承接全球长期资本：中国资产的机遇与上海路径
全球资本配置，从广义来说主要包括五大类：权益类，固收类，现金及等价物，另类投资和衍生品。作为中国银行间债券市场的参与者，今天我想重点谈一下外资对于中国债券市场的投资，也会简述一下外资对中国A股市场的投资。
截至今年三月底，境外投资者持债规模约为3.2万亿元人民币，占中国债券市场总规模1.6%; 外资持股规模约为3.7万亿元人民币，占A股总市值约为3.8%。如果将同类数字与美国做一个比较，美国这两个数字的占比分别为33%和18%。
以中美两国的经济体量、资本市场总规模和未来的经济发展来看，国际投资者对于中国资产的配置有巨大的增长潜力，但需要我们有耐心，需要长期的市场培育与稳步发展。美国在这方面的领先优势，一方面来自于其经济、法律体系、产业创新与资本市场长期健康的发展，另一方面也极大受益于美元作为全球储备货币、融资货币、清算货币、投资货币和交易货币的独特优势。
资本配置的核心逻辑就是分散风险和提高收益。我们今天会议的主题是着眼于“承接全球长期资本投资于中国资产”。这种长期资本主要来自于境外央行、主权财富基金、养老金、保险资金和私募股权等。相较于短期投资以套利投机博取超额短期回报为目标，长期资本投资的核心目标则是分散全球风险，弱化投资收益的阶段性扰动，着眼于长期的资产保值和稳健增值。
中国债券市场总规模在2026年3月末首次突破200万亿元，稳居全球第二大债券市场。以境外央行类机构为例，其配置中国债券的主要考量因素包括中美利差、全球外汇储备分散化、人民币汇率预期和衍生品市场等。目前中国债券收益率处于历史偏低水平，相比全球其他主要国债市场，中国国债收益率也较低，所以我们看到了外资短期投资的阶段性流出。但从长期投资分散风险的角度来看，在国别风险方面，中国国债主权信用评级（A+/A1）高于大多数新兴市场国家，并且中国资本账户有效管制一定程度上隔离了海外金融市场波动。中国债券（特别是国债和政金债品种）波动率低、回报稳定、二级市场流动性充裕、与全球主要资产（特别是美债、欧债等）的收益率相关性极低，是分散风险的核心工具。
为使境外央行类机构持续投资于我国人民币债券市场，着重建议进一步提升衍生品市场比如利率互换的流动性，减少对冲利率风险的成本；进一步提升央行类机构进入银行间外汇及债券市场的交易便利性。
对于中国来说，培育全球资本配置是个系统工程，是人民币国际化的重要组成部分，需要我们在6个关键节点持续完善提高，以取得可持续规模化的进步。这些关键节点包括1）金融资产的创新与培育；2）市场准入的开放与便捷；3）投资资金的自由进出；4）金融市场对冲工具的完善；5）维持政策的稳定性及透明性；6）积极与市场沟通，日益完善资本市场开放体系。接下来，我想侧重谈一下第1、4、5、6点。
第一，金融投资资产的创新与培育。在过去的十年，我们看到了中国的金融机构和企业都在积极寻找配置境外高息优质资产。这些优质的境外资产包括中资金融、国央企、地产、城投类的美元债；全球系统性重要银行G-SIBs发行的债券；中国、美国和欧洲机构发行的点心债；中资发行人发行的浮息债；具有类主权资质且具备高流动性的抵押贷款支持证券（MBS），抵押担保债务凭证（CMO）等美元政府机构债券（Agency Bond）。我们可以借鉴境外的经验，探讨如何进一步丰富在中国市场发行的固收产品种类，以满足短期和中长期境外投资者对风险和收益的需求。
第二，金融市场对冲工具的完善。目前境内人民币外汇的即期、远期、掉期、期权和利率互换已经向境外债券投资者开放。我们建议考虑进一步开放境内人民币障碍期权，丰富外汇对冲工具。QFII/RQFII的投资者也刚刚被允许参与到中国的国债期货市场。目前，中国银行间市场也在积极推进标准债券远期和标准利率互换向境外债券投资者的开放。我们希望中国的国债期货市场也可以向境外的“全球通”(CIBM Direct)和“债券通”投资者开放，同时考虑放宽境内银行参与国债期货交易。
第三，应持续提升市场监管政策的透明性和稳定性。为稳定境外投资者对投资中国市场的信心，应尽可能避免突发的市场窗口指导，如果需要通过一些特殊政策对市场乱象进行纠偏，应及时跟市场进行充分的沟通，打消市场的疑虑。
第四，监管机构应与市场参与机构保持积极的沟通。一方面，宣传市场开放政策，对于已经开放的政策执行情况听取市场的汇报与建议，不断完善开放的制度，包括产品、基础设施互联互通、税收、市场准入等。另一方面，积极听取和研究市场参与者的建议，对于关键的市场开放监管政策进行不断完善。就这点来说，我们想对中国的金融监管机构给予积极的肯定和感谢。仅在去年，人民银行就相继落地了若干重要监管政策，涉及银行业金融机构人民币跨境同业融资，跨境衍生品交易敞口净额处理等，对于未来的跨境投融资与衍生品交易起到了积极的推动作用。
我们在积极发展中国固收市场的同时，也要着力持续发展国内的权益市场，做到两个市场比翼齐飞。股市一直是长期投资者配置资产的主要目标市场。境外保险基金、养老金和主权财富机构对一国股市进行长期配置的核心考量维度包括：宏观基本面与制度、市场深度与流动性、估值与长期回报预期、配置与分散化价值、操作与合规成本。我们可以考虑如何在这些方面进一步提高，使中国股市成为长期投资者全球组合中一个稳定、可预测、低相关性的收益来源。由于时间有限，在此不展开论述。
最后，我想谈一下中国资本项目的有序开放和上海先行先试的具体路径设计。资本项目开放的核心任务是有序推进直接投资、证券投资、跨境融资等领域的高水平制度型开放。上海作为国际金融中心建设的核心承载区，其先行先试路径建议着重于以下五点：
第一，持续推动临港新片区跨境贸易投资高水平开放试点，如高版本本外币一体化资金池，服务中外资企业集团全球资金集中管理。同时，探索临港新片区内资本自由流入流出和自由兑换。
第二，推动自由贸易账户（FT账户）功能深化。上海自贸区平台可以为企业提供丰富的CNH外汇交易对冲方案，这些产品的交易品种可以拓展到CNH外汇障碍期权，数字期权和路径期权。此类交易在产品设计、交易价格及流动性方面可以完全对标国际成熟外汇市场。此外，上海自贸区平台也可以丰富企业人民币及外币跨境融资。
第三，积极支持跨国公司总部在上海设立区域资金管理中心，境外金融机构在上海设立区域投资中心。在人才准入方面给予特殊试点，对标香港市场和新加坡。
第四，上海具备较完善的中国金融基础设施和互联互通管道，如债券通、沪港通等。我们应该不断完善这些金融市场要素，以及与全球金融基础设施的互联互通，为外资进入中国资本市场提供交易、清算、托管的便利。
第五，我们应持续推进上海标识的金融产品的创新与深化，如上海金，上海铜，上海油等等。让国际投资者在交易这些产品的时候，不断强化对上海国际金融中心的印象，从而形成正向投资循环。
作者杨京系渣打（中国）副行长，金融市场部总经理，本文为作者在SFI闭门研讨会“地缘裂变下的全球资本配置——上海的机遇与路径”所作交流。文章仅代表作者个人观点，不代表CF40及作者所在机构立场,未经许可不得转载。