沪港通:新一轮牛市的催化剂
沈建光
[ 2014-08-28 ]

  近一个阶段,中资股演绎了一波强烈的上涨行情。港股恒生指数从去年年中重返20000点以来已累计涨幅达26%,步入牛市境地。A股也呈现震荡上行,7月以来(截止8月21日)上证综指累计上涨了8.7%。相比之下,同期欧美股市表现则偏弱,美国道琼斯工业平均指数上涨0.5%,英国伦敦金融时报100指数下跌0.37%,德国法兰克福DAX指数下降5%,法国巴黎CAC40指数则下降3.7%。

  可以看到,本轮中资股上涨主要是港股带动的,且与海外资金流入关系密切,说明本轮上涨与近一段时间中国政府正在力推的沪港通政策密切相关,海外投资者看好中国股市,进而重新配置全球资产投资。

沪港通的推出有三大利好

  首先,沪港通是促进资本项目开放与人民币国际化的重要举措之一,是证券投资放开的试验田。毫无疑问,近几年来,中国政府推动人民币国际化是十分积极的。从近期来看,7月初外管局取消银行对客户美元挂牌买卖价差管理,促进外汇市场自主定价,以及央行决定放开小额外币存款利率上限的改革试点,由上海自贸试验区扩大到上海市的试验等等,都是推动人民币国际化的重要举措。

  与此同时,当前亦有更多地欧美国家、新兴市场国家对人民币国际化表达出愈加浓烈的兴趣。在笔者看来,这或许与美国依仗美元霸主地位,屡屡独断专行的处世风格密不可分。从实践中也能看出,欧洲对于人民币国际化有强烈诉求。伦敦、法兰克福、卢森堡和巴黎等欧洲核心金融城市都在竞相成为欧洲离岸人民币市场,人民币清算行亦在各地加快布局,亚洲以外的第二大人民币离岸市场版图正在欧洲逐步成形。金砖国家开发银行总部定于上海,也为中国在国际市场发挥更大作用、为金砖国家加强联系创造了条件。

  此外,央行还致力于在两年之内实现利率市场化,支持人民币双边互换的国家也在增多,离岸人民币产品更加丰富,这些均显示中国正在沿着汇率市场化、利率市场化、资本项目开放以及离岸市场建设四个方向加速推进人民币国际化的进程。而沪港通的起航作为促进资本项目开放的一环意义重大,显示了中国政府更加开放的决心。笔者预计, 2016年人民币有望实现基本可兑换。此外,鉴于人民币海外欢迎程度超出预期,在实现资本项目可兑换后,人民币成为国际储备货币情形可能比想象中乐观,预计在内外部共同推动下,2020年人民币有望步入国际储备货币行列。

  其次,沪港通有利于吸引海外资本,为海外资本投资中国创造了更大空间。本轮中资股上涨有一个明显的特征,即主要是靠海外资金推动的,这与早前颇有市场的海外投资者看空中国的观点大相径庭,也用实践反击了卖空阴谋论。实际上,正如笔者一直强调的,以阴谋论的角度看问题是片面的,在成熟市场影响股市的最关键因素莫过于对于基本面好坏的判断。

  结合当前全球经济与政策走势分析,笔者认为,此次海外投资者看好中资股是其全球资本配置的需要。具体来看,今年美联储量化放松退出已步入正轨,年内结束QE已成定局,问题只是何时加息。虽然欧洲债务危机最困难的时刻已经过去,但结构性改革任重而道远,通缩压力仍然困扰欧洲政策制定者,地缘政治风险也加剧了不确定性。如此看来,投资者未来对欧美股市越加谨慎。结合以往全球股票市场的表现来看,受益于量化放松,早前欧美股市已然上涨较多,继续大幅快速上涨的空间实则有限,而中资股以往表现大大弱于欧美市场,其实是价值洼地。现在中国领导层改革决心有目共睹,如果宏观经济能够企稳,将是全球资本最青睐的地区之一。

  最后,沪港通帮助港股与A股联通,有助于减少同股同权不同价的现状,有助于国内投资价值投资理念。可以看到,以往A+H股同时上市的公司,存在同股同权不同价的现象,部分股票折价率十分显著。比如,相对而言,中小盘股A股价格大于H股价格的情况并不少见,而保险、金融等大盘蓝筹股票在A股估值偏低也由来已久。通过沪港通,修正投资者的偏好,有助于引导双方市场股价的合理估值。从这波行情来看,变化较大的往往就是两地价格差距较大、折价率偏高的股票,这说明笔者期待的这一过程其实已然发生。

股市上行有助于缓解经济运行矛盾

  这拨中资股上涨行情来之不易。所谓久旱逢甘霖,在笔者看来,此轮中资股反弹如果能开启新一轮资本市场行情,不仅有利于提振经济,也能同时缓解当前中国经济运行的多重矛盾。

  具体来看,经过了二季度的微刺激政策,中国经济扭转向下的势头,出现企稳的迹象,但是从7、8月经济数据来看,经济仍旧面临较大挑战。8月汇丰PMI结束了此前连续4个月的升势,大幅下降到50.3%,为3个月来新低。而7月宏观、金融指标也整体放缓,显示复苏前景尚不稳固。

  同时,当前中国企业面临融资与降杠杆率的困境,笔者认为,在经济疲软,企业运行困难之下,强制降杠杆显然并非最佳选择。通过做大股权融资市场,为企业补充资本金,间接地降低企业债务杠杆率,或不失为纾困实体经济的良方。

  此外,资本市场走出低迷,也会助力国有企业改革。如今国企改革的大幕已然拉开,发展混合所有制经济,引入民资的进程正在加快。但是改革能否成功,关键在于国企改革的浪潮中,机制是否透明,现代公司治理能否实现。在笔者看来,大力发展资本市场、股市上行将为混合所有制的推进创造机遇,提高混合所有制推进的速度和效率。

资本市场持续向好需要“宽信贷”

  困扰下半年经济复苏的最大不确定因素莫过于进入下行通道的房地产市场。由于房地产市场与宏观经济金融联系甚密,鼓吹房地产崩盘论,加速刺破房地产市场泡沫会引发大的金融动荡,对改革不利。从房地产市场开工低迷,销售受阻的情况来看,房地产对其他行业与经济的负面影响已经有所显现,近期数据回调也很大程度上受此影响。因此,接下来,一个重要任务是警惕房地产硬着陆的风险。而防止硬着陆最有效的办法是解决按揭贷款难和贵的问题。金九银十是个关键期间,建议货币政策要在此前做好对首套房贷款可得性和优惠利率的安排,对建小户型房地产开发贷款给予支持,以防止房地产市场崩盘对经济与股市带来的下行风险。

  如此看来,资本市场的积极反应来之不易,也至关重要。未来若要确保这种向好趋势的持续,后续努力仍然不容忽视,特别是笔者认为,资本市场的健康发展不仅需要财税体制和国有企业改革的突破,也需要一个相对宽松的信贷环境。从这个角度而言,为解决融资难和融资贵的问题,货币政策仍然大有可为,降准降息将是不错的选择。

(作者系瑞穗证券亚洲公司董事总经理、首席经济学家)

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