金融四十人论坛——中国金融中坚智库
主页 >学术交流 >密报 >汇率、利率市场化改革
字体大小[] [] []
汇率、利率市场化改革
中国金融四十人论坛成员 纪志宏 [ 2014-04-12 ] 共有0条点评

  提要:伴随着金融脱媒的进程大大加快,我国利率市场化的进程也需加速推进。现在我国的汇率、利率市场化改革已经到了必须迈出关键性一步的时候。

  融资利率高低在宏观上是经济发展所处阶段以及经济周期的反映,在微观上是企业竞争力的体现。商业银行应从企业的绩效、企业真正的信用水准,而不是所有制、企业大小,来决定贷款利率,这样能使利率分层更加有序、清晰。

  任何事情想要发展就必须做好“不破不立” “立破结合”。无论是汇率还是利率市场化,首先需要我们从思想上进行转变和突破,认识到利率、汇率市场化本身就是一个优胜劣汰的资源配置优化过程。中央银行需要建立一套完整的利率政策体系,该体系是包括决策在内的一整套机制,是一个框架体系的建立,而不是一个简单的利率水平的确立或品种选择问题。

汇率、利率市场化的改革基础及困境

  汇率、利率市场化的讨论由来已久,从1994年人民币汇率改革至今,汇率改革已经走过了近20年历程,即使从2005年汇改至今也将近有9年的时间。在这段漫长的时间里,包括外汇市场在内的中国金融市场确实发展得非常快,市场容量也非常大,金融市场的交易量总额已经达到了几百万亿、甚至上千万亿的量级。应该说,利率、汇率市场化改革已经有了相当的基础。

  2005年人民币汇率制度改革的时候,我们学习并参考了波兰汇改的经验,据波兰有关人士指出,波兰汇改的路程比较曲折,历经十年之久。当时,我们觉得波兰汇改的速度太慢。但是现在来看,利率、汇率市场化确实是一件不容易的事情,而且我国的体制环境与波兰的差异又很大,改革的过程就更加艰辛。特别是近年来利率市场化改革又出现了一个新的特点,过去十年我国的流动性相对比较宽松,市场化部分的利率反而比管制内的利率要低,整个利率市场化是围绕着银行表内资产开展的;而现在金融脱媒的进程大大加快,利率市场化的进程也需加速推进。

  在这种背景下,汇率、利率市场化改革下一阶段应该如何开展?讨论这个问题,我们经常会进入到一个“死循环”的逻辑——汇率不能市场化是因为我们缺乏管理汇率风险的工具,而缺乏管理汇率风险的工具是因为外汇市场没有发展,而外汇市场没有发展却是因为汇率没有市场化。所以现在似乎到了必须迈出关键性一步的时候。

融资贵的利率逻辑

  其实融资贵的问题,就涉及到利率改革的问题。利率是个宏观变量,它服从于宏观经济稳定的诉求。但是在微观层面,更多是从财务角度来解读,其实每个企业面临的宏观环境必然是一样的,而优秀的企业可能融资利率就比较低,所以融资利率的高低是企业竞争力的体现,而那些竞争力低下的企业诉诸于管制的力量就会变得越强大。因此整个市场经济改革的过程,就是政府减少它所管制变量的过程,逐步减少它所管制变量的种类、资源的要素和价格。

  而事实上,企业诉诸于管制的力量来降低企业的要素价格也很有限,一方面政府不可能规定降低工资来降低企业的劳动力成本,另一方面政府也不可能降低原材料价格来降低企业的原材料成本。政府唯一能做的事情就是,管住汇率、利率,以减轻企业的财务负担。从这个角度来讲,零利率是最优、最有竞争力的利率。但是实际上这一结论并不成立,因为各国的宏观环境差异很大,回报率差异也会很大,储蓄与投资的关系就会非常复杂。

  利率变化会对财务产生影响,这是毫无疑问的。在计划经济体制背景下,我们常常会分析利率变化对企业、个人以及政府财务部门的影响,但这个影响是客观的宏观变量带来的,并不是考察利率问题的唯一的、决定性的方法。所以,我觉得我们不应该特别强调利率的财务效应。

  这个问题让我联想到台湾早期治理通胀的问题。当时,台湾通货膨胀率很高,有一部分人认为可以通过提高利率来治理高通胀率,另一部分人则认为不能提高利率,因为提高利率则会增加成本,最后只会使物价上涨。我举这个例子是想说明,我们应该充分认识到决定利率、汇率的宏观属性,以及利率、汇率市场化之后企业将面临的宏观环境。

  当然,利率和汇率并不完全一样,不同的企业可能面临不同的利率,这就涉及到信用风险的定价问题、信用分层的问题。商业银行应从企业的绩效、企业真正的信用水准,而不是所有制、企业大小,来决定贷款利率,这样能使利率分层更加有序、清晰。在利率市场化的过程中,这些特质如果能逐步体现出来,对发挥市场在资源配置中起决定性作用的意义非常大。不过,在利率市场化的早期发展过程中,这种分层可能比较粗放,但是覆盖的面也会扩大;当发展到一定程度或者一段时间以后,可能会再回归到一个比较正态的分布,利差会分细。

  当然,在这个过程中,可能还会衍生出其他问题,宏观上的量和微观上的价之间的矛盾。按照资金的使用效率,市场化的过程是一个优胜劣汰的过程。但是如果面铺得特别宽,在整个统一大市场的体制还没有建成、完善的情况下,某些部门还很难被淘汰,即使这些企业确实一直处于亏损状态,地方政府鉴于本地利益也还是希望维护它的生存。

破立结合推进利率市场化

  根据过去的经验教训,并轨或者是多轨制的时间越长,中间环节的套利机会就越多。当然,其中也会衍生出许多问题,所以我们常常会讨论金融市场“脱实向虚”的问题。但是任何事物想要发展就必须做到“不破不立” “立破结合”,所以,无论是汇率还是利率市场化首先需要我们从思想观念上进行转变和突破,即利率市场化本身就是优胜劣汰、优化资源配置的过程。

  当然,在经济有一定下行压力、资金周转放慢的背景下,企业对资金的需求量会非常大,特别是当前企业债务率也较高,在这种情况下,资金供给的数量和价格关系也会改变。如果信用好的企业不能得到比较优厚的融资条件,同时信用差的企业也不能出局,这就是一种不公平的竞争。在这个过程中,我们需要做好“破”,不能完全指望从增量的角度实现这种结构性的转换。

  利率市场化在“立”的方面的核心和难点是长期利率的形成。虽然过去银行也放长期贷款,但主要是放浮动利率的长期贷款。伴随着利率市场化的不断发展,倒逼金融市场向更深程度发展。高等级的信用债利率在不断降低,利率市场的分层也正在出现。当然,中央银行还应从理论上提升利率调节的能力和利率传导的效率。在这个过程中,还需要建立一套完整的利率政策体系。这一利率政策体系,是包括决策在内的一整套机制,是一个框架体系的建立,而不是一个简单的利率水平的确立或品种选择问题。

  总体来讲,经过二十年的发展,利率市场化的力量已经非常强劲。再加上其他领域的配套改革,以及政府角色、政府经济使命的转换,还有汇率市场化的推进,都给利率市场化带来了新的要求。

注:

[1]本文是作者在“2014 • 金融四十人年会暨专题研讨会” 平行论坛之宏观专场“汇率、利率市场化和资本账户开放”上的主题演讲,中国金融四十人论坛秘书处整理,经作者审核。


[打印]
[发送给朋友]
[放入收藏夹]
[复制地址]
相关点评 (共 0 条) 更多点评>>
我也说两句:[所发表的评论仅代表个人观点,与本网站无关] 更多点评>>

字数少于500
用户名: 密码: 匿名
高级
最新文章
金融科技监管沙盒:... [ 沈艳 ]
补充养老金、资本市... [ 沙雁 ]
深化改革,挖掘与中... [ 刘世锦 ]
是时候重新审视银企... [ 刘晓春 ]
货币错配:各国的教... [ 孙天琦 ]
2020及未来三年地产... [ 钟伟 ]
致2020:不确定性的... [ 彭文生 ]
证券法修改的“得与... [ 彭冰 ]
最热文章
下个十年:数字经济... [ 彭文生 ]
为什么专项债没能拉... [ 李奇霖 ]
中小银行风险处置无... [ 刘晓春 ]
致2020:不确定性的... [ 彭文生 ]
外需寻变 [ 伍戈 等 ]
近期金融数据包含了... [ 张 涛 ]
大数据、监管科技与... [ 刘春航 ]
央行困境:当凯恩斯... [ 缪延亮 ]

版权所有:北京四十人论坛顾问有限公司 秘书处电话(010-58297189)

联系我们:北京市西城区西直门外大街112号阳光大厦208室 010-58297189   邮箱:cf40@188.com