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2012年油价的全球影响
胡一帆 [ 2012-04-16 ] 共有0条点评

  自2011年10月以来油价涨幅已达18%,2012年3月升至近125美元/桶的水平。在地缘政治充满不确定性之际,美国经济数据好于预期、新兴国家货币政策的扩张,此种趋势使油价明显直指2008年140美元的历史高位。近期油价震荡触发全球通胀大幅上升,由此削弱了实际薪酬,给西方经济体的复苏带来不利影响,并促使新兴经济体收紧其货币政策。国际货币基金组织总裁克里斯蒂娜·拉嘉德估计,在与欧洲危机有关的担忧减弱之后,目前油价水平是全球经济增长的主要威胁。这种威胁的现实情况如何?

I. 影响油价的因素,2012年情景预测

  首先,油价是由全球经济增长决定的。在我们的情景预测中,美国经济在2012年加速增长将被欧元区的收缩所抵消,并伴随着新兴和发展中经济体表现稳定。眼下这种环境将导致全球层面对石油的需求稳定在较高水平,正如国际能源署所预期的那样。石油库存保持在较低水平将成为导致油价持续承压的第二大重要因素。在经济和政治不确定性居高不下的背景下,目前私人及公共部门受到鼓励,补充库存。全球流动性是油价的第三大决定因素。目前流动性相当充盈,由此鼓励投机头寸的出现,并令油价面临上行压力。从供应面来看,第四个因素将以围绕伊朗、苏丹、尼日利亚和其他非洲及中东国家的政治不确定性为特点。美国方面的炼油能力不足也有可能会导致原油供应中断。所有这些因素使我们认为,原油价格将于2012年11月重新冲上140美元/桶大关,并在此之后有所回落,原因在于美国需求减少、适度宽松的全球流动性状况将在2013年趋紧。实际上由于有关通胀的担忧与日俱增,140美元的油价峰值将成为货币政策调整的触发因素。平均来看2012年每桶油价将会达到125美元的水平,而2011年为111美元。在我们的核心预测中考虑标准差因素,每桶油价将在100-140美元间浮动。这样的涨幅不会给全球经济增长带来重大不利影响。欧元区在更大程度上有可能会遭受油价此种震荡走势的不利影响,原因在于在失业率高企及社会救助日益减少的情况下,实际薪酬下降。

原油价格-布伦特(美元 每桶)

 

II. 全球经济增长及全球石油需求保持稳定

  我们预计2012年美国经济将同比增长2.4%,而2011年为同比增长1.5%。美国经济巩固,加之新兴经济体表现稳定,这些将在更大程度上抵消欧元区经济收缩的影响。国际货币基金组织最新《全球经济展望》的数据显示,2012年全球GDP将同比增长3.3%,而2011年为同比增长3.8%,依然表明经济增速较为健康。此外,经济减速的绝大部分原因将是由欧元区经济跌入谷底所致,而发展中国家单位产量所消耗的能源量更多,后者2012年经济将同比增长5.2%,而2011年为同比增长6.4%。我们的宏观经济情景预测估计,与国际货币基金组织的预测相比,美国和欧元区将会实现更高的经济增速。因此,全球原油需求有可能会超

  过预期,国际能源署预计至少会稳定在高位水平。我们认为,美国经济增长表现高于预期,发展中经济体货币政策保持宽松立场,这些将提振2012年下半年的油价,使布伦特原油价格在2012年11月达到140美元的峰值。一旦达到这一高位水平,发展中国家的货币政策将趋于紧缩,而美国紧缩力度增强的前景将打压投资者及民众信心。之后我们将会看到布伦特油价将逐渐走低,跌至每桶110-120美元的水平。平均来看原油价格将在2012年达到125美元/桶的水平,而2011年为111美元。

III. 补充库存刺激油价的必要性

  近期的原油库存趋势表明压力重新出现,原因在于国际能源署近期表示,经合组织国家的工业石油库存远低于5年平均水平。交易商报告显示,私人和公共部门采取极为活跃的库存补充策略。目前还没有有关此类活动的准确信息,但专业人士注意到了明显的构建库存趋势。欧洲原油库存接近15年低位。利比亚生产中断以及近期对伊朗出台多项制裁措施给欧洲带来的负面影响。就公共部门而言,新兴国家各国政府目前正在采取战略储备政策,由此增加了油价的压力。泰国能源部长近期通知当地炼油厂将其储存水平提高20%,从而有能力面对全球石油供应出现任何中断的影响。在发展中国家努力增加战略石油储备的过程中,中国似乎是最活跃的。市场分析师估计,受此目的带动,中国每天购买的原油在25万桶至50万桶之间。2009年中国政府完成了第一阶段的政策,目标锁定为赶上西方国家的战略储备,由此导致原油库存增加1亿桶。第二阶段目标为1.7亿桶,2020年前后完成。较高的石油依赖性使其他国家(如南非和印度,甚至日本)采取了同样的策略,其必须弥补核能行业能源生产努力遭到破坏的缺口。此种能源需求大多数时候隐藏在战略目的背后,尽管全球供应水平高企,但其仍有可能会成为导致目前油价保持在极高水平的决定性因素。

IV. 影响油价的全球流动性状况

  目前全球层面的货币政策立场依然极为宽松,为全球经济提供了大量的流动性。美国继续第二轮量化宽松政策和欧洲的两次长期再融资操作成为流动性充裕的主要来源。在全球层面,流动性过剩可被定义为并非由增长导致的世界货币基数水平。目前极高的过剩流动性水平有助于缓解对银行体系稳定性的担忧,但也会导致对大宗商品(如原油)的投机性头寸。原油投机头寸已再次达到非常高的水平。有关两个最活跃原油期货市场(美国的纽约商品期货交易所和欧洲的洲际交易所)的数据显示,非商业目的的大宗商品交易商的净多头头寸在2012年年初创下历史新高。对冲基金和货币基金经理显著增加原油的净多头头寸,2月纽约商品期货交易所合约增加8.3万手,洲际交易所增加4万手。

世界货币基础

 

原油投机头寸(净多头头寸,千笔)

 

V. 全球石油供应中断

  地缘政治环境近期已成为关乎油价的主要决定因素,未来几个月其仍将具有决定作用。有关以色列针对伊朗采取军事行动和政治制裁(如中止从伊朗进口石油)的疑虑挥之不去,这已成为导致近期油价暴涨的主要因素。在我们的情景预测中,由于宣布与世界六大国家(中国、美国、英国、法国、俄罗斯、德国)举行新一轮核谈判,针对伊朗施加的诸多压力将在极短时期内减少。欧盟外长凯瑟琳·艾什顿(Catherine Ashton)接受了伊朗提出在3月中旬举行进一步磋商的建议。不过,鉴于六国集团谈判人员之间已有分歧、伊朗决定完成铀浓缩进程、美国大选背景促使总统奥巴马采取更为严厉的立场,我们认为,上述谈判

  不会取得成功,由此激化对军事打击行动的诸多担忧,并有可能会导致封锁霍尔木兹海峡。此外,其他石油出口国目前也面临较高的不确定性,如南苏丹、尼日利亚、叙利亚、利比亚和科特迪瓦。尽管沙特阿拉伯特等国承诺将弥补可能出现的产量缺口,但我们认为,在出现重大冲突的情况下,其不足以消化全球石油供应减少的影响。2008年,尽管欧佩克原油产量创下历史新高,但在新兴国家强劲需求的影响下,以及在强有力的投机头寸压力下和库存创下历史新低之际,油价仍一飞冲天。

OPEC原油生产(千桶 每天)

 

  甚至在产量充足的背景下,未来几个月石油供应仍有中断或受到限制的可能性,原因在于炼厂产能不断下降。汽油价格已触及4美元/加仑,经济学家历来认为这样的汽油价格水平将会打击经济增长。亏损石油炼厂可能会关闭,导致石油批发商对夏季供应出现短缺的情况感到担忧。纽约商品期货交易所交易商出于对冲和投机目的而显著增加各自头寸,原因在于他们预计大西洋沿岸一半炼制产能将会关闭。而且,墨西哥湾或西海岸炼制产能的装运成本有可能会导致油价升高缺少基础设施以及Keystone XL管道批准时间延后,这将导致从加拿大向美国输送原油也成为共和党指责奥巴马能源政策的有力依据。目前政府在鼓励石油行业发展和推迟大型基建项目方面保持沉默,由此可能会抑制石油炼制产能,并危及美国的部分原油供应。

VI. 对经济增长和通胀的影响

  我们有可能会通过石油进口占GDP百分比重的估测来对油价震荡程度进行预测。我们可能会看到,国际能源署的平均情景预测估计油价将出现大幅震荡,2012年欧元区原油净进口量占GDP的比重为2.8%,而2000年至2010年的平均值为1.7%。就美国而言,我们预计占GDP的比重将从1.8%升至2.7%;而中国的这一比重将从2.3%升至3.2%,日本则从2.1%升至3.2%。

 

资料来源: IEA原油净进口欧盟美国中国日本

  1) 对全球经济增长影响较小

  尽管出现此种程度的油价震荡,但我们预计不会对经济增长产生重大影响。对美国经济的影响程度下降将成为其主要原因。油价震荡对美国经济的影响在过去几年发生了巨大变化,得益于石油和天然气行业的根本转变。水力压裂和水平钻井等新技术也增加了美国(特别是在北达科他州)的石油和天然气产量。自奥巴马上台以来,钻井数量已翻了四倍。近期美国原油产量已创下8年的历史新高。目前进口量出现10年首次不足美国消耗量一半的情况。这种结构性转变在美国原油WTI价格和国际布伦特油价价差日益扩大方面是显而易见的。

美国原油依赖度

 

原油价格(美元 每桶)

 

  因此,全球油价的任何上升对美国GDP增长的影响都会减弱,得益于当地油价和全球油价的相关性下降,以及对美国本地生产商的正面影响不断提升。另外,众所周知的是,油价震荡影响对发展中国家的影响的更大,原因在于这些国家的能源效率更为低下。不过,后者将从美国抵御冲击能力增强中获益。油价干扰令美国经济增长减速幅度将会有所下降,因此,与危机前的时期相比,美国方面的需求将更为强劲,对新兴国家和发展中国家出口具有支撑作用。这意味着全球需求将更易于消化未来的冲击。从敏感性估测层面来看,美国在应对油价震荡对全球经济增长影响方面的重要性显而易见,它在美国和世界之间分布的相当均等。美国和世界之间的全球能源效率(或能源产量组合)平均水平接近是美国重要性的又一明证,并在决定全球层面的油价震荡传递方面发挥重要作用。

每10美元油价上涨对GDP增长的影响 (%)

 

资料来源: OECD, FRB, IMF, HTI每10美元油价上涨对GDP增长的影响 (%)

  通常,油价每上涨10美元会促使世界和美国经济增长下降0.4个百分点。对亚洲(日本除外)的影响更大,这是由于生产技术在石油消耗方面更为集中。油价在2012年第3季度期间触及140美元/桶和之后不断走低的情景预测显然包含在我们对2012年美国GDP将同比增长2.4%的预测之中,而我们对欧元区2012年GDP的增长情景预测为同比下降0.2%。

资料来源: HTI2012年石油价格预测与GDP增长(同比 %)

 

  2) 通胀超出目标但仍在可控范围内

  鉴于新兴经济体经济减速,美国复苏仍在进行中以及欧元区经济收缩,2012年世界GDP应会低于其潜在水平。鉴于此,以及美国对油价震荡的敏感性下降,并且得益于全球层面的能源组合日渐完善,我们预计,2012年油价大幅上涨的影响将只是暂时的,与之前几年的情况类似。在我们的情景预测中,美国通胀率将

  在2012年达到同比2.5%的水平,而非同比3.2%,主要是由于与之前油价震荡有关的基数效应所致。深入研究此种情景预测的详情之后,我们预计2012年年底通胀率将达到同比3.6%的峰值,全球层面也应会出现类似情况,由此促使新兴和发展中国家收紧各自的货币政策。全球货币状况趋于紧缩,加之美国国内需求减少,这些应有利于油价回落,并于2013年年底稳定在120美元附近。在此背景下,全球层面的通胀率仍将保持在可控范围内。

每10美元油价上涨对通胀的影响 (%)

 

资料来源: OECD, FRB, IMF, HTI每10美元油价上涨对通胀的影响 (%)

  我们将把新兴和发展中国家(国际货币基金组织的通胀分类采用发达经济体与新兴及发展中经济体对比,但未提供全球层面的预测值)的CPI通胀敏感性与上表所示亚洲(日本除外)的敏感性综合考量。考虑到我们自身的美国-欧元区情景预测,按照不同的油价水平,我们做出了以下情景预测。

HTI2012年石油价格预测与CPI通胀(同比 %)

 

资料来源: HTI2012


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