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降低中美外部失衡
克莱恩 [ 2012-05-02 ] 共有6条点评

  中国持久巨额的贸易顺差和美国巨额的贸易逆差一直是中美经贸关系存在分歧的根源。与此相关的是,中国将人民币缓慢且有管制的升值作为修正中美贸易失衡的机制。目前的问题是,中美贸易失衡是否最终会走上解决之路。在2006和2007年,美国的经常账户逆差(贸易、资本收入和经常转移)达到了GDP的6%,而中国的顺差达到了GDP的10%。美国年度贸易逆差最高时达到8000亿美元,中国年度贸易顺差最高则达到4100亿美元。相比之下,2011年美国的逆差占GDP的比例下降为3.1%,中国贸易顺差占GDP的比例下降为2.8%(IMF, 2012a)

  我的同事约翰•威廉姆森(John Williamson)和我认为,当一国的经常账户顺差或逆差不超过GDP的3%时,该国的汇率就达到了“基本均衡汇率(Fundamental Equilibrium Exchange Rate (FEER) )” (Cline and Williamson, 2008)。如果有占GDP3%的赤字和5%的名义GDP增长率(一个对美国等发达国家来说合理的增长率),净外汇负债最终将稳定在GDP的60%,这个水平已相对较高,如冒险增加更多的外债会是草率的行为。在顺差方面,则与之相对称的。所以,2011年的结果对中美双方而言,都是好消息。然而,我新做的基准预测显示,到2017年,中国的顺差又会涨至GDP的4%-5%(5300亿美元至6600亿美元)。而随着美国国内经济的好转,欧洲经济增长的疲软,以及油价维持在一桶100美元的高位,美国的赤字水平将回升至GDP的3.9%(8000亿美元)(Cline, 2012a)。

  为什么全球失衡问题是重要的?支持“全球储蓄过剩”说法的观点认为,全球不平衡造成了2008-2009年的次贷危机。我并不赞同这个观点,我认为次贷危机产生的根源主要还是在美国自身,包括过度宽松的货币政策、金融监管不足、次贷的过度发行、金融工程的失误;还有被误导的受社会因素考虑的对次贷的鼓励、评级机构的失责,以及总体上对房价暴跌时美国房地产泡沫可能崩溃这一事实的认识不足。现在,全球经济正在从严重衰退中艰难复苏,有大幅贸易顺差的国家将会对其他国家的复苏进程产生负面影响,前者将减少后者的出口需求,削弱其经济复苏的动力。

  中国顺差有重新扩大前景的原因是非常显而易见的。受全球经济衰退影响,中国目前的出口增长放缓;而当全球经济复苏后,中国出口将恢复快速增长。在正常年份当中,除非人民币有显著升值,否则中国的经常账户顺差会持续增长。著名的“巴拉萨—萨缪尔森效应”表明:一个快速增长的发展中国家,随着出口部门生产率的快速增长,其本币的真实汇率将会稳步升值。除非货币当局允许本币升值,否则贸易顺差就会大幅增长。

  在一则新的政策简报中,我用滞后实际汇率、世界经济增长速率和一个巴拉萨—萨缪尔森效应的时间趋势建立统计方程,得到一个的对中国的经常账户平衡(不包括石油贸易和资本服务)的恰当衡量。[2]尽管样本很小,汇率和时间系数还是呈现出强显著性。如果汇率没有变动,时间趋势是0.6%的GDP年增长量。正如图1所示,方程刻画出了2007年到2011年的顺差的急剧减少。这里的一个推动力便是从2005-2006年到2009-2010年约18%的汇率上涨。

  我将2007年到2011年的总体变化分解如下(表1)。在主方程中,汇率变动减少了占GDP的7.37%的盈余。油价非上涨减少了占GDP的0.53%的盈余;而由于持美国国债的利息收益下降,资本服务账户受到侵蚀,这又减少了占GDP的0.47%的盈余;但时间趋势会增加占GDP的2.48%的盈余。在这张表中,“替代”估计值运用了在我的FEERs分析中更常见的汇率系数:实际汇率每升值1个百分点,会减少经常项目盈余占GDP比重0.3个百分点。替代值将2007年到2011年间汇率升值对盈余的削减减小到GDP的5.4%。另一种世界经济冲击, 将1.5的出口收入弹性作用于低于趋势7%的世界经济增长,以在世界经济缓慢增长中起到更大作用. 这种冲击会造成相当于3%GDP的经常账户盈余下降。

表1 对2007年到2011年经常账户盈余减少的分解 (占GDP的百分比)

 

方程

 

替代

 

盈余, 2007

10.13

 

盈余, 2011

2.76

 

盈余的改变量

-7.37

 

石油价格影响

-0.53

 

人民币实际升值的影响

-7.45

[-5.4]

世界经济增长的影响

-0.27

[-3.0]

资本服务的影响

-0.47

 

时间趋势的影响

+2.48

 

影响小计

-6.24

[-6.92]

未解释因素

-1.13

[-0.45]

Source:  Cline (2012b)

  然后,我对石油贸易和资本服务结余做出推算,并将其运用到对其它的经常账户的推算中(图2)。其结果是,如果在滞后效应之外,没有进一步的汇率变动,经常账户顺差将会降低至GDP的2%,但由于时间趋势和国外经济的反弹,到2017年,顺差又会回到4%。

  如果以我在FEERs模型中用地更多的汇率影响系数来计算,2017年的反弹将会更大,差不多是GDP的5%。所以我倾向的基准是到2017年回到4%或5%。这和国际货币基金组织最新发布的《世界经济展望》中的预测是很相近的:中国的经常账户盈余占GDP的比例在2012年下降至2.3%,之后逐渐回升,到2017年达到4.3%(IMF, 2012a)。

  然而,这些预测是在假定汇率不变的条件下做出的,这也是IMF的《世界经济展望》的惯例。但如果中国政府保持自2010年六月以来的每年3%的实际有效汇率升值速度,那么根据我的模型,到2017年, 经常账户占GDP的比例会在±2%的范围,即图中所示的两条底线。广义上讲,这便达到了平衡。我们同时需要注意,图中包含了一个基于最新趋势的对2012年的“动量”预测,表明今年很可能只有GDP的2.4%的顺差。 

  我很高兴在会议文件中看到对中国政府减少外部不平衡的承诺的强调。中国经济规模发展迅速,中国避免为全球经济带来不平衡的责任也越来越大。2000年中国尚未加入WTO时,出口仅占全球出口额的4%,而美国是中国的三倍,占全球的12%。到2007年,中国的出口超过美国。2011年,中国的出口占全球的10.6%,而美国占8.4%,德国占8%。中国在全球经济当中已经不再是一个边缘角色,不能不顾自身的行为对其他国家所产生的影响。按照博弈论的说法,中国的经济规模太大,因此不能再充当在国际经济合作中的“免费搭车者”——只享受开放贸易体系所带来的好处,而不去遵守适用于主要经济体的“规则”。

  国际贸易和金融当中最重要的规则之一,是大国不能人为压低汇率,以获得不公平的贸易优势。实际上,在GATT(关贸总协定)的第十五条中,明确规定WTO成员国不能用汇率操作“意图阻挠”贸易自由化。对于一个贫穷的非洲小国来说,多数国家会乐意允许该国低估汇率,以促进出口和经济增长。但中国已经不是一个欠发达的小国,中国必须逐渐认识到,要根据全球经济平衡的长期需要来制订汇率政策。

  对中国来说,允许人民币继续升值,符合“十二五”规划转变经济增长方式的目标。未来中国经济需要摆脱出口依赖,转为依靠内需。我彼得森国际经济研究所的同事尼古拉斯•拉迪的新书深层剖析了这一主题(2012)。人民币升值也符合增加国民收入的目标。人民币升值停滞或者放缓,必然造成国内通胀走高,引起社会不稳定。尽管中国有很多人担心人民币升值会增加出口部门失业,但从发展制造业满足国外需求转为发展服务业满足国内需求,这一过程将创造更多的就业,因为服务业比制造业的劳动密集度更高。

  对于美国,人民币升值也将会改善其逆差过大的局面。人民币实际汇率每升值1%,中国的经常账户顺差将减少200亿美元,而美国的经常账户逆差将减少40亿美元(Cline, 2010a)。这对美国来说意味着将增加35,000个工作机会(Cline, 2010b)。有观点认为人民币汇率并不影响中国的贸易顺差,但数据显示,这样的判断站不住脚。根据表2,中国经常账户盈余从从2007年占GDP的10%,降为2011年的2.8%,有一半到三分之二的降福是因为人民币的升值。从2005-2006年至2008-2009年,人民币实际汇率升值18%。[3]只有1/3是由于全球经济衰退所导致得外部需求减少。另一些专家反驳说,人民币的升值并不能够拉动美国的就业,因为美国已经不再是主要产品的生产国。但数据显示,在美国国内有大量的制造业企业,生产的产品包括轮胎、家具、化学产品和钢铁等主要门类(同上)。并且,美国新增就业的一半都是在出口部门,在出口领域也显示了强劲的生产能力。

  幸运的是,中国在减少汇率低估和经常帐盈余方面,已经取得了重要进展。表2显示了克莱恩-威廉姆森对人民币在过去五年里的FEER的连续估算,表明了这一进展。为达到其FEER,人民币所需要的实际升值百分比,从2008-2009年的20%下降到2010-2011年的15%,到了现在2012年,这个数字差不多降到了3%(2012)。相应的,如果所有货币均达到其FEERs,人民币兑美元双边汇率的低估程度已从平均26%降为现在的8%。结果,兑美元双边FEER的票面价值从2008-2011年的平均5.23一美元变弱到现在的5.28一美元,这在某种程度上中国的通货膨胀率高于美国。[4]而IMF对实际汇率不变下的中期经常账户盈余的预测有了大幅度的缩减,从2008-2009年GDP的平均10%,下降至2010-2011年的约8%,而到现在,这个数字只有4.3%(2017年展望)。这是其下调人民币汇率低估水平的主要原因。

表2 对人民币的基本面均衡汇率(FEER)的连续估计

时间

经常账户占GDP比例%

汇率

达到FEER的升值幅度

FEER一致的美元汇率d

实际a

未来值b

yuan/$

贸易加权c

双边d

Jul-08

10.1

10

7.17 (Feb)

18.4

31.5

5.45

Jun-09

9.1

10.5

6.84(Mar)

21.4

40.2

4.88

Jun-10

5.2

8

6.83(May)

13.5

24.2

5.5

May-11

5.2

7.8

6.54(April)

16

28.5

5.09

May-12

2.8

4.3

6.31 (April)

2.8

7.7

5.86

a.之前的日历年

b.未来五年(2008年7月为未来一年,2009年6月为未来四年)

c.对各国实行一致性模型的结果

d.如果所有国家将汇率重新调整至FEERs

数据来源:  Cline and Williamson (2012) and previous annual issues.

  如表2所示,在最近的克莱恩-威廉姆森做估算中,如果所有货币均达到其FEERs,人民币实际有效汇率仍然还需要升值3%左右,人民币兑美元双边汇率还需要升值8%左右。现在,中国的汇率低估已经小于了几大地区关键贸易伙伴,包括香港(5.8%的实际有效汇率)、马来西亚(11.5%)、新加坡(28.6%)和台湾(12.1%)。

  尽管人民币低估程度的缩小和中期经常账户盈余预期的下调已成为趋势,2012年相对低的失衡仍取决于IMF到底是终于做出了正确的中期预测,还是矫枉过正而低估了未来的顺差。更普遍地来说,巴拉萨—萨缪尔森效应表明,人民币需要每年实际有效升值1.5%左右,才能避免重新扩大其经常账户盈余。

  为改善不平衡问题,美国也应当承担起领导者责任,纠正其长期的财政问题。当经济处于充分就业时,高水平的财政赤字为巨额贸易赤字造成压力。对美国而言,最严重的财政问题是在长期的。到2030年,美国面临的最严重财政危机是对老年人和贫穷人口不断增加的医疗支出。美国经济现在正处于非充分就业状态,需要谨慎把握财政改革的时机。如果削减开支和增税的举措过早过度实施,将会遏制经济复苏的势头,导致更高的失业率。美国衰退的延长将对美国和全球经济造成不利影响。但尽管如此,美国政府现在也应该尽早出台今后几年财政改革的可靠方案。

  奥巴马政府的新财政预算将2012年财政赤字占GDP的比例定为8.5%,2013年为5.5%,2014年约为4%,之后降为3%。该计划尚未得到国会批准,但在此财政计划下,公众持有政府债务占GDP的比例将会从2011年的68%,升至2014年的78%,达到峰值,在2018年之后稳定在76%。但实际上,假定美国经济表现正常,同时2001和2003年的减税方案在今年底到期之后还将持续,那么直到2020年左右,美国的财政赤字才能保持在5.5%,而公众持有债务占GDP的比例将在2022年达到94%(CBO, 2012)。因此,要想达到政府制定的目标,相应的财政改革已经刻不容缓。虽然有争论称,美国应该更审慎一些,将2013年一部分陡峭的预算削减转移到2014年。理想的情况是,财政改革方案的出台和医疗、社保的改革进程相互配合,防止在2020年之后赤字再度激增。关于究竟应该如何实现预算,美国存在很大的意见分歧,但和奥巴马目前的方案相比,最后政治协商的结果很可能是更大的开支缩减和更少的增税。如果在财政改革上再度出现和去年提高债务上限时相同的政治瘫痪局面,而没有任何实质进展,那么2001和2003年布什政府的减税计划就会到期终止。那样的话,财政改革的会比奥巴马的方案取得更大的进展,但对经济复苏的威胁也将会相当大。

图 1

 
Non-oil, non-capital-services current account: Actual and Predicted

不包括石油贸易和资本服务的经常账户:实际值和预测值

(percent GDP)

(占GDP比)
 
图 2

 

China’s Current Account: Oil, Capital Services, and Other (% GDP)

中国的经常账户:石油贸易、资本服务及其他
 
NONKCA: non-oil, non-capital-services current account  不包括石油贸易和资本服务的经常账户

Ksvc:  capital services 资本服务

CA: current account 经常账户

Source:  Cline (2012b)

图 3

 

Current account balance under alternative scenarios (% GDP)

替代方案下的经常账户平衡(% GDP)
 
Source: Cline (2012b)
 
(作者:威廉姆•克莱恩 William R. Cline)

注:

[1]作者感谢Yimei Zou对研究提供的帮助。

[2]方程式为:NONKCA = 46.8 (8.4) -0.41R*L (8.0) + 0.27 gw (1.6) +0.62T (7.0); adj. R2 =0.90.  估算使用了2000-2011的年度数据。各变量分别是:NONKCA =不包括石油贸易、资本服务的经常账户余额占GDP比; R*L =滞后实际汇率;gw =国外增长;T= 时间趋势; t-统计量在括号内。 滞后汇率为之前两年的均值。

[3]表中减少顺差的影响因素(包括“未解释因素”)加起来是GDP的9.8%。在第一列里,预计汇率影响是这个总和的76%;在第二列中,替代方案则是总和的55%。

[4]从2008年到2012年第一季度,中国的累计通胀为11.8%,美国为5.9%。 IMF 2012b.

参考文献

CBO, 2012.  Congressional Budget Office, The Budget and Economic Outlook:  Fiscal Years 2012 to 2022 (Washington:  CBO, January)

Cline, William R., 2010a.  Renminbi Undervaluation, China’s Surplus, and the US Trade Deficit. Policy Brief PB10-20 (Washington:  Peterson Institute for International Economics, August)

Cline, William R., 2010b.  “Estimating the Impact of the Exchange Rate on the Trade Balance and Jobs.” Realtime Economic Issues Watch, November 1 (Washington:  Peterson Institute for International Economics)

Cline, William R. 2012a.  “Medium-term Current Account and NIIP Outlook for the United States.” (Washington:  Peterson Institute for International Economics, March).  Processed.

Cline, William R., 2012b.  Projecting China’s Current Account Surplus. Policy Brief PB12-7 (Washington:  Peterson Institute for International Economics, April)

Cline, William R.,  and John Williamson, 2008.  New Estimates of Fundamental Equilibrium Exchange Rates. Policy Brief PB08-7 (Washington:  Peterson Institute for International Economics)

Cline, William R., and John Williamson, 2012.  Estimates of Fundamental Equilibrium Exchange Rates, May 2012.  Policy Brief PB12-14 (Washington:  Peterson Institue for International Economics)

IMF, 2012a.  International Monetary Fund, World Economic Outlook Database, April 2012 (Washington:  IMF)

IMF, 2012b.  International Monetary Fund, International Financial Statistics . (Washington:  IMF, monthly, CD Rom).

Lardy, Nicholas R., 2012.  Sustaining China’s Economic Growth after the Global Financial Crisis.  (Washington:  Peterson Institute for International Economics, January).


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