +18.8

 

 +20.3

1972.01-1973.03

 + 4.2

 

 +31.4

 

 +35.6

自汇率开始浮动

 

 

 

 

 

1973.04-1975.12

 +44.3

 

 -41.9

 

 + 2.4

a 包含未入账交易。

 

 

 

 

 

b 所有交易的余额(=德意志联邦银行的对外净资产变动,减去由于汇率变动和SDR分配带来的调整)。

资料来源:Emminger (1977), P24.

资料来源:Emminger (1977), P24.

  央行、学术界积极推动马克第二次升值。1968年5月,法国爆发“五月革命”,物价迅速上涨,法郎疲软,同时触发了对英镑的贬值预期,加剧西德资金流入。马克汇率平价受到巨大压力,11月20-22日,西德外汇市场被迫关闭。此时,央行对马克重估的态度已有重大转变:尽管1961年马克升值幅度并不很大,但却像撕开了一道口子,央行从此不再忌讳让马克升值。事实上,汇率升值能极大地提高货币政策的有效性,减轻央行维持物价稳定所面临的压力。1968年9月,央行就建议联邦经济部允许马克升值。当时西德国内价格尚处稳定,未受外部动荡的明显威胁,央行的建议极富预见性。起初联邦经济部长席勒(Schiller)坚决反对这一建议,宣布通过增加出口税、降低进口税等措施,减少贸易失衡和马克升值压力(Holtfrerich 1999)。在随后召开的十国会议期间,央行再次建议政府升值,仍遭否决。由于央行传给联邦政府的机密电文外泄,引起更多的投机资本流入。1969年4月底到5月9日的10天中,超过160亿马克的资金涌入西德(Emminger 1977)。5月初,央行再次要求用升值取代外贸政策调整。此时,席勒已转而支持央行,但总理基辛格(Kiesinger)深受代表出口部门利益的顾问阿布思和前任央行行长沃克的影响,否决了央行的建议(Marsh 1992)。

  政府拒绝让马克升值引起许多学者的强烈反应。1969年5月,近100位经济学家签署声明,抗议政府的决定。同年10月,51位经济学家公开支持索门(Sohmen)和经济专家委员会 [10]主席吉尔施(Giersch)提出的建立更加灵活汇率制度的建议。他们认为,在浮动汇率制下,货币政策将更加有效。当然,经济学家们也不是铁板一块,如联邦经济部的经济顾问委员会[11] 在1967年仍表示支持固定汇率(Richter 1999)。

  1969年9月西德大选之前,马克投机冲击再度爆发,导致国内外汇市场又一次关闭,马克在短期内转为浮动。汇率成了大选的焦点议题,总理基辛格黯然下台。10月24日,新政府宣布马克升值9.3%。但迟来的升值已难以抑制颇为严重的通胀,这让倡导升值的官员们倍感压力。德意志银行的克莱森(Klasen)1969年撰文对升值的作用表示怀疑,指出1961年马克升值后,通胀也没有得到有效遏制(Marsh 1992)。1970年,克莱森继任央行行长,这导致央行对马克升值的态度出现摇摆。

  央行转为反升值并与政府对立,史密森协议下马克终于第三度升值。由于升值对抑制通胀效果甚微,央行不得不继续采取紧缩性货币政策,1970年3月把贴现率提高至7.5%。然而,美国货币政策的重大转变使西德处于不利境地。当年1月,美国三月期国债利率为8%,3月份就降至3.3%,远低于欧洲国家政策利率。利差扩大导致大量游资涌入西德:1970年,西德经常账户顺差为47.8亿马克,而短期资本净流入达到惊人的176.5亿马克,是1969年的3倍多。同时,西德长期资本净流出从1969年的230.4亿马克骤降至1970年的9.3亿马克,也加大了国际收支顺差(图2)。1971年4月和5月初,进入西德的资金达60亿美元,其中超过20亿美元是在这一期间的最后三天流入。5月5日,西德外汇市场关闭,10天以后马克又开始短暂浮动(Emminger 1977)。央行被迫降低利率,1971年4月贴现率已降至5%。在这一阶段,西德国内货币供应几乎完全受制于国外巨额游资。

  1971年5月,面对愈演愈烈的资本流入冲击,兼任经济部长和财政部长的席勒敦促央行尽快赞同马克汇率调整。但以克莱森为首的大批央行官员不为所动,倾向于通过资本管制来阻挡外资流入。政府对此持否定态度,而是通过国际协调为马克争取了一段时间的浮动(Marsh 1992)。这只是作为过渡期的特别措施,大部分人仍然认为马克汇率将在一个固定水平稳定下来。短期的浮动使马克摆脱了1971年下半年大量游资的冲击,货币供应扩张受到控制(Emminger 1977)。

  1971年8月,美国宣布不再承担用美元兑换黄金的义务,美元信用大跌,其汇率平价已难以维持。经过长达四个月的磋商,当年12月十国集团通过史密森协议,美元对黄金及所有其它主要货币贬值。马克升值了13.6%,幅度大大超过以往,汇率浮动区间扩大至平价上下2.25%。

  史密森调整失效,布雷顿森林体系下最后一次马克危机爆发。1971年12月史密森协议以来,固定汇率仍处于风雨飘摇之中:美元虽刚刚贬值,但美国毫无维护新平价之意,继续实行宽松货币政策;流动性泛滥,美欧之间利差仍然较大,市场普遍存在对主要货币新平价的不信任。关键问题是,史密森调整完全没有触及布雷顿森林体系的弊端,只能令该体系苟延残喘。

  1972年4月,欧洲国家建立蛇形浮动机制,对成员国货币设立上下1.125%的波幅。6月,英镑由于承受过大压力而退出该机制,引发市场对马克的投机性需求。克莱森提出对资本流入进行管制,席勒坚决反对,仍倾向于让欧洲各国货币共同对美元浮动。但当时欧洲各国情况迥异,立场很难统一。加之总理和内阁对席勒的预算建议等早有不满,因此支持央行的主张(Marsh 1992)。席勒愤而辞职,其继任者施密特(Schmidt)正是一位资本管制的支持者。1972-1973年,西德实施多项防御性资本管制政策。为了维护史密森协议确定的汇率,央行在1972年2月把贴现率降到3%,以抑制套利资本流入。1972年秋,欧洲市场利率有所上升,央行得以转向紧缩政策。尽管如此,1972年M1和M2仍较上年平均上升了13-14%(Emminger 1977)。

  1973年1月,对美元信心的丧失导致投机资金卷土重来。1972-73年间,西德吸收了约120亿美元的外资,其中大部分发生在1973年2-3月。受此冲击,史密森协议下的汇率平价被轻易击溃,马克危机再度爆发。3月1日,在被迫买进27亿美元以保护汇率平价后,央行终于停止干预外汇市场(Emminger 1977)。央行还敦请政府与其他主要工业国协商,使其货币共同对美元浮动——这正是一年前席勒所提建议。事有凑巧,3月1日当天,一直反对马克浮动的经济部长施密特因病请假,埃明戈尔才得以在关键时刻,联合总理勃兰特(Brandt)促成马克汇率升值(Neumann 1999)。后来,施密特也承认该结果无法避免,并称赞央行的意见是正确的(Marsh 1992)。

四、总结性评述

  20世纪60年代和70年代初,面对国际收支大量顺差、国内经济过热和不稳定压力增大,西德主动允许马克升值,较好地防止经济出现大的波动。马克汇率重估并非轻而易举,有关部门和利益集团曾展开激烈争论和博弈。其中涉及若干核心问题,对当前我国制定合理的经济政策有重要启示。

  一是市场调节和政府管理何为基础。西德实行社会市场经济,市场调节是基础,政府的主要职能是避免市场失灵,通过建立社会保障等措施帮助劳动者更好地应对市场竞争。这种体制避免纯粹自由市场经济和严格计划经济之缺陷,帮助战后西德经济取得了巨大成功。在布雷顿森林固定汇率制仍被视为天经地义、极其神圣的情况下,马克汇率能够主动调整,以适应国内外经济形势和西德国际收支的变化,并作为价格信号发挥调节作用,不能不说是自由市场经济理念的胜利。西德政府也曾试图通过增加进口、限制短期资本流入和鼓励资本流出等措施,减少外部失衡压力。当这些措施效果不明显、市场力量难以阻挡时,就果断允许马克升值。

  可见,对竞争性市场及其作用应有敬畏之心,过于迷信政府权能只会事与愿违,甚至遭受经济规律的惩罚。如,名义汇率固然可人为固定,但实际汇率却难以控制;政府可通过大量行政手段抑制经济过热和物价上涨,但往往事倍功半,还会带来较大扭曲。短期内,即使某些政府管制措施是必要的,也应充分发挥利率、汇率等重要价格手段的作用。当前我国的外部失衡比当年西德严重得多(1950-73年,西德国际收支总顺差最高仅约为GDP的3%),对国内经济的冲击已非常明显,研究西德马克汇率重估的争论和做法,令人警醒。

  二是宏观调控目标如何权衡。经济增长、充分就业、物价稳定和国际收支平衡,是各国追求的宏观经济目标。如何正确处理各目标的关系,保证国内、对外经济协调均衡发展,是决策者面对的重大挑战。西德有识之士较早就洞察固定汇率制下国际收支较大顺差将带来国内经济过热、通胀压力等问题,在艾哈德等人看来,出口带动的经济增长和就业固然重要,但对物价稳定绝不能掉以轻心;更重要的,物价稳定是出口和经济长期稳定增长的基础。埃明戈尔在1960年左右就意识到经济增长对出口较大依赖、国际收支较大顺差的弊端,希望通过汇率重估减少外部失衡对国内经济的压力,非常富有远见。维护国内经济均衡特别是物价稳定几乎是西德各界的共识,各方只是在是否通过汇率重估来实现这一目标有分歧。在决策机制上,不同倾向的意见能较充分地得到表达并纳入决策参考,综合加以权衡;央行具有很强的独立性和影响力,更是保证了物价稳定目标得到充分重视。在央行赞同汇率升值时,政府更易做出马克汇率调整的决定。

  当前我国保出口,以此带动经济增长和就业似乎成为重中之重。但作为人均收入水平还很低的发展中国家,我国较早就出现巨额经常项目顺差和资本净输出,在世界历史上非常罕见。这意味着严重的资源配置扭曲,加大经济过热、通胀和资产泡沫等问题。如不尽快从根本上加以改变,我国经济可能出现大的挫折,持续增长更无从谈起。目前,国内经济、对外经济均衡增长的理念尚未深入人心,各方意见难以得到充分反映和研判;央行缺乏独立性,也难以及时采取措施治理通胀,其负面影响应引起高度关注。

  三是固定汇率与弹性汇率何者更优。世界经济曾长期实行固定汇率制。该体制降低了汇率风险,大大促进跨国贸易、投资的发展。1870年代到“一战”爆发前的金本位时期,布雷顿森林体系建立后最初20年,各国经济普遍快速发展。维护固定汇率,曾是许多国家至高无上的目标。1960年代及70年代初,西德许多高层人士曾极力坚持固定汇率,试图通过其它手段减少国际收支失衡及其对国内经济造成的压力。这些想法和举措放在当时大背景下,就很容易理解。然而,随着外贸自由化和资本流动的便利化,维持汇率稳定就意味着牺牲货币调控的自主性和国内经济均衡。在此情况下,汇率制度的选择必须服务于经济均衡发展的大局。部分人士担心,汇率重估将强化马克升值预期,引起更多投机资本流入,加剧通胀和经济过热。这有一定道理。但在汇率已出现较大失调情况下,坚持固定汇率并不会打消升值预期。重估将减少汇率失衡程度,汇率浮动更能从根本上抑制投机资本单向流动,促进国际收支平衡。

  目前,在经济全球化背景下,浮动汇率制已成为世界主流。在人民币汇率问题上,我国容易成为众矢之的。预计相当时期内,我国经常项目还将保持较大顺差,加上短期资本持续流入,对国内货币调控将造成制约。持续的汇率问题争论可能恶化我经济发展的外部环境,影响我更广泛、深入地参与国际经济合作,这比当年西德的情况要复杂得多。

  四是资本项目基本可兑换目标是否应该坚持。“二战”以后,西德奉行新自由主义经济政策,大力发展对外贸易,早在1958年就基本实现资本流出自由化,马克可兑换程度已很高。面对汹汹而来的短期资本流入,西德采取过必要的限制措施。在布雷顿森林体系下,为维持固定汇率和国内经济稳定,这样做很普遍也很正常。然而,西德不少有识之士较早就看到资本管制的低效率、高成本,始终坚持马克可兑换的目标。 [12]在货物、资本自由流动情况下,为维护国内经济均衡,根据市场供求灵活调整汇率就成为必然。

  当前我国资本管制有效性下降,但仍在起作用,资本流动对经济的冲击并不像马克基本可兑换情况下那么大。在国际市场利率偏低、美国继续推行量化宽松政策、国际游资泛滥的情况下,防止投机资本大量流入冲击国内市场是必要的。但由于经济全球化和经常项目下人民币已实现可兑换,不能指望资本流入管理措施能持久、充分地发挥作用,更不能以资本管制替代汇率机制改革。国际经验表明,资本管制强化、固化,将不利于资源的合理配置和贸易投资便利化,最终影响经济的均衡发展。

  综上所述,20世纪60年代和70年代初,尽管促进出口和经济增长是西德对外经济政策的主旋律,固定汇率制的观念仍根深蒂固,但西德坚决奉行自由市场经济和资本项目开放,将国内经济均衡尤其是物价稳定作为重中之重,在国际收支顺差对国内经济均衡造成较大冲击时,几次主动允许马克升值,促进了经济的持续增长。马克的国际影响力不断提升,成为仅次于美元的国际货币,为欧元的诞生奠定了坚实基础。当前,我国正处于关键的经济转型期,面临汇率机制改革、资本项目可兑换和人民币国际化等艰巨任务和挑战,重温西德马克汇率升值的经验,应该不是多余的。

注:

[1]1930年代,弗赖堡学派的经济学家就积极鼓吹政府干预最小化。纳粹政权垮台后,建立民主制度和自由市场经济、防止政府集权的理念更加深入人心(Eichengreen 2008)。当时占领西德的英美国家的推动,对西德民主制度的建立和政府分权也起了重要作用。

[2]“二战”期间,艾哈德就提出,战后最高目标是建立自由市场经济体制,最重要的一个问题是如何界定国家的角色。战后,作为英美占领区的经济主管官员,他曾自作主张,一夜之内取消所有工资和价格管制,以及食品、其它生活必需品的配给(Katzenstein 1987)。与大多数欧洲国家相比,德国更早、更全面地取消了价格管制。

[3]为稳定德国经济并处理赔款问题,当时协约国成立了“道威斯委员会”,其中一项任务是筹措约9亿马克的国际贷款。为了增强国际投资者的信心,协约国强化德央行的独立性,并将其置于国际监督之下(圭纳尼 2010)。

[4]《德意志联邦银行法》第12条规定,在履行其职责不受侵犯的条件下,德意志联邦银行必须支持政府总的经济政策。在行使该法律赋予的权力时,央行可以不接受政府指示。

[5]许多银行持有企业股份超过25%,成为企业的大股东。1975年,在银行的股票寄存约占全部股票发行额的50%。三大商业银行的代表在西德工业界兼任的职务超过1500个(中国银行国际金融研究所 1981)。

[6]德意志银行Steffen Kern博士向笔者指出,美国当时经济实力较强,有很大动力维护布雷顿森林固定汇率制。其出口部门在国民经济中占比较小,通过本币对其它主要货币贬值提高出口竞争力意义不大,反而可能加大美国通胀压力。当时欧洲主要国家还存在较多社会、经济问题,促进欧洲主要国家经济发展和社会稳定,符合美国战略利益,美国不会向它们施加很大压力。

[7]该年经常项目顺差65.4亿马克,较上年增长了31%,是1951年的2.6倍,不排除投机资金借此渠道流入。James(1996)认为,1957年西德存在大规模资金流入,包括2.6亿马克的私人资本,以及净误差与遗漏项中17.5亿马克的资金。

[8]感谢德意志银行Steffen Kern博士向笔者介绍有关情况。

[9]雅克布森认为,马克至少要升值15%才能解决外部失衡,但这对出口部门将造成致命打击,因此他反对马克汇率重估。IMF研究部主任Jacques Polak认为,马克升幅至少要达到10%,最好是15%,低于8%就不起作用。艾哈德则支持约6%的调整(James 1996)。

[10]经济专家委员会由五名经济学家组成。自1963年成立以来,委员会每年提交报告,政府收到后应在八周内做出评价。早在1964年的第一份年报中,委员会就建议实行更灵活的汇率政策,但由于当时内外经济均衡的矛盾并不很严重,该建议没有得到重视(Emminger 1977)。

[11]经济顾问委员会的组成比经济专家委员会更广泛,1965年有21位成员,其中既有支持浮动汇率的Giersch和Lutz,又有反对者MÖller和Veit(Richter 1999)。

[12]西德积极推行马克可兑换,可能与其战后特殊的国际处境有关。尽管经济迅速崛起,但西德政治、外交上缺乏地位,严重依附美国,客观、主观上都有融入国际市场的强烈愿望。
 
(作者:王信 齐璠)

参考文献

Eichengreen, Barry, 2008, The European Economy since 1945: Coordinated capitalism and beyond, Princeton University Press.

Emminger, Ottmar, 1977, “The D-Mark in the Conflict between External and Internal Equilibrium,” Essays in International Finance No.122, Princeton University.

Holtfrerich, Carl-Ludwig, 1999, “Monetary Policy under Fixed Exchange Rates (1948-70),” in Fifty Years of the Deutsche Mark, edited by Deutsche Bundesbank, Oxford University Press.

James, Harold, 1996, International Monetary Cooperation since Bretton Woods, Oxford University Press.

Katzenstein, Peter, 1987, Policy and Politics in West Germany: the Growth of the Semi-sovereign State, Temple University Press.

Kreile, Michael, 1987, “West Germany: The Dynamics of Expansion,” in Between Power and Plenty: Foreign Economic Policies of Advanced Industrial States, edited by Peter Katzenstein, University of Wisconsin Press.

Marsh, David, 1992, The Bundesbank: The Bank that Rules Europe, William Heinemann Ltd.

Mierzejewski, C. Alfred, 2004, Ludwig Erhard: A Biography, the University of North Carolina Press.

Neumann, J.M.Manfred, 1999, “Monetary Stability: Threat and Proven Response,” in Fifty Years of the Deutsche Mark, edited by Deutsche Bundesbank, Oxford University Press.

Richter, Rudolf, 1999, “German Monetary Policy as Reflected in the Academic Debate,” in Fifty Years of the Deutsche Mark, edited by Deutsche Bundesbank, Oxford University Press.

陈建,1995,《政府与市场——美、英、法、德、日市场经济模式研究》,经济管理出版社。

圭纳尼(Timothy Guinnane),2010,“二十世纪的德国债务”,载《价值起源》,威廉•戈兹曼、K•罗文霍斯特编著,王宇、王文玉译,北方联合出版传媒(集团)股份有限公司、万卷出版公司。

路德维希•艾哈德,1983,《来自竞争的繁荣》,祝世康、穆家骥译,商务印书馆,第1版。

中国银行国际金融研究所,1981,《西德的货币与银行》,中国财政经济出版社。

 


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