出口韧性重估和人民币汇率前景

出口预期强劲

Q1：在当前的国际经济形势下，高盛对中国经济的预测相对其他外资银行显得更为乐观：将2025年GDP增速从4.9%上调至5.0%，2026年从4.3%上调至4.8%，2027年从4.0%上调至4.7%——这是2019年以来最大幅度的上调。高盛为何大幅上调预测？

闪辉：正如你所言，我们已于去年10月底上调了对中国GDP增长的预测，目前预测2026年为4.8%，2027年为4.7%，这显著高于市场普遍预期。这一调整的主要原因在于我们大幅上调了对中国出口的预期。我们对于中国出口持乐观的态度，主要基于三个原因：

第一，高盛对今年的全球经济仍保持比较乐观的态度。我们对2026年美国经济增速的预测是2.6%，显著高于市场共识的2.0%。若全球的经济增长保持稳健，这也意味着需求端不存在显著问题。

第二，在党的二十届四中全会和中国“十五五”规划建议中，明确阐述了对于建设现代化产业体系、推动科技自立自强的重视。因为我国已具备较强的竞争力，在此背景下，若再结合AI赋能、科技进步以及政府推动，中国的制造业在全球市场上的竞争优势有望进一步增强，这将成为拉动中国出口增长的重要动力。

第三，去年10月底美国将对中国商品加征的关税从30%下调至20%，虽然根据我们的测算，这10个百分点的降幅对中国经济的影响相对有限，但其释放的信号意义重大。这反映出中国在稀土以及其他关键产业链上占据的绝对优势地位，显著提升了其他国家对中国加征关税或者非关税贸易壁垒的难度。

因此，如果全球经济或者需求保持良好态势，我国竞争力持续增强，再加上产业链优势使得其他国家难以对中国加征关税。这三个因素叠加起来，使高盛大幅上调未来几年中国出口增速的预期。

出口的韧性

Q2：2025年机电产品出口占比超六成，9月甚至超过63%。这意味着什么？芯片、汽车、新能源等具体产业的贡献如何？高盛如何评估中国这些高端制造业在全球竞争中的位置？

闪辉：我们可以分享在研究中的几点观察，这一观察颇具启示。

表现平平的是利润率较低的产品，从数量维度看，过去一年其出口量同比增速普遍在5%以下，此类产品在中国总出口中占比约20%。其余约80%的产品，包括汽车到金属、化工产品、机械设备、电子设备。这些产品的出口量同比增长介于5%至15%之间。这一增速水平相当可观，再加上其具有广谱性，并非仅5%的出口品类表现突出，而是80%的产品均表现良好。

正因如此，我们对中国出口的未来前景仍有信心。即便在加征关税的背景下，中国产品的出口表现依然呈现出广泛的韧性，并非仅有一两个产品表现优异。

我们还曾进行一项调研：同样的产品，在中国生产与在其他国家生产的价差是多少？当我们进行更全面的跨行业分析，会发现中国制造业在众多领域的优势显著。很多产品在中国制造的成本，相比在其他国家要低30%至40%。这也解释了为何我们认为，很难阻止或者明显放缓中国出口突飞猛进的势头。

Q3：你如何看待未来中美在高端制造业领域的竞争格局？是否会加速中国产业链的本地化和多元化？

闪辉：我可能要把这一问题分成两部分，一是科技领域的竞争，二是中国出口规模庞大背景下，如何通过出海缓解全球贸易的不平衡，这涉及更多的是制造业的问题。

在科技竞争层面，中国“十五五”规划建议中的表述非常明确，而具体政策会因领域而异。以芯片、部分高端仪器为例，在我们尚未完全实现自主可控的领域，会采取超常规的政策，不遗余力地推动这些领域的发展。其核心是举国之力实现科技自立自强。

另一方面，中国制造业的优势具有广谱性，并非局限于个别产品或行业。中国的出口很强，但如何实现良性循环仍有很多堵点。此时，出海可能是一个选择，因为它既是中国出口的重要渠道，也是中国与其他国家分享制造业红利的方式。通过在其他国家建造工厂，协助完善基建，雇佣当地员工，缴纳当地税收，有助于维持并促进当地国的经济增长。所以这是一种务实的折中方案，也是确保中国出口在未来实现持续良好表现的必然路径。

人民币国际化的推力和拉力

Q4：高盛预计人民币国际化将在未来几年显著加速。你认为这种加速的主要驱动力是什么？在这个过程中，可能面临的最大障碍是什么？

闪辉：人民币国际化进程可能在未来几年取得较为明显的进展。这背后的原因，可以用“推力”和“拉力”来解释，一方面有经济规律本身的驱动力，另一方面也有政策的推动。

经济本身的驱动力来自何处？举一个简单的例子，中国的经济在全球经济中的占比，无论是GDP还是贸易规模，均接近20%的水平。但人民币在全球货币体系中扮演的角色，若进行综合评估，占比可能只有2%至3%，二者显然不匹配。

从长期历史视角看，一个经济体在全球的经济占比持续提升，从15%升至20%甚至更高，其货币在全球金融中扮演的角色应该是从2%-3%逐步向上调整，这是一种较为自然的经济规律驱动。

政策层面也在积极推动。为何政策在当前节点上推人民币国际化？2022年俄乌冲突爆发后，多国央行尤其是发展中国家央行纷纷增持黄金，反映出对外汇储备多元化的诉求。在此背景下，中国政府尤其希望降低本国金融体系对美元的过度依赖，以应对地缘政治可能带来的不稳定性或风险，因此，从支付体系到央行储备安全，通过各方面推动人民币国际化的进一步发展，提升金融体系的安全性。

Q5：在强出口的格局之下，是否会进一步助推人民币走强？

闪辉：我们预测今年年底美元兑人民币汇率将升至6.85，所以人民币将有约3%的升值预期（相比去年年底水平），幅度相对温和。在此背景下，3%左右的升值幅度，无论从出口商的压力，还是从整个金融市场稳定的角度考量，均处于可接受范围。

Q6：在人民币升值的预期下，外资会如何调整对中国股市的配置？

闪辉：在与海外投资者交流过程中，大家普遍认可中国在科技领域的进步。但自2022年俄乌冲突以来，叠加中国股市过去几年表现不尽如人意，部分长线投资者已降低了中国资产仓位，再回来重新增加配置也需要时间。在这过程中，我们与投资人进行交流，帮助他们看到中国制造业优势的可持续性及潜在增长的亮点。出口在某种程度上为中国经济争取了一个窗口期。

内需的提振是需要时间的，但如果能够有效利用这一窗口期，在出口表现稳健，经济增长平稳的情况下，扎实推进国内各项系统性、长期性的的政策落地，那么对于长线投资者而言——他们关注的不仅是未来3个月的回报率而是未来3年的潜在收益，这将为其注入更多信心。

提振消费的突破口

Q7：提振消费的关键突破口在哪里？是否需要等待房地产市场企稳，还是可以通过更直接的政策手段（如转移支付、消费补贴、收入分配改革）来刺激消费？

闪辉：我们经常探讨这个问题，例如，近期推行的“以旧换新”政策，若提供足够力度的补贴，确能拉动社会消费品零售总额，比如给予20%的补贴，消费者可能会购置家电，但不可能每年都更换家电。所以这类政策属于短期政策。若希望长期持续提振中国的消费，仅靠此类政策远远不够。

我们需理性看待经济现状，不宜预期过高。观察全球经验发现，若一国曾经历显著的房地产下行调整，此后往往需要多年时间才能逐步恢复消费和信心，所以也不能过于急迫。

至于如何提振消费，若用最简练的语言概括，核心在于两方面：其一，为收入不足者提供资金支持。具体方式包括创造就业机会、提高工资水平、增加财产性收入、加大转移支付等，所有能切实提升其消费能力的政策均是有效的。因此，解决长期消费问题不必过度复杂化，最根本是要厘清，人们不消费是因为没钱，还是因为存在其他限制性措施。

至于房地产领域，也可以用同样简化的逻辑来看待，其核心无非涉及两方面：

第一，我们一直说要“稳住房价”，但房价本质上是在买卖交易中形成的。要真正稳房价，关键在于新增需求端，如果消费者有购房意愿，而且具备支付能力，房价就能稳住。

第二，要关注存量市场。目前提出的“收储”思路方向是正确的，即通过减少市场供给总量，使供求关系更加平衡，从而稳住房价。

Q8：你如何评估近期政府推出的各项消费政策的有效性？消费应该占什么样的地位？

闪辉：中国对于消费的重视程度在持续提升，这一点毋庸置疑。例如育儿补贴，以往未曾普遍实施的政策，如今正在推进。对许多家庭而言，首要效果就是提振消费，直接向家庭发放资金即可见效。政策的推出本身也印证了中国对内需、消费的重视与拉动意愿，只是政策层面需循序渐进，通过试点尝试，汲取经验，再逐步推广。

这再次印证了我们此前的观点，提振消费是一项系统性、长期性的工程。预计未来也会有更多围绕扩大内需、支持消费的讨论。

我们在谈论消费时，往往首先想到的是私人部门或居民部门的消费，老百姓自发性购物或者购买服务的消费。实际上，在整体消费中，约三分之二来自居民部门，还有三分之一属于政府消费。所谓政府消费，指的是与民生相关的养老、育儿、医疗、教育等一系列公共服务的消费支出。若期待未来几年消费占GDP比重实现更加立竿见影的提升，政府消费很可能发挥引领的作用。因为居民部门消费的提升，确实仍有赖于收入的增长和信心的重建。

本文系21世纪经济报道记者对高盛首席中国经济学家闪辉进行的独家专访。