欧元区的真正考验在后年
沈建光
[ 2011-10-11 ]

  短期内,欧洲债务危机频现利好消息,提振市场信心。10 月6 日,欧洲央行便宣布了将向受困银行提供两次低息一年期融资操作,并进一步购买400 亿欧元担保债券。同时,还将无限量地向银行提供流动性,直到明年7 月。10 月9 日,德国总理默克尔在于法国总统萨科齐在柏林会晤时,更是释放出强烈合作信号。当然,尽管EFSF 扩容计划在斯洛伐克受到阻碍,但由于扩容计划获得核心国德法的支持、在欧盟压力下,EFSF 最终通过不成问题。

  我们认为,短期内由于欧洲央行提供无限流动性、欧盟与IMF 提供援助加大、以及德法元首采取更多的妥协与努力,市场对于欧元区短期解体的担忧有些过度,预计今明两年欧元区解体的可能性很小。欧元区真正的考验在后年,债务国与核心国之间政治如何博弈,特别是选民与政客的矛盾如何演化,将成为决定未来欧洲债务危机能否有效化解的关键。

1.1 短期内欧元区不会解体

  本次欧元区债务问题之所以越演越烈,很大程度上是由欧元框架尚不完善造成的。货币同盟缺乏财政同盟,自欧元区建立以来便一直是货币同盟的软肋,是个中长期问题。从短期来看,通过欧洲央行提供流动性、欧盟与IMF 提供援助加大、以及德法元首采取更多的妥协与努力,欧元区在今明两年内解体的可能性仍然较小。

  本轮危机是财政危机而非货币危机,货币政策在短期内仍然就可以充当救火员的角色。例如,10 月6 日,欧洲央行总裁特里谢便宣布了新一轮的流动性释放措施,表示欧洲央行将向受困银行提供两次低息一年期融资操作,并进一步购买400 亿欧元担保债券。同时,特里谢还表示,欧洲央行将无限量地向银行提供流动性,直到明年7 月。

  EFSF 正在不断扩容。今年7 月,欧元区各国领导通过了总额4400 亿欧元(约合6341 亿美元)的欧洲金融稳定工具为救助计划筹集资金,并允许EFSF 干预一级和二级市场,以及通过向政府贷款来向金融机构注入资本金等。同时,降低贷款利率和延长还款期限的优惠还适用于目前为爱尔兰和葡萄牙提供的贷款。目前,德国议会顺利通过上述议案,极大的提振了市场信心。

  欧元区各国,无论是债务国,还是核心国,都显示出了维持欧元区的决心。例如,9 日,德国总理默克尔与到访的法国总统萨科齐在柏林会晤时,释放出强烈合作信号——不仅在备受市场关注的银行注资问题上达成共识,还同意联手推出欧债危机综合治理方案和欧盟法律框架改革动议。希腊方面也表态,将完全履行2010 年以来做出的所有承诺,以换取欧盟和国际货币基金组织的援助。近期,希腊推出了包括提高房产税在内的补充性经济紧缩措施,以获得应对债务危机急需的贷款。

图表 1 欧盟主要国家10 年期国债收益率上升趋缓

 

资料来源: CEIC, 瑞穗证券

图表 2 10 月欧洲股指比9 月小幅上扬

 

资料来源: CEIC, 瑞穗证券

图表 3 受避险情绪影响,美元指数不断上涨

 

资料来源: CEIC, 瑞穗证券

图表 4 欧元区各国5 年期国债CDS 报价

 

 

资料来源:CEIC, 瑞穗证券

1.2 政治问题是最大困扰,欧债风险在后年

  尽管核心国首脑已经就欧债问题表示出了极大的妥协与努力,是个积极的信号。但未来欧元区是否能共度难关仍将面临来自各国选民的挑战,而这一政治风险的可能会在后年集中体现。

  德国选民对救援一直保持异常排斥的态度。当然,这种心态可以理解,过去十几年间,德国选民节俭开支,缩减了福利与工资薪酬,而希腊与西班牙等国的人民却一直享受着工资快速提升与优厚社会福利带来的好处。经过长期努力之后,德国选民刚刚苦尽甘来,便要用自己辛苦所得拯救一贯享受的人民,心理上也很难接受。9 月19 日,默克尔领导的党派在柏林选举中再次败北,主要原因便是德国选民反对默克尔向陷入债务危机的欧元区国家提供大量资金援助。两年之后,德国新政局能否继续向陷入债务危机的欧元区国家提供资金援助具有很大不确定性。

  希腊方面,尽管债务国家的政客们为获得救助,不得不同意一定程度上缩减开支,但经济缩减政策看似有些“不切实际”,超出了希腊的承载能力,能够真正实现面临很大疑问。而削减赤字也遭到了一贯享受着高福利的的选民的强烈反对,不愿意为过度开支付出任何代价。罢工事件更是屡见不鲜,社会秩序混乱,经济可能面临更大的风险。

  我们认为,短期内诸多积极迹象出现,表明欧元区解体的可能性较小。但从长期来看,未来欧元区是否能共度难关将分别面临来自债务国与核心国的政治风险。如何获得选民支持,让选民充分认识到“长痛”与“短痛”的利弊,将是未来欧洲债务危机能否有效解决的关键。

图表 5 欧元区整体国债负担率在80%左右

 

资料来源: CEIC, 瑞穗证券

图表 6 德国财政赤字远远好于欧元区其他国家

 

资料来源: CEIC, 瑞穗证券

图表 7 今年欧元区国家到期债务情况

 

资料来源: CEIC, 瑞穗证券

图表 8 9 月德国IFO 指数继续下跌

 

资料来源: CEIC, 瑞穗证券

图表 9 核心国GDP 增长基本停滞

 

资料来源: CEIC, 瑞穗证券

图表 10 欧元区GDP 与CPI 预测

 

资料来源:瑞穗证券

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