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理顺我国货币政策调控体系
中国金融四十人论坛成员 丁志杰 [ 2014-06-12 ] 共有0条点评

  存款准备金是我国货币政策的重要工具之一。1984年我国建立存款准备金制度,要求银行向人民银行缴存法定存款准备金,主要目的是通过影响金融机构的信贷扩张能力,发挥间接调控货币供应量的作用。进入21世纪,我国国际收支顺差不断扩大,外汇储备规模迅速增加。为保持人民币汇率稳定,人民银行大量买入外汇,形成人民币基础货币“被动”投放。同时,为防止由此造成的货币供给过度扩张,人民银行不得不通过调整存款准备金率进行对冲干预,控制银行信贷供给能力。鉴于与央票等其他货币政策工具相比,提高法定存款准备金率对冲外汇的成本低、见效快,人民银行近些年频繁调整存款准备金率。自1984年以来,人民银行先后45次调整存款准备金率,2003年以后就多达40次,由此确立了存款准备金在货币政策工具中的主体地位,并在我国宏观调控中发挥了重要作用。但随着近年来我国转变经济发展方式和创新宏观调控思路,法定存款准备金制度的副作用日益积累和显现,不仅阻碍了市场在资源配置中起决定性作用,更重要的是,严重制约了金融机构服务实体经济发展的水平和能力,亟待进行调整和完善。

一、存款准备金制度的弊端日益显现

  1. 存款准备金率过高锁定了大量金融资源。2003年以来,我国法定存款准备金率总体上呈上升趋势,在40次调整中有32次是上调存款准备金率,从2003年最初的6%上升至目前大型金融机构的20%、农村合作银行的16%、农村商业银行的14%。由于我国法定存款准备金不能用于清算支付,银行还需在人民银行持有一定的超额存款准备金,因此目前我国银行体系的实际存款准备金率应在20%以上。以2013年底为例,金融机构在人民银行的存款准备金达20.6万亿元人民币,相当于当年GDP的36.2%,占全部银行业金融机构总资产的13.6%。这种非市场化的调控方式大大削弱了金融资源的使用效率。

  2. 巨额存款准备金抬高了国内利率水平。在人民银行的存款准备金是商业银行的一项资产,目前人民银行付给商业银行法定存款准备金的利率为1.62%,超额存款准备金的利率为0.72%,平均在1.5%左右,远低于商业银行吸收存款的综合成本。因此,商业银行只有通过提高其他资产主要是贷款利率,同时扩大资产负债规模,才能抵补缴存存款准备金的机会成本。据测算,即使是执行较低存款准备金率的中小金融机构,贷款利率也需要提高至少0.5个百分点,才能抵补向人民银行缴存存款准备金所带来的成本。这就形成了我国高储蓄率和全球“超低利率”背景下的“国内大规模货币信贷投放与利率利差居高难下”并存的格局。而从某种意义上讲,存款准备金实质上是一种变相的税收,最终会通过高利率和高利差将成本转嫁给实体经济。目前存款准备金的规模已超过GDP的1/3,不仅给实体经济带来沉重负担,而且还大大降低了金融机构对实体经济的支持作用。

  3. 严重削弱了货币政策操作的空间和效果。目前,人民银行运用存款准备金主要是对冲造成基础货币投放的外汇占款。近些年,由于对存款准备金政策的依赖,外汇占款几乎已成为我国基础货币投放的唯一渠道。以2014年2月底数据为例,我国基础货币为27.4万亿元人民币,而人民银行的外汇占款就超过27万亿元人民币。其结果是,我国基础货币发行基本上是以等值的美元为保证,国内信贷投放渠道基本关闭。这种基础货币发行美元化模式的固化倾向,使我国货币发行逐渐失去自主性。

  4. 维持了“倒贴”的外汇资产管理体制。巨额外汇占款、高额存款准备金主要是由于近些年我国外汇储备规模迅速扩大造成的。目前人民银行是我国海外资产的最主要持有者,其外汇资产占我国海外资产总额的比例高达2/3。由于外国在我国的资产收益率远高于人民银行外汇储备的投资收益率,进而形成了一方面我国具有庞大的海外净资产,另一方面投资收益却为负数。我国自2004年开始公布国际投资头寸起,一直是对外净债权国,但大多年份的投资收益均是负数(此外还有不小的资产价格变动损失)。如2005~2013年,我国对外净资产从4077亿美元增加到19716亿美元,累计对外净资产即“对外输出储蓄”多达124349亿美元,但总投资收益为-5126亿美元,对外净资产的收益率为-4.12%。正是由于人民银行能以较低成本的存款准备金对冲外汇占款,使得我国长期“倒贴”的对外资产管理模式得以维系。而随着我国外汇储备规模不断增长,人民银行的外汇占款和存款准备金居高难下,形成了恶性循环。

二、理顺我国货币政策调控体系的思路

  我国存款准备金率居高难下的根源在于我国经济发展模式、贸易投资方式以及外汇储备管理体制等长期存在的结构性问题。它既是这些结构性问题的结果,同时又维系和强化了这些结构性问题。当前,我国经济增长存在较大下行压力,市场上形成了较强的降准预期,可考虑以调整存款准备金政策为突破口,推动与之相关的货币政策调控体系和外汇储备管理体制改革。

  1. 采取切实有效措施把存款准备金率降下来。管理操作方便易行,加上成本可向实体经济转嫁,是我国货币政策长期依赖存款准备金这一货币工具的主要原因。为减轻巨额存款准备金给实体经济带来的沉重负担,应把降低存款准备金率作为一项长期工作目标。鉴于近些年我国调高存款准备金率与应对美国实施量化宽松货币政策(QE)密切相关,随着今年美联储启动退出QE,外汇流入我国的压力相应减缓,给下调存款准备金率提供了一定空间。虽然下调存款准备金会使国内利率利差走低,而且美联储明年年中有可能提高利率,但由于我国目前的利率水平处于较高水平,高于世界平均水平,因此不会造成资本大量外流等冲击。即使在不具备整体下调存量准备金率的情况下,也可灵活采取差别化、定向“降准”方式。鉴于人民银行持有巨额外汇占款,应从资产负债表的“资产”与“负债”两个方面同时瘦身:建议人民银行实行差别化存款准备金率政策,即优先考虑“走出去”因素,对自身积极“走出去”和支持企业“走出去”力度大的商业银行给予适当降低存款准备金率的政策优惠,由此释放出来的存款准备金以外汇资产支付,实现人民银行“外汇占款资产”和“存款准备金负债”的同降。这样,还可为人民银行通过国内信贷渠道发行货币腾出一定空间,逐步实现货币自主发行。

  2. 建立与市场经济相适应的货币政策调控体系。存款准备金政策作为货币政策工具之一,由于存在干预微观经济主体活动等的非市场化负面效果,从上个世纪80年代开始就已被大多数国家弱化乃至摒弃。而我国近年来一直过于倚重这一工具,使公开市场业务、利率政策等货币政策工具的作用受到较大抑制,处于辅助性地位。比如,由于近些年存款准备金率处于较高水平,我国推进利率市场化改革的结果是利率不降反升,人民银行调整利率政策几无空间,使这一重要货币政策工具难以起到应有作用。未来人民银行应逐步强化公开市场业务、利率政策等货币政策工具的主导地位。在降低存款准备金率的过程中,还可考虑结合调整存款准备金的利率水平发挥其调控作用。

  3. 调整外汇储备管理体制。近些年,我国外汇储备规模迅速增长,而人民银行需通过货币化渠道购买外汇储备又造成了我国存款准备金率居高难下。正是这种货币发行方式造成了我国外汇储备规模与货币政策操作之间扭曲的互动关系。为切断外汇储备规模变动与货币发行之间的关联,世界上很多国家如日本、美国等均由财政部通过发行国债等方式购买外汇资金,而不是由央行负责管理外汇储备。未来,可考虑将外汇资产和与其对应的负债剥离出人民银行的资产负债表,即将部分外汇储备存量和未来外汇储备增量,划归财政部管理,由财政部负责购买这部分外汇储备的人民币资金来源。为减少外汇资产经营管理成本和队伍重复建设,财政部可委托人民银行行使这部分资产的日常运营操作。如果由财政部管理部分外汇储备,会使我国对外资产负债结构扭曲及造成的低效益问题进一步暴露,从而可“倒逼”我国形成和完善以经济效益为中心的外汇资产管理体制和启动与之相关的对外经济体制改革步伐。


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