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我国新金融发展研究
----基于实体经济视角
中国金融四十人论坛特邀成员 李迅雷 [ 2012-08-18 ] 共有0条点评

  提要:历经30年快速发展,中国已经成为世界第二大经济体,但也面临复杂的经济转型难题。在新的阶段,如何加快金融发展,提高金融的广度和深度,更好地服务于实体经济,是中国所面临的主要任务之一。

  国内外对金融创新的研究大多集中于金融创新的内涵、动因和效应等的探讨。本文从新金融发展与实体经济发展关系的视角出发,研究我国新金融的发展,探讨新金融的发展趋势,是本文的创新之处,也是对新金融现有研究的补充。本文对如何进一步发展新金融,从而更好地服务实体经济提出相关政策建议。

新金融发展的理论分析

  (一)新金融的内涵与特征

  新金融是金融领域正在生长、发育的新业态、新机构以及传统金融业务创新等的统称。它伴随科技发展和社会进步而产生和发展,具有鲜明的现代化特征。新金融的内涵有:第一,新金融的灵魂是金融创新,创新不仅成为金融竞争的新焦点,而且是新金融时代发展的唯一原动力;第二,新金融是知识金融,金融业的知识含量愈来愈高,金融业的竞争力,不仅取决于金融企业投入的人、财、物等有形资产和物质资源,而且取决于金融企业研究开发并以快捷的方式将研究成果融入金融产品或金融服务的能力;第三,新金融是科技金融,一方面用高科技改造传统金融业,改变传统的业务处理手段和程序,另一方面,高科技产业的发展必须借助金融市场的力量;第四,网络将是未来金融的主要载体,网络金融将是未来“新金融”的主要模式;第五,新金融是全球金融,信息电子化的发展为金融全球化提供了强劲动力和技术支持,金融全球化能够促使资金在世界范围内流动和重新配置,给各国经济发展带来影响。

  从整体上看,新金融是以资本市场为核心、一体化市场为载体、混业经营为方式、电子网络为手段、金融工程为技术的现代金融体制,它具有资源证券化、运行市场化、市场一体化、经营混业化、手段信息化、技术工程化的特征。

  (二) 新金融发展的理论分析

  1、基于投资决定净现值法发展新金融的基本模型

  新金融发展的关键因素在于:(1)创新者有预期的追加收益;(2)为进行该种产品创新而承担的预期成本;(3)付出成本的时间,取得收入时间的间隔和贴现率。参照净现值法则,新金融发展的预期纯收益模型为:

 
 
  其中,  表示一项新金融发展可能提供的预期纯收入的净现值; 表示预期一次性投入成本; 表示每年为新金融发展而付出的预期经营成本;  表示每年从发展新金融中得到的预期收入; 表示贴现率; 表示发展新金融产品种类;1,2,……,n分别表示预期收入年份。

  2、发展新金融的优化选择

  由于发展新金融存在风险,金融机构会根据预期净现值大小来决定优先进行何种或哪些金融创新,即新金融发展会面临最优化问题。金融机构通过多目标最优方法来实现最优选择,如下式:

 
 
  式中, , 为期望部分收益率, 为偏离期望部分的收益率; 为新技术运用创新, 为管理风险工具创新, 为突破监管创新, 为其他目的创新。通过引入效用函数,可得出创新的偏好最优化选择方案。又由于发展新金融偏好一般是非确定型的,因而上式可转换成下式:

 
 
  式中  为无风险收益率, 为市场组合期望收益, 为期望部分市场风险溢价, 为影响收益偏离期望的因子的风险补偿, 为产品特有风险的收益补偿。

  3、发展新金融的成本和收益分析

  新金融成本主要包括两部分:研发成本和创新寻租成本。研发成本属于可控成本,主要是指人力资源成本,这与其所处行业内地位、自身定位、竞争环境、客户资源、研发水平、组织结构关系、技术力量等存在较为密切的关系。寻租成本则属于不可控成本,产生寻租的原因主要是,我国实行严厉的监管政策,各种政策性创新障碍的存在就使得许多金融产品的设计方案在短期内无法具备充分的、普遍的可行性,这就必然带来较大的寻租空间。

  寻租成本与监管程度呈正比关系,监管程度越严,寻租成本越高。而一旦创新成功,则不仅会极大地提升自身知名度和品牌声誉,还会带来巨大的垄断利润。在竞争压力、垄断利润和寻租成本的比较中,金融中介将会不计成本地进行寻租行为,以获取高额的垄断利润。

  (三)新金融作用于实体经济的机理分析

  1、从功能角度看新金融与经济增长

  一个好的金融体系可以减少信息与交易成本,进而影响储蓄率、投资决策、技术创新和长期经济增长率。金融体系各个功能发挥的质量,与经济增长有强烈的联系。在经济发展的不同阶段,金融业的结构也随之不同,发挥的主要功能也不同。因此从功能角度衡量新金融,而非传统的机构或结构角度,可以更清楚地认识到金融在经济中的地位,揭示发展新金融的意义和本质。从功能角度看金融与经济发展的理论框架,金融体系主要有五个基本功能:动员储蓄;资本配置;风险管理;公司治理;便利交换。实际上,金融创新产生新金融,从而使金融体系的功能更加全面,而金融体系的每一种功能都可以通过促进资本积累和技术创新,从而影响经济增长及其增长方式。

  2、 新金融推动经济增长的机理

  新金融推动经济增长的机理主要体现在以下四个方面:第一,新金融发展使得更高比例的储蓄转化为投资。在动员居民将储蓄转化为投资的过程中,金融体系吸收了部分储蓄资源,一方面,金融体系提供了金融服务而收取了相应报酬,另一方面,金融体系的市场效率高,能够大大减少在动员储蓄过程中的交易成本和信息成本。而新金融通过金融业务创新、金融市场创新、金融机构创新等,来降低交易成本、信息成本、提高收益、提高储蓄额和其转化为投资的能力。第二,新金融发展将加速资本形成,提高资本积累影响率。通过发展新金融来提供不同的风险项目组合,减少流动性风险和个体风险,获得更稳定满意的回报率。新金融发展将加速资本的形成,资本的高度发育和高效率使得投资者在利益的驱动下把储蓄投向资本市场。第三,金融创新通过金融体系的风险管理功能、信息揭示功能、公司治理功能、动员储蓄功能和便利交换功能,直接促进经济增长。第四,新金融发展将提高资本产出效率。金融创新不仅拓宽了金融功能,便利了社会的投融资,使资本的边际收益提高,还通过金融竞争的加剧,提高金融服务效率和金融机构的运作效率,并进一步提高金融市场地位,特别是非银行机构的地位,从而促进金融资源的配置多元化,优化金融资源配置,并最终推动经济增长。

新金融发展现状及趋势

  从新金融与实体经济的关联情况分类,我国新金融可以分为基础类新金融和应用类新金融。基础类新金融主要有银行类、证券类、保险类、信托类、债券、基金、融资租赁、风险管理等八大类新金融。应用类新金融主要有民生金融、科技金融和产业金融,值得我们关注的是科技金融和绿色金融。

  (一)基础类新金融

  1、银行类新金融

  银行贷款模式的创新方面,一是小微企业的市场空间巨大,商贷通成为行业标杆;二是贸易链融资以预付款融资、应收账款融资、存货融资等为主要融资方式,对传统流动资金贷款进行升级和细化;三是对新兴行业,例如文化产业和科技产业进行了融资方式的创新。

  银行业务模式的创新方面:一是银行理财的规模快速增长;二是同业业务如雨后春笋,票据业务发展迅速;三是通过银信合作和银证合作,以及资产证券化进行表外业务创新;四是对外币和跨境业务进行创新,境内外汇率差额和利率差额较大时,跨境结算和内保外贷业务也大规模发展。

  2、证券类新金融

  经纪业务上,放开证券公司代销金融产品范围和现金管理业务;自营业务上,扩大券商自营的投资范围;投行业务上,首批20家券商获得中小微企业私募债试点资格,新三板扩容脚步再次加快;资产管理业务上,放开了投资范围;融资业务上,允许证券公司通过融资融券、股票质押回购、约定购回证券交易来实现资本收益。

  3、其他基础类新金融

  (1)保险类新金融。资产端方面,放开投资渠道,例如允许保险公司参与股指期货交易、开展融资融券业务、拓宽保险资产管理范围等;负债端方面,主要是推进税延养老保险。

  (2)信托类新金融。信托类新金融的产品创新主要是推出房地产投资信托基金、实现信托产权交易和发展资产证券化信托;外部制约方面,主要是发展和完善信托登记制度、税收制度、监管和对信托行业经营的法律等;发展趋势是基金化趋势将成为主流,产业基金型基础设施信托是信托业未来业务创新的一个重要领域。

  (3)债券类新金融。我国高收益债(中小企业私募债)试点工作已启动,但私募债流动性较差,加上程序复杂、规模受限等,将降低公募基金投资私募债的热情。我国私募债的发展方向主要在于大规模发行。

  (4)基金类新金融。近几年我国私募股权基金(PE)和阳光私募基金都得到了高速的发展。我国私募基金的发展趋势有:第一,有限合伙制私募基金将得到很大的发展;第二,未来的若干年内,信托型阳光私募基金将仍是私募基金的主要组成部分;第三,私募基金投资策略将大大丰富,加速向对冲基金转型;第四,海外对冲基金也将在国内高端理财市场占有一席之地。

  (5)融资租赁类新金融。融资租赁业要深入、持续发展,一是需要形成对租赁业的统一监管;二是要扩大租赁机构融资渠道,使其具有稳定的资金来源;三是通过对接人民银行征信体系从而降低承租人的信用风险等。

  (6)风险管理类新金融。一方面,利率市场化改革推进增加了对利率风险转移金融工具的需求,主要是推行利率互换、远期利率协议、国债期货等利率风险转移类金融工具;另一方面,汇率体制改革增加了对汇率风险转移金融工具的需求,主要是推行货币互换、远期货币协议等汇率风险转移类金融工具。

  (二) 应用类新金融

  1、科技金融

  科技金融主要是指科技产业与金融产业的融合,强调科技与金融的相辅相成,是金融发展促进科技创新模式和科技创新促进金融发展模式的有机结合。对我国科技与金融结合路径的建议是:(1)财政性金融方面,财政部门在税收征收管理上可以采用网络报税技术、电子税控技术、企业数据处理系统以及财务报表核查技术,在服务上可以采用网络化的企业信用评级系统。(2)金融中介方面,以科技银行为试点的商业银行创新其传统的运营模式,不同规模的商业银行适合不同规模的科技贷款。(3)资本市场的规制程度方面,由于资本市场规制严格,中小企业特别是中小科技企业很难得到资本市场的资金支持,因此,我国需要借鉴美国的股票市场经验,完善主板、二板、三板和债券市场。

  为缓解中小企业的融资困境,降低中小企业的外部融资成本,提高企业活力,从而为经济转型注入新的动力,我们从中小企业内部治理和外部金融环境两大方面,提出相应的政策建议:一是完善中小企业内部治理,健全财务管理制度;二是加快金融中介机构创新,一方面推进现有银行服务模式和机制创新,创新对中小企业贷款方式,另一方面,积极引入民间资本进入金融服务业,鼓励建立以中小企业为主要客户的中小型金融机构;三是加快资本市场建设,大力发展二板市场、区域性小额资本市场、风险资本市场等,培育中小企业多元化的融资市场体系;四是加强政府政策扶持,府应通过制定符合市场经济规律的政策、制度,营造平等的竞争环境,同时,各级政府必须要减少“指令、干预”,增加“指导、服务”,切实淡化非市场行为。

  2、绿色金融

  绿色金融,是指通过金融手段间接调控企业和个人行为,使之更好地满足全社会的环境保护要求,主要包括碳减排交易、排污权交易和绿色信贷三种常见的环境金融产品。

  (1)碳减排交易,即工业企业为完成其温室气体减排目标,而出资购买其他企业或机构的减排量。北京、上海、天津等地成立了碳减排交易所,交易对象包括CDM,以及各省市的自愿性减排项目。

  (2)排污权交易,是指一定区域内,在污染物排放总量不超过允许排放量的前提下,内部各污染源之间通过货币交换的方式相互调剂排污量,从而达到减少排污量、保护环境的目的。具有代表性的有江苏模式和嘉兴模式。在北京、天津等排放交易所内,除了碳减量单位,也可进行二氧化硫、化学需氧量等其他污染物的排放权交易。

  (3)绿色信贷,是指商业银行通过调节对工业企业的信贷,约束其完成环保要求、减少环境污染。我国商业银行的绿色信贷正逐步与世界接轨。

政策建议

  通过总结国内外新金融发展的理论,本文从新金融发展与实体经济发展的关系的角度探讨我国新金融的发展,探索各类新金融的发展趋势。结合我国金融体系特点和新金融发展现状,本文对如何进一步发展新金融,从而更好地服务实体经济提出如下政策建议:

  (一)大力发展小微银行机构

  创新来源于竞争,创新来源于差异化。大力发展小微银行机构,一方面起到“鲶鱼效应”,对大中型银行的创新有推动作用;另一方面,面对中小企业和个人的融资服务,小微机构能实现差异化、专业化和个性化,实现市场的有效细分。

  对发展小微银行机构的具体建议是:①降低小微银行准入门槛,鼓励小微银行发展,相对独立监管;②降低小型金融机构(如村镇银行或社区银行等)的准入门槛,给与民间资本更大空间,鼓励民间资本进入;③积极引入民间资本进入金融服务业,鼓励建立以中小企业为主要客户的中小型金融机构;④中小型金融机构在为中小企业服务方面具有信息优势和商业成本低的优势,能充分利用当地的信息存量易于了解当地的中小企业经营状况和项目前景,有效克服信息不对称;⑤要有计划的发展适应中小企业特点的小额贷款公司、村镇银行、中小企业投融资公司等新型金融机构;⑥简化准入审批,简化建立审批流程,提升审批效率。

  (二)用“市值”对银行进行考核和管理

  未来,银行之间估值会继续拉开:以对公大客户贷款传统业务为主的银行估值持续趋弱;在小企业贷款、零售银行和金融创新有优势的银行估值有提升空间。在经济结构调整和金融改革深化大背景下,有创新意识的银行会受到资本市场青睐。

  银行管理层的考核指标需要更加合理。银行规模和利润考核都有其局限性:银行时点规模可以做出来;利润考核只能考察当期情况,对未来发展及银行创新的投入无法考核。银行股价虽然有其局限性,但它是千百万投资者用手投票的结果。为此,建议将市值考核和激励纳入考核范畴。我国主要大型银行均为上市银行,作为公众持股银行,应该为股东创造持续长期价值,坚持市值管理,市场价值导向,以提升内在价值为目标,鼓励银行内部市值考核文化和导向,使得银行既关注短期业绩表现,更要重视持续的盈利增长、长期的股东回报;既要关注财务指标,也要重视核心竞争能力的培育和公司治理的完善,特别是关注中长期的创新能力和风险管控。另外,鼓励银行长期的股权激励计划,通过建立股权激励计划,调动高层管理者积极性,防止为了短期利益过渡冒险,有利于在把管理者利益和公司长期利益挂钩,有利于银行长期稳健发展。

  (三)政府大力发展中小企业担保

  中小企业融资需要体系支持。中小企业融资难的问题不仅在于银行,而且在于中小企业的融资特点,如信息不对称和道德风险,所以需要配套的体系支持。国际和国内经验看,比较有效的是逐步建立政府和市场相结合的中小企业担保体系:①政府出资直接建立担保机构,支持战略性行业小企业发展;②鼓励高新技术园区、行业协会组或区域组建专业化的中小企业担保机构,根据行业特性或地理区域组建的小企业担保公司,对于相关行业和地区小企业信息和需求把握更好,能更好地服务特定行业和地区小企业,有利于风险防范、分散银行风险,从而有利于降低小企业融资成本;③支持和规范小企业担保机构,对于担保公司发展给与合理支持,同时,确定监管框架,规范小企业担保行业。

  (四)加快税延养老险的推出进程,保险公司应该为客户提供更多的账户选择

  具体建议是:①加快推出税延养老保险,适当提高缴费限额。目前,上海市税延养老保险的缴费限额为1000元,其中700元用于个人养老保险免税,300元用于企业年金免税。②保险公司应为客户提供更多的账户选择,并向客户提供直接选择基金的权力,随着《保险资金委托投资管理暂行办法》出台,保险公司可选择证券公司、证券资产管理公司、基金公司开展委托投资,从而为增加投资账户、给客户提供更多选择、使得客户可以直接选择基金、专户创造了条件。③保险公司积极参与医保合作,有助于获取更多的健康数据,从而有利于保险公司健康险的设计和销售。

  (五)培育中小企业多元化的融资市场体系

  培育中小企业多元化的融资市场体系,具体可从以下方面着手:①大力发展二板市场、区域性小额资本市场、风险资本市场等;②拓宽中小企业直接融资渠道,支持中小企业上市融资;③政府要坚持民营中小企业和国有企业或国有控股企业一视同仁的政策,重点推动达到一定规模的、高科技行业的、符合上市条件的民营企业上市融资,包括海外上市、买壳上市等多种模式;④有条件的中小企业,可以进行发行企业债券的试点工作;⑤大力改善银行间接融资方式的同时,培育发展风险投资基金、创业投资公司、私人股权基金等多种市场主体,满足中小企业的资金需求。

  (六)完善我国金融监管体制

  新金融发展源于金融和经济发展的内在需要,有其自身规律,但外部环境对新金融的影响也十分重要。“监管—创新—再监管”是一个不断相互推动的动态循环过程,因此,适时调整金融监管以适应新金融的不断发展应成为我国金融监管的迫切任务。我国的新金融发展呈现经营一体化趋势,将对我国当前的“分业经营、分业监管”体制造成冲击,应尽快建立各监管部门间互相沟通和协商的平台,扶植和鼓励新金融发展,具体来说:①增强金融监管的专业化,主要是完善金融法律法规体系,转变监管观念,确立审慎监管的主导思想,完善金融机构信息披露制度,提高监管人员的业务素质和监管水平,推动监管方式由行政审批和现场监管为主向非现场监管为主的方式转变等;②条件成熟时成立金融监管委员会,统一监管机构,对银行业、证券业、保险业监管资源进行整合,能精简机构、提高效率,能从根本上消除多层次监管、重复监管所产生的问题,也有利于增强我国金融业整体竞争实力,预防金融风险和危机。

  (七)构建由政府引导全局、兼顾市场主体需求的新金融发展系统

  中国金融系统是金融中介主导型,因此,金融改革的突破点应该是金融系统的主体——金融中介的市场化经营。只有对市场主体形成有效的激励与约束机制,真正让金融企业有了活力,金融效率的提高才有了坚实的基础。政府可以推出优惠的财税政策和为微观创新主体提供金融支持,如:对金融机构税后利润用于研究开发,返还相应的所得税;对符合政府导向的企业自主研究开发项目实施奖励,给予奖励或贷款贴息等。

  (八)积极应对新金融发展所带来的挑战,有的放矢地制定科学的货币政策

  制定科学的货币政策,具体说来有如下建议:①加强调查统计,建立统一的、全面共享的金融业综合统计体系。在已经编制银行业为主的货币概览和信贷收支表的基础上,应扩展至包含证券、保险以及其它新金融业态的较为完整的金融概览,扩大货币政策工具和中介目标的覆盖面。此外,在分业监管的背景下,各个监管当局要在社会融资规模等金融统计、监测中加强合作,提高金融统计的标准化和一致性。②建立货币供应量和社会融资规模、通胀等多指标相协调的中介目标体系。③弱化存款准备金等数量型工具,强化价格型工具。要坚定不移地推动利率市场化改革,发挥价格型工具在宏观调控中的重要作用,综合运用利率、汇率等工具,提高货币政策有效性。④央行要加强与其他金融机构的合作。目前,中国的银行监管部门比央行更能直接控制商业银行的放贷行为和货币创造能力,更能直接影响银行信贷传导机制,因此,央行只有与银行监管等部门协调配合,货币政策执行效果才能如其所愿。⑤加强资本充足率监管,降低对法定存款准备金率调控的依赖。在银行大量从事表外业务的今天,资本充足率监管显然比存款准备金制度更为全面、更为可靠,也更为强硬,因此,要通过加强对资本充足率的监管,弥补法定存款准备金率调控力度的弱化。

注:

[1}此项课题为上海新金融研究院首份内部课题,课题组负责人为研究院学术委员李迅雷。课题报告得到研究院立项资助并组织专家评审。本文为报告简本,报告全文请见论坛官网www.cf40.org.cn


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