当前的经济与金融风险
黄益平
中国金融四十人论坛学术委员会主席
[ 2014-06-17 ]

  提要:我国经济增长速度放缓是符合预期的,我们容忍增长放缓的目的是为了转向新的更可持续的经济增长模式。而综合性的金融改革其实也是促进真正意义上的经济转型的重要手段。长期来看,相对较高、可持续的增长潜力依然是可期的,但是增长速度在有所回升之前还将经历进一步放缓的过程。

  无论是中国还是全球范围之内的经济增长,今年以来的表现与历史与预期相比都较为疲软。今年最出乎意料的发展可能是美国经济复苏不如预料的那么强劲,现在美国、欧洲乃至于中国的国债收益率都在下降,所以虽然美联储退出量化宽松政策,全球流动性状况究竟会如何变化还不清楚。根据官方数据,中国第一季度GDP增长速度是7.4%,这和中国公布的7.5%的增长目标非常相近。不过第一季度期间很多政府官员对增长减速表现得十分紧张,不少经济学家和企业家对这个数据的准确性有疑问,认为实际经济发展的表现可能要低于官方公布的数据。

GPD增速放缓符合预期

  我想具体提出三点看法跟大家交流。第一,GDP增长速度放缓是符合预期的,而且这个过程可能还将持续。最关键的是中国经济增长模式已经开始发生变化。过去中国独特的增长模式有两个非常突出的特征,一方面增长速度非常快,每年10%的发展持续了30年左右,被称作经济奇迹。另一方面,结构失衡问题非常严重,前总理温家宝曾经指出这个增长模式是不协调的、不平衡的、低效率的从而是不可持续的。因此,我们要改变这一经济增长模式,而且大家对此也形成了共识。最近经济学家们争论经济增长的目标应该定在7.5%还是7%,没有人觉得增长低于8%会导致灾难性的后果,可以预期的是早晚我们会接受低于7%的增长,但这可能还需要一些时间。与此同时,中国的经济结构也已经在发生变化。到目前为止,中国经常帐户的再平衡已经大致完成。我们的研究也表明消费占GDP的比重已经在上升。

  所有这些证据都表明,中国的经济增长模式确实已经在发生调整,但是我们还只是处于调整的初始阶段。要完成这一经济转型,我们还应该做些什么?让我们先退一步来看一看到底是什么导致了当前中国独特的增长模式,我的回答是不对称的市场化改革,即基本放开了产品市场,但保留了大量的要素市场的扭曲。这些包括劳动力、资本、土地和能源等市场的扭曲极大地压低了投入品的价格,相当于向企业提供了变相的补贴但对家户征收变相的税收,这个持续地从家户向企业的收入再分配过程正是过去以高速增长与结果失衡为特征的增长模式的主要成因。现在随着劳动力市场由过剩转向短缺,工资已经快速上升,这就是我国的经济模式开始出现变化的主要原因。但所有要素市场扭曲中,最为严重的是金融领域的扭曲。因此,我们只有忠实地执行全面深化改革的决定所提出的一系列金融改革的措施,才有可能真正完成经济增长模式的全方位转型。

中国仍面临下行压力

  第二,中国经济仍然面临下行压力。2014年实际的增长速度可能会略低于政府确定的增长目标,但不会相去太远。我们通常说推动经济增长的是三驾马车,即投资、消费和出口。大家知道出口增速在很大程度上取决于外部需求,消费也相对稳定,而且不可能在短时间内快速增长。最后是投资,主要包括制造业、基础设施和房地产投资三个方面。制造业投资基本是稳定的,因为从出口和消费来看不太可能出现激烈的变化。房地产市场可能会有一些风险。而目前政府已经采取一些措施来促进投资,包括增加现金流动性和加速棚户区改造等等。但是,现在的问题是即使想推动增长,政府无论在流动性扩张还是融资条件等方面都已经面临更多的制约,地方政府也不再可能像过去那样肆意筹资,所以政府能够采取的稳增长措施的效果也远不如以前。

  另外很重要的一点是,我们过去对所谓的改革红利有误解,似乎政府以加快改革,增长就会加速。最近IMF有一个研究表明,假设十八届三中全会关于改革的决定现在得到忠实的落实,2014年的GDP增长率可能会降低0.2个百分点,而到了2020年,GDP增长潜力才有可能提高2个以上的百分点。所以,短期来讲,如果改革措施全部实施,负面影响可能会更大。这是因为资源在进行重新分配的时候,比如从公有行业到私有行业,一些国有企业会被关闭,这样首先会使经济增长放缓,然后资源在私营企业中发挥的作用,增长才会加速,但这个过程需要时间,不可能瞬间完成。正是因为这几个方面的原因,我认为从长期来讲,较快的、可持续的增长潜力还是可期的,但短期看经济增长仍然面临下行风险,增长加速或者稳定之前可能还会首先进一步放缓。

金融领域风险最重

  第三,我认为当前最重要的风险是金融领域。很多人担心就业压力,我认为就业问题可能被误导了。有不少官员和经济学家一直说如果增长降到7%附近,失业问题就会很严重,因为城镇还需要1200万个的工作,说实话我不知道这个数字是如何得出的。1998年,政府提出8%的增长目标,那时每年劳动力增加800万,城镇每年需要1200万个的新工作以确保充分就业和社会稳定。今年的增长目标是7.5%,现在每年劳动力减少300万,我算不出来城镇如何还会每年需要1200万个新工作。现在经济增长已经降到7.5%以下,但我们还在经历劳动力不足和工资快速上升的问题。所以,总的来说,如果增长速度下降太多,就业可能会有问题,但在当前这不是最大的风险。

  金融领域存在最严重的风险,一方面我们必须认识到,中国是唯一一个没有经历过大规模金融危机的新兴市场经济,这个特例能否继续保持下去?我国目前金融抑制的程度非常高,比全世界平均水平高,而且比很多低收入国家水平还要高。过去我们没有遇到太大的增长问题,因为受管制的金融体系还是能够有效地将储蓄转化为投资。另外,政府介入金融活动也有助于促进金融的稳定性。但现在的问题是这些抑制性的金融政策已经难以为继,第一,由于包括资本在内的资源的错配,已经使我国的增长模式长期来看不可持续。第二,影子银行体系和热钱流动等问题的存在,强力证明了目前利率管制政策已经难以为继。所以我们要进行改革,全面性改革计划是在去年推出的,在金融领域中的改革包含11个重要的方面,易纲行长把它们概括为三个方面,第一是市场准入,第二是市场开放,第三个是监管改进。我认为金融改革在很大程度上是市场创新倒逼政策创新,影子银行当然有风险,但是我们可以把它看成是市场对于抑制性金融政策做出的自发反应,其实也是一种自发的利率市场化。

  关于金融风险,具体而言我有几个判断。第一,我们的金融体系确实有很多问题,但是我认为最大的金融风险不是资不抵债或者资本金损失,而可能是流动性紧缩。第二,存量不是问题,但流量可能是个问题。比如我们现在担心地方融资平台可能带来的金融风险,但政府有能力化解地方融资平台已经积累的那些问题,但如果这些问题不断放大,总有一天政府会无法应对。所以我们推进金融改革,是为了化解已经出现的问题,同时改进资源配置的效率,但同时我们要想法设法地控制新的风险,避免金融危机。

注:

[1]本文是作者在2014年5月17-18日的2014“中美欧经济学家学术交流会”上所做的主题演讲,由中国金融四十人论坛秘书处整理,经作者审核。

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