加快构建规范透明具有约束力的地方政府融资机制
潘功胜
中国金融四十人论坛学术顾问
[ 2014-08-31 ]

  注:本文为中国农村金融论坛内部课题“我国城镇化发展的融资机制研究”的部分成果,中国农村金融论坛由中国金融四十人论坛与中国农业银行共同发起。课题负责人潘功胜系中国人民银行副行长,课题组成员包括纪志宏、王宇、纪敏、唐滔、李健强、孙彬、杨丰、牛慕鸿、袁鹰。

  本文发表于《新金融评论》2014年第4期(总第12期)。课题成果完整版即将正式出版。

 

  摘要:完善地方政府融资机制,对积极稳妥推进新型城镇化、维护金融稳定以及加快政府职能转变、深化财税体制改革等都具有重要意义。当前和今后一个时期,加快构建以发债为主的地方政府融资机制,需要做好激励相容的制度安排,债券发行、使用、偿还主体保持一致,通过完善立法、强化财政纪律和健全金融市场,硬化地方政府预算约束。

  关键词:地方政府融资 发债 风险约束

  党的十八届三中全会《关于全面深化改革若干重大问题的决定》和《国家新型城镇化规划》都提出,“建立透明规范的城市建设投融资机制,允许地方政府通过发债等多种方式拓宽城市建设融资渠道,建立规范合理的中央和地方政府债务及风险管理预警机制”。这些论断既为城镇化融资开辟了新的渠道,也为健全地方政府融资机制和深化相关改革指明了方向。

一、完善地方政府融资机制的紧迫性

  与发达国家一二百年的城镇化过程相比,我国城镇化起点低、发展快,人口转移规模大,需要在基础设施、公共服务等方面进行大量投资。必须借助金融市场,建立一个多元化可持续的融资机制,广泛利用社会资金参与城镇化建设。

  我国城市基础设施等城镇化建设的资金筹措方式,是随经济金融体制改革逐步变化的。从1979年开始,国家在基本建设投资领域实行财政拨款改为银行贷款的试点,1985年试点全面推开,城镇基础设施建设也开始向银行贷款,如国际组织贷款和国债项目转贷地方等,一些城市也向市民集资用于道路交通等市政基础设施建设。上世纪九十年代分税制改革和政策性银行设立,进一步推动了城市基础设施融资的市场化。在分税制体制下,地方政府税收收入趋于稳定,相对独立的信用基础逐渐形成,开始有条件利用自身信用支持市政建设。事实上,无论是当时对国家开发银行“两基一支”贷款提供财政贴息或风险兜底,还是其后的“打捆贷款”、综合开发贷款等“银政合作”,都是地方政府信用与银行贷款结合的不同形式,既反映了城市基础设施兼具公共产品和使用者付费的双重属性,也是当时财政和金融体制下市政建设资金筹集的一种市场选择。同样,近年来迅速兴起的“土地财政+平台负债”融资模式,尽管在具体形式和还款来源上有所不同,但本质上仍是地方政府信用和市场化融资相结合的产物。

  经过多年改革,应该说目前地方政府性融资已大大突破了传统的单一财政投入模式,或多或少借鉴了国际上市政债、公私合作、资产证券化等通行做法,城投债等债券发行也逐渐增多,融资的公开性和市场约束有了增强。资金使用效果上,城市基础设施投资快速增长,供给能力明显改善,不仅成为拉动投资稳定内需的重要力量,也促进了全社会生产、消费、投资活动的便利化,提升了整体经济运行效率,基础设施改善的正外部性正不断显现。同时尽管融资平台等地方政府性债务增长较快,但整体风险仍然可控。目前包括中央政府、地方政府以及融资平台在内的政府性债务占GDP比例在国际上仍处于较低水平,并且融资平台形成的债务,主要用于投资性而非消费性支出,相应形成的资产对债务有一定的自偿能力。

  尽管现行地方政府性融资模式发挥了积极作用,但也要正视存在的问题。首先,目前的平台融资模式容易导致债务主体责任不清和过度负债。地方政府一方面具有较强的融资动机,另一方面受预算法限制又不能直接负债,转而通过融资平台负债,债务主体(融资平台)和资金使用主体(地方政府)脱节,这就相应弱化了地方政府的偿债责任,容易导致过度负债。其次,财政制度特别是预算制度不健全导致偿债责任弱化。一方面政府对融资平台、上级政府对下级政府债务存在隐性担保,应该承担偿债责任;另一方面融资平台等大多数地方政府性债务又尚未纳入预算管理,加之跨年度资本预算不健全,偿债责任实际上难以落实,也容易导致债务支出挤占经常性支出。第三,现有融资模式过度依赖土地出让金难以持续。根据审计署公布的数据,目前土地出让金已占地方政府性收入的一半左右,是平台债务偿债资金的主要来源。尽管用土地未来增值收益融资在方向上并无不妥,但在利用方式上较为单一,主要通过“招拍挂”将土地未来增值收益一次性归入当期政府,缺乏财产税、土地租赁等与城镇化水平提升挂钩的渐进利用方式,既容易导致土地资源过度超前开发,影响地方政府融资的可持续性,也会助长高地价、高房价以及“新官不理旧账”等短期行为。

  在上述体制机制障碍制约下,金融市场正常的优胜劣汰机制往往难以发挥作用。地方政府性融资行为不规范不透明,多头负债、交叉担保、土地经营权重复抵押等现象时有发生。2010年地方政府债务审计之后,相关部门要求银行对融资平台贷款“降旧控新”,地方政府转而通过“影子银行”等成本更高、风险更为隐蔽的渠道融资,融资规模没有得到有效控制。两次审计(2010年2013年6月底)间隔的短短两年半时间内,省市县三级地方政府负有偿还责任的债务余额就从67110亿元增长到108859亿元,累计增长62.22%。同时影子银行渠道融资的膨胀,也扭曲了利率定价机制,是导致刚性兑付和挤出部分实体经济融资需求的因素之一。这些情况都表明,如果不在体制机制上加快拓展阳光化透明化的地方政府融资渠道,不仅城镇化建设资金难以保障,而且会扭曲金融市场正常的信用筛选机制,导致债务风险不断累积,必须疏堵结合,标本兼治,从体制机制上加快完善地方政府融资机制。

二、地方政府发债是规范透明、约束力强的融资机制

  从国际经验看,地方政府发债虽非唯一融资方式,但其公开性带来的市场约束,偿债来源和城镇化红利释放(土地房产增值、使用者付费和税收增多)形成的互动,以及对推动公共财政透明化、阳光化、健康化的好处,早已被实践广泛证明。其中一个典型做法,就是地方政府(通常是市、县、郡等市政当局)或由其委托特定机构发行市政债。从历史上看,市政债和城镇化进程关系较为密切。美国南北战争后到一战结束这段时期,城镇化快速发展,市政债发行规模超过国债。上世纪50-70年代,日本经济高速增长推动城镇化快速发展,这一时期地方债也大量发行。巴西、墨西哥、阿根廷等国市政债发行有过一些挫折,但经过上世纪80年代末的财政整治,违约风险大大下降。90年代以来,俄罗斯、波兰、匈牙利、捷克等转轨国家也大量发行市政债支持基础设施建设。据世界银行统计,目前市政债或类似地方债占全球债券总额的9%,占政府债券的35%。大国经济体中,无论是财政联邦制还是单一制国家,市政债或类似地方债都在城市建设中得到广泛运用。

  市政债的广泛应用并非偶然。首先,允许地方政府发债融资,更能实现融资效率上的激励相容。经济学上的激励相容是指外部制度设计要与执行者的自我激励相一致。具体到地方政府发债融资的好处,主要是两条:一是事权主体与融资主体能够保持一致,即谁花钱、谁借钱、谁偿还,这样融资主体的融资可得性和偿债激励就能保持一致,就会形成举债的自我约束;相反,如果事权主体和融资主体分离,比如目前的平台负债、政府花钱模式,融资主体的激励和约束就会分离,作为城镇化事权主体的地方政府就倾向于过度负债。二是事权与偿债资金来源保持一致,即城市基础设施融资的偿债来源主要依靠自身“红利”的释放,比如公共服务改善带来的产业、人口集聚和土地增值等,这样融资可得性就能和公共服务的改善挂钩。比如财产税(房地产税)作为国外市政债的一项重要偿债资金,其税源多少就直接与城市基础设施及公共服务改善程度有关,这样理论上地方政府就会尽可能将市政债资金用于改善当地公共服务。除财产税外,一部分具有使用者付费功能的(供水、供电等)公共事业之所可由社会资本提供资金,同样是基于税源(收入来源)和事权改善相一致的激励相容原则。  

  其次,市政债等更能体现融资成本负担上的代际公平。城市化领域涉及的大量的基础设施和公共服务事权,大都具有一次建成、长期使用的特点,客观上容易产生“前人栽树、后人乘凉”的代际负担不公问题,这类问题在以往主要通过税收为城镇化建设融资的做法下尤为突出,而金融机制特别是资本市场长期融资机制一定程度上能够解决这一问题。即借助长期负债能够将城镇化的未来收益提到当前使用,将来逐渐偿还。正因如此,不少国家市政债期限长达20年以上,既能较好地满足城镇化建设的长期资金需求,也能在较长时间内分摊财务成本。相反,银行虽然也能发放中长期贷款,但囿于其资金来源以短期存款为主,过多发放中长期贷款容易产生流动性风险。并且市政债发行后能够在二级市场转让交易,流动性强于贷款,能在更大范围内吸引保险资金、养老基金等长期稳定的机构投资者,在提供长期融资的同时,降低整个金融体系的流动性风险。

  第三,发债融资对债务人的约束更强。首先,与银行贷款相比,市政债是在金融市场上的公开融资行为,需要披露相关信息和进行信用评级,债券价格可以及时反映地方财力的稳健状况,债券违约也会损害地方政府声誉,既面临较强的市场约束,也能激励地方政府改善信用状况降低融资成本。其次,多数国家市政债发行具有较强的财政纪律,一些国家实行的地方政府公共融资项目破产或类似制度,对防范债务软约束和隔离风险有积极作用,一些国家虽然没有明确的地方政府破产制度,但也有类似明确地方政府财政责任的做法。未来允许地方政府发债融资,也可借鉴类似机制强化地方政府的偿债责任,有效弱化风险的外部性。此外,一些国家地方政府发行用纳税人税收偿债的一般责任债券,还要经过民意听证,市政债投资者中也有相当一部分是本地居民,这些都强化了市政债的民意约束。

  正因为市政债在风险约束上具有相对优势,尽管其发展过程中有过一些波折,但总体而言,违约风险明显低于公司债或银行贷款。特别是上世纪80-90年代以来,不少国家通过出台一系列强化财政纪律和提高透明度的法案清晰界定了市政债的偿债主体、偿债来源和违约处置责任,尤其是在制度设计上有效隔离了地方债风险向中央财政的传递,市政债违约率大幅下降,美国、日本等通常不超过1%。在这次国际金融危机中,市政债发行和价格所受到的冲击也明显小于一般公司债券甚至国债。

三、地方政府“阳光发债”能够对推动相关改革发挥重要作用

  不久前,中央决定在10省市开展地方政府政府自主发债试点。这一举措的意义,并不在于为地方政府增加一个新的融资渠道,也非简单否认其他方式,而是以试点公开发债这种较为规范透明的融资方式为突破口,推动相关财税、金融体制的健全和政府职能转变,从而逐步形成一个规范地方政府性融资行为的体制机制基础。

  从与财税改革的关联性看,地方政府发债必然对相关的预算改革、政府间财政关系以及税制完善提出要求,必然对财政透明度公开性建设起到推动作用。比如地方政府发债就要在预算编制上,对跨年度资本预算的收入、支出以及偿债来源作出明确安排,其中也包括土地出让金等政府性基金的规范,这就可能对遏制“新官不理旧账”等短期行为起到一定作用,也能更好地平滑公共基础设施支出的财务负担,增强地方政府负债的可持续性。再比如,允许地方政府发债,其债务责任承担必然涉及到与上、下级政府财政关系的厘清,对打破中央财政兜底风险的传统,强化地方政府财政责任和预算约束都不无裨益,有助于加快健全财力与事权相适应的财税体制。同时从偿债能力方面考虑,允许地方政府发债必然要求有一个稳定可持续的收入来源,这就会对深化分税制改革、培育稳定的地方税收入、加快公共品价格改革起到推动作用。此外,地方政府发债作为公开市场的融资方式,要求债务人规范和充分披露信息,有助于健全政府资产负债表和会计报告制度,推动政府收支的规范化和阳光化,而财政透明度对提升资金使用效率和约束债务风险能够起到重要作用。

  从与金融改革的关联性看,地方政府发债对发展多层次资本市场、健全金融市场约束机制和推动利率市场化改革等都具有重要意义。长期以来我国金融结构的一个缺陷,是直接融资比重偏低。通过推动地方政府发债,在拓宽城镇化融资渠道的同时,也能直接丰富资本市场的层次和产品。特别是我国作为一个大国经济体,不仅地方政府发债总量具有相当的市场潜力,而且不同地区、不同层级的地方政府信用状况差异较大,信用层次较为丰富,对健全金融市场信用分层的定价体系、满足不同投资者需求都能起到重要作用。随着地方政府债券市场的扩大,也有助于推动金融市场信用评级、发行、交易以及投资者培育和保护制度的完善。从金融市场现状看,目前债券市场规模已有26万多亿,市场征信、登记、托管、清算等基础建设也显著改善,近年来市政项目城投债的大量发行,也为地方政府发债积累了初步经验。城投债等市场市场化程度较高的债券,其风险和利率变化对发行人和投资者的影响也正逐渐增强。2011年年中云南高速等城投债违约,一度引发整个城投债市场萎缩;去年下半年债券利率明显上升,城投债发行量也明显下降。今年以来债券市场违约有所暴露,信用利差也明显扩大。这些情况都表明,试点地方政府发债的市场环境正趋于改善。

  从与政府职能转变的关联性看,地方政府以发债方式融资,有助于强化当地信用状况和融资可得性以及利率的内在联系,有助于激励地方政府改善金融生态环境和推动信用体系建设。此外,地方政府在发债、管理和偿还过程中,还要涉及诸如财政纪律、人大、民意监督等多重约束,有助于调动各方面积极性参与公共项目治理,推动国家治理体系的现代化。

四、强化地方政府发债的风险约束机制

  开展地方政府自主发债试点,关键是如何有效控制风险。与以往相比,此次试点最大的不同和亮点,是强调自发自还。一方面市政债是在金融市场上的公开融资行为,较为规范透明,在风险约束上具有相对优势;另一方面也要在制度设计上做好安排,债券发行、使用、偿还主体应保持一致,强化财政纪律和金融市场约束,并且要以立法形式强化地方政府预算硬约束的法律基础。

  债券发行、使用、偿还主体统一。目前平台融资或中央代发地方政府债券的一个明显弊端,是平台负债、政府用钱,或地方用钱、中央统借统还。这些做法实际隐含了上级政府对下级政府、政府对融资平台的信用担保,不利于硬化预算约束,也会影响资源配置优化。哪个城市能发债,发多少债,是上级政府不是金融市场说了算,下级政府就可能把精力放在游说上级政府、争指标、争额度而不是改善当地信用环境上,不同地方的信用好环没有区别,金融市场难以将真正城镇化质量好的地区筛选出来发债,正常的违约风险也得不到及时暴露,长此以往反而容易增大风险。这次试点强调地方政府自发自还,无疑是切中了问题的要害,但试点仍限于省级政府,实际是省级政府在全省范围内统借统还统筹使用发债资金,资金使用主体和债务主体仍存在一定脱节。从国际经验看,地方债的发行主体,主要还是作为资金最终使用者的市政当局。从强化债偿责任和优化债务资源配置出发,应扩大市级政府自主发债试点;对确需由上级政府代发的,也应明确资金使用主体的偿债责任,真正做到自用自发自还。

  强化财政纪律约束。尽管市政债等具有自我约束债务总量膨胀的内在优势,但必要的财政纪律约束仍不可或缺。除建立规模控制、举债审批、风险预警、统计管理等机制外,关键是实现风险隔离和增大违约成本。风险隔离的主要保障,是在预算编制中严格遵循经常性和资本性收支分离的“黄金法则”,禁止用债务收入弥补经常性收支缺口。这样即使地方债出了问题,也不影响基本公共服务支出,不会倒逼中央政府救助。有些国家允许地方政府破产,有些国家的地方预算设立特殊目的政府和特别会计账户,封闭管理市政债项目资金,都是隔离风险的做法。同时债务预算应按期限连续滚动编制,防止新官不理旧账。在实现风险隔离的基础上,应尽可能在财政制度设计上增大地方政府的违约成本。比如曾爆发债务危机的巴西、哥伦比亚等拉美国家,就通过立法明确规定地方政府债务上限,以及公共债务(包括或有债务)的口径和报告、审计和处理制度,违反者会面临收入、支出受限,裁撤公务员,甚至承担刑事责任等惩罚;对超出预警指标的高风险债务地区,则必须接受上级政府的强制性财政重组,地方政府财权会被暂时接管。一些国家地方政府破产制度中的具体条款,也与之类似。

  健全金融市场约束。发债融资的一个重要优势是市场约束强。但这一作用发挥的前提,是要有充分、规范的债务人信息披露。要探索编制地方政府资产负债表,建立权责发生制的政府综合财务报告制度,使地方政府性债务可见、可控。在地方政府债券发行、资金使用和偿还全过程中,应强化信息披露监管,鼓励机构投资者自身对地方政府开展征信和信用评级,发挥非盈利专业机构评估地方政府信用的积极作用。健全投资者约束机制,优化投资主体结构,吸引养老基金、保险公司、主权财富基金等长期投资者入市;借鉴国际经验,鼓励当地居民投资本地市政债,在拓宽居民财产性收入渠道的同时强化投资者约束。同时要建立发行人和投资者分级制度,消除隐性担保,打破刚性兑付,完善市场退出机制,强化投资者的风险自担责任。

  完善政绩考核机制。当前无论是以GDP论英雄的政绩考核机制,还是政府自身行为公司化以及平台融资模式下极易混淆的政府和企业信用,都是政、企信用不分、政府和市场行为错位的反映。要通过完善政绩考核机制、深化行政管理管制体制和健全财税体制,使政府行为真正转到宏观调控、公共服务、保障公平竞争、推动可持续发展上来,为金融市场优胜劣汰和风险定价机制发挥作用创造条件。

  允许地方政府发债及相关改革是一项系统工程,涉及诸多利益调整和改革,政策突破固然重要,法律保障更不可少。从加快健全财力与事权相对应的财税体制,规范地方政府融资行为和防范风险出发,允许地方政府发债是大势所趋。只有在法律上明确赋予地方政府负债主体地位,才能清晰界定各类地方政府性债务的偿债责任,才能依法充分依法发挥各级人大的监督职能,强化相应的财政纪律和市场纪律约束,减少地方政府各种不规范融资行为和隐性风险的不断累积,并带动相关改革深化,从根本上加快健全规范透明具有约束力的地方政府融资机制。

参考文献

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【2】中共中央,国务院.国家新型城镇化规划(2014-2020年)[Z].2014-3-16

【3】John Joseph Wallis. American Government Finance in the Long Run: 1790 to 1990[J]. The Journal of Economic Perspectives, 14(1): 61-82.

【4】阿瑟•奥沙利文.《城市经济学(第四版)》[M].苏晓燕译.北京:中信出版社,2003

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