（作者：焦瑾璞、袁鹰）

　　摘  要：针对我国居民资本参与分配程度低，导致财产性收入较低，居民收入占国民收入分配比重过低的情况，本文提出“划拨一定比例的国有股权，补充社保基金，探讨我国国民资本参与分配的途径，让更多群众增加财产性收入”的政策设想。该政策设想将弥补我国养老保险资金缺口与提高国民资本参与分配有机结合起来，对于切实增加群众财产性收入，完善收入分配体制，推动养老保险体制改革，以及促进资本市场发展，完善国有企业公司治理等方面都具有非常重大的意义。本文同时对具体操作中涉及到的重要问题进行了探讨，并对按政策设想运作可能取得的效果作出了粗略的估算。

　　关键词：资本分配  财产性收入  国有股权  养老保险 

1.引言

1.1  问题的提出

　　党的十七大报告首次明确提出“创造条件让更多群众拥有财产性收入”。在改革开放承前启后的关键时刻，党中央的这一决策顺应了人民的意愿，得到广大人民群众的热烈拥护。但是，如何将这一精神贯彻落实却是摆在整个理论界面前的一道难题。

　　十七大召开时，正值股市和楼市的资产价格处于历史高位，资产市场的“赚钱效应”处于巅峰状态。当时一种颇有市场的观点认为，十七大报告关于财产性收入的提法意味着国家鼓励让更多的群众参与资本市场投资，甚至将“让更多群众拥有财产性收入”的提法等同于政府会支持高房价、高股价。我们认为，这种观点并没有真正把握十七大报告关于财产性收入论述的精神实质，是对其浅层次、甚至是错误的解读，对改善居民收入分配状况实际是有害的。有很多群众就是在这种观点的诱惑下，怀着增加财产性收入的美好愿望直接参与证券市场投资。但随后的情况却是，证券市场行情发生逆转，股票市场连续出现大幅下挫，截至2008年6月底，A股从历史最高点已经累计下跌60%左右，成为全球跌幅最深的股票市场之一。据中央电视台调查，从2007年1月至2008年6月，参与股票市场的投资者亏损比例超过90%，其中财产亏损过半的达到60%。这些群众的财产性收入不仅没有增加，反而大面积缩水。以至于现在有很多人对“让更多群众拥有财产性收入”的论述提出质疑。

　　这些情况表明，要使十七大关于“让更多群众拥有财产性收入”的精神真正落到实处，并在贯彻执行的过程中不扭曲、不走样，有必要正确把握财产性收入的科学内涵，厘清诸如财产、资产、资本以及股权、债权等与财产性收入相关的概念的实质含义，深入分析增加群众财产性收入与改善国民收入分配格局的内在逻辑联系，并在此基础上提出能切实让更多群众增加财产性收入的制度设计。

1.2  相关概念的界定

　　经济学和法学都强调财产作为一种权利的含义，不是简单地把财产仅仅看作是一个个动产或不动产的财产客体的存在，而是将其看作财产主体对客体所拥有的占有、使用、处分和收益的权利。而财产性收入就是通过对财产权利的运用所取得的收入，如出让财产使用权所获得的利息、租金、专利收入，以及通过财产营运所获得的红利收入、财产增值收益等。可见，拥有财产是取得财产性收入的前提，但财产并不能自动产生收入，必须将财产通过市场运作转化为资本，并将这些资本化的财产投入生产经营，形成可产生收入流的资产，才能最终取得财产性收入。将财产资本化的方式有很多，其中股权和债权都是资本的重要表现形式，股票、债券等有价证券实质上就是将财产资本化的工具。

　　根据上述概念界定，创造条件让更多群众拥有财产性收入，其实质就是要创造条件让更多群众拥有资本化的财产，并通过这些资本化的财产参与社会创造的财富分配，从而提高居民在国民收入分配中的比重。换言之，落实十七大报告的关键在于通过制度创新，让那些没有或只有很少的资本化财产的居民也能拥有一定数量的资本化财产，由此提高居民资本参与分配程度，分享社会改革与发展的成果。

1.3  本文结构安排

　　本文内容主要分为六个部分，除第一部分引言外，第二部分具体分析我国居民资本参与分配的必要性和可行性；第三部分对我国居民参与资本分配的已有研究以及国际上转轨经济体的已有实践进行回顾和讨论；第四部分提出我们关于提高居民资本参与分配的政策设想，并论证其重要意义；第五部分讨论该政策设想的具体操作模式；第六部分对按设想运作可能取得的效果进行大致的估算和预测。

2.我国居民资本参与分配的必要性和可行性

2.1  必要性：居民资本参与分配程度低制约了国民收入分配格局的改善

2.1.1  我国收入分配格局存在的突出问题是居民收入分配比重偏低

　　合理的收入分配制度既是社会公平的重要体现，也涉及宏观经济调控中的重大比例关系。从我国当前国民收入分配状况看，存在的一个突出问题是个人、企业和国家三者之间的比例关系不合理，居民收入比重过低，而企业和政府分配比重过高(见表1)。

表1    中国和美国各部门可支配收入占GDP的比重（%）

资料来源：美国数据根据美国经济研究局网站（http://bea.gov）相关数据计算整理。其中美国政府可支配收入通过经常收入减去经常支出中的转移支出、利息支出和补贴支出计算。

　　而在成熟的市场经济国家中，国民收入分配中居民所得部分要远高于企业所得部分。以美国为例，从1992年到2006年，在其国民收入分配中，住户部门可支配收入占国民收入的比重平均保持在74％左右，企业部门可支配收入占国民收入比重在14％左右，而政府部门可支配收入所占比重只有12％左右。即使同属发展中大国的印度，其住户部门的可支配收入占国民收入分配的比重也要高于我国（见图1）。

 

图1  中、美、印三国住户可支配收入占GDP比重的平均水平

注：其中中国和美国为1992年-2006年的平均值，印度为1992年-2004年的平均值。
数据来源：中国国家统计局、美国经济研究局网站和IMF数据库。

2.1.2   资本参与分配程度低是居民收入比重偏低的重要原因

　　我国居民收入所占比重之所以偏低，一个重要原因就是我国居民收入来源以劳动报酬为主，资本参与分配程度低。在我国当前收入分配中存在劳动所得比重下降、资本所得比重上升的趋势，居民资本参与分配程度低就意味着在整体收入分配格局中处于不利地位。

　　居民资本参与分配程度低主要表现为城乡居民收入以工薪收入为主，财产性收入比重过低。表2数据显示，在城镇居民收入中，工资性收入占到70%左右，而财产性收入仅占 2%左右。对农村居民而言更是如此，增收部分主要来源于工资性收入，2006年，工薪收入对农民纯收入增量的贡献率达60.2%，而财产性收入占纯收入比重仅2.8%。

表2  城镇和农村居民平均每人每年收入及构成情况         单位：元，%

年份	1990年		1995年		2000年		2005年		2006年
	绝对值	比重	绝对值	比重	绝对值	比重	绝对值	比重	绝对值	比重
城镇居民总收入	1516	100.0	4279	100.0	6296	100.0	11321	100.0	12719	100.0
工薪收入	1150	75.8	3390	79.2	4481	71.2	7798	68.9	8767	68.9
经营净收入	23	1.5	73	1.7	246	3.9	680	6.0	810	6.4
转移收入	328	21.7	726	17.0	1441	22.9	2651	23.4	2899	22.8
财产性收入	16	1.0	90	2.1	128	2.0	193	1.7	244	1.9
农村居民纯收入	686	100.0	1578	100.0	2253	100.0	3255	100.0	3587	100.0
工薪收入	139	20.2	354	22.4	702	31.2	1175	36.1	1375	38.3
家庭经营收入	519	75.6	1126	71.4	1427	63.3	1845	56.7	1931	53.8
转移收入	29	4.2	57	3.6	79	3.5	147	4.5	181	5.0
财产性收入	/	/	41	2.6	45	2.0	88	2.7	101	2.8

数据来源：《中国统计年鉴2007年》

　　由于收入增长过度依赖于劳动报酬，当从业人员平均劳动报酬增速低于企业利润和财政收入增速的情况下，就会出现向企业和政府倾斜的收入分配格局。图2显示，自2001年以来，我国工业企业利润增速明显加快，连续5年以30%左右的速度增长，财政收入也基本上保持20%左右的增速，相比之下，同期从业劳动人员平均劳动报酬增速却明显滞后，即使在增速最快的2007年也不到20%。说明近年来企业利润的快速增长在很大程度上是以低工资为代价的，利润侵蚀工资现象较为明显。

 
图2  劳动报酬、企业利润和财政收入增速对比（2001-2007）

数据来源：根据中经网数据库有关数据计算整理

　　在西方成熟的市场经济体中，居民分配比例之所以较高，除劳动报酬在企业分配中的比重较高外，还建立了完善的养老金制度和员工持股计划。居民通过养老金基金和员工持股计划在一定程度上参与了资本分配，增加了财产性收入。以美国为例，居民可支配收入结构中财产性收入占到40%左右，90%以上的居民拥有股票、基金等有价证券，股票市值占美国家庭财产的三分之一以上。

2.1.3   改善居民收入分配状况仍需进一步探索创新

　　改善居民收入分配状况最直接的途径当然是提高劳动报酬在收入分配中的比重。但是，目前我国城乡二元结构尚处于转型之中，农村有大量的劳动力要向城镇转移，城镇每年也有大量新增就业人口，激烈的就业竞争压力导致即使在较低的工资水平上，劳动力供给意愿仍然很强，因此短期内依靠大幅度提高劳动者报酬改善居民收入分配状况不太现实。因此，改善居民收入分配状况有必要借鉴国际经验，从提高居民资本参与分配程度，增加财产性收入方面做文章。

2.2  可行性：既有理论依据，又有现实条件

2.2.1   理论依据

　　党的十七大报告关于增加群众财产性收入的论述，内涵十分丰富，不仅肯定了财产性收入的合理性，而且明确了要为更多群众获得财产性收入“创造条件”，描绘了共享改革与发展的成果的美好愿景，充分体现了我党发展为了人民、发展造福人民、发展成果由人民共享的发展理念，符合广大群众增加个人收入的客观要求和期待。而且推进了马克思主义理论中国化，深化了对生产要素参与分配的认识，明确了广大居民通过资本化财产参与分配的可行性，从理论上为提高居民资本参与分配程度，增加居民财产性收入奠定了基础。

2.2.2   现实条件

　　一是国民经济的持续快速增长为居民参与资本分配，分享经济增长成果积累了物质基础。1991年底，GDP只有2万亿元，到2007年底，GDP已增长到25万亿元，年均增长10%左右。人均GDP2001年突破1000美元，到2007年已接近3000美元。[1]国有资产总量大幅增长，运行质量不断提高。2002-2006年，全国国有企业资产总额从18.02万亿元增长到29.01万亿元，年均增长 12.6%，利润总额从3786亿元增长到1224亿元，年均增长34.1%；2002-2007年，中央企业资产总额从7.13万亿元增长到14.79万亿元，年均增长15.71%，实现利润从2405.5亿元增加到9968.5亿元，年均增长32.89%（李荣融，2008）。

　　二是市场经济体制的不断完善为居民参与资本分配奠定了制度基础。由传统的计划经济体制向市场经济体制转轨的过程也是产权制度改革向前推进和相关法律制度不断完善的过程。在传统的计划经济体制下，绝大部分财产被界定为国有财产，居民很难通过参与资本分配获取财产性收入。产权制度改革为财产权利的界定、定价和交易构建了制度平台，使居民通过产权交易获取财产性收入成为可能。同时，有关规范财产权的法律法规也不断完善，如2004年3月，全国人大通过了将宪法第十三条修改为“公民的合法的私有财产不受侵犯”的宪法修正案，2007年10月，《物权法》正式施行。这些法律规范使居民通过参与资本分配等合法手段获得的财产性收入能得到有效保护。

　　三是资本市场的迅速发展为居民参与资本分配创造了市场条件。近年来，我国资本市场得到了迅猛发展，市场规模不断扩大，制度不断完善，证券中介机构和投资者数量快速增加。截至2007年底，我国境内上市公司数（A、B股）共计1550家，发行总股本22000多亿股，总市值达32万多亿元。投资者开放数达1.39亿户，其中机构投资者达51.78万户。[2]资本市场的发展为广大群众将财产转化为资本，并参与资本分配，共享经济增长成果提供了必要的市场条件。

3.对已有研究和实践的分析

　　上述分析表明，提高居民资本参与分配程度，既有必要性也有现实可行性。那么，究竟如何提高居民资本参与分配程度呢？实际上，国内外已经有过一些讨论和实践，对其进行回顾有利于总结经验，吸取教训，少走弯路。

3.1  国内已有的研究、实践和存在的问题

　　国内在提高居民资本参与分配程度方面的研究和实践主要包括在部分企业尝试员工持股计划和减持国有资产偿还养老金隐性债务。关于员工持股计划，笔者已另文专述（焦瑾璞等，2008），本文不作过多讨论。

　　大多数关于减持国有资产偿还养老金隐性债务的研究只是简单地以弥补养老保险资金缺口为出发点，并没有与提高居民资本参与分配程度有机结合。其理论依据是，养老保险资金缺口是对国有企业老职工的历史欠帐，是政府隐性债务在养老保险制度改革过程中显性化的结果。理论界认为，我国国有企业长期实行低工资制度，职工在得到工资之前已经扣除了隐性的社会保障资金，然而他们过去对社会积累所作的贡献并未折算成社会保障供款，国家把本应用于职工养老和医疗保障的资金先用作投资，形成国有资产的一部分（邹东涛等，2003）。但这部分职工的养老保险资金来源一直没能得到很好地解决，导致我国养老保险制度从现收现付制向社会统筹和个人账户相结合的部分积累制转轨过程中，出现严重的个人帐户空帐问题[3]。

　　为解决这一问题，理论界提出减持部分国有资产筹集社保资金的建议。2001年6月，国务院发布《减持国有股筹集社会保障资金暂行办法》，要求国有企业在进行IPO和增发时，融资规模的10%必须划拨充实社保基金。但该方案一经提出，便遭到了股市投资者的激烈反对，不得不于当年10月紧急暂停，划拨到社保基金的减持资金仅20多亿元。2002年6月，国务院决定除海外发行上市外，对国内上市公司停止执行减持办法。

　　此后，理论界的主张由“减持国有资产”转为“划拨国有资产”，如吴敬琏等经济学家认为，在对国有资产实行分级管理之前，应当先将部分国有资产划拨给全国社会保障基金理事会经营管理，专门用于补偿养老金隐性债务(吴敬琏、林毅夫，2003)。党的十六大提出“采取多种方式包括依法划转部分国有资产充实社会保障基金”。全国社保理事会也呼吁划拨国有资产充实社保资金。2004年开始，国资委、财政部和社保理事会等三方联合着手对“10%国有股划转社保基金”进行研究，但至今仍未付诸实施。

　　我们认为，国有股减持方案不失为一种有益的尝试，但并不成功。其主要问题是仅从弥补养老保险资金缺口的角度考虑，而没有从提高居民资本参与分配程度这个更宽广的视角进行整体规划，难以兼顾好各方面的利益关系，缺乏群众基础。同时，减持方案也没有充分考虑当时资本市场股权分置的实际状况，国有股不支付任何对价就按市价直接减持变现，显然超过了当时市场承受能力，并在很大程度上损害了中小投资者的利益，其夭折是必然的。因此，新方案的设计应与提高广大群众资本参与分配程度有机结合，切实让广大群众从改革中得到切实的实惠，能通过改革更好地分享经济增长的成果。

3.2  俄罗斯和部分东欧国家的实践及教训

　　俄罗斯和部分东欧国家在私有化过程中，虽然也为国民创造了资本化的财产，但是并没有为公众通过这些资本化的财产参与资本分配提供良好的平台。如俄罗斯在私有化的第一阶段，将全国固定资产估算为4.3万亿卢布，先对其中的35%实行非国有化。印了1.5亿张面值为1万卢布的“私有化证券”，全体公民人手一张，可购买大中型企业股票，也可交给投资基金会当股东吃红利，或者出售变现。按“私有化之父”丘拜斯的说法，每张证券值2辆小汽车，相当于1万多美元。于是，1.5亿无产者在1992年7月变成了有产者。但是，由于私有化证券的价值不能随通货膨胀进行调整，随着通货膨胀飚升，私有化证券大幅贬值，到后来公民持有的私有化证券只能换到几瓶伏特加酒，甚至一文不值，原本无产的近1.5亿俄罗斯人，依然“一无所有”。而极少数人则在私有化的过程中购买了大量公司股票，成为控制大量资源的大财阀。

　　由此可见，提高居民资本参与分配程度绝不能成为简单的私有化过程，而应通过合理的制度设计，既让更多的群众拥有资本化的财产，同时又能通过这些资本化的财产进行长期投资，分享长期经济增长的成果。

4.提高国民资本参与分配程度的政策设想

4.1  总体思路

　　针对国内外已有的探索和实践，借鉴经验，吸取教训，本文从“提高居民资本参与分配程度，增加居民财产性收入”的角度出发，根据我国市场经济体制改革的进程，综合考虑收入分配制度改革、社会保障体制改革、资本市场发展以及国有企业改革，提出一个能让更多群众参与资本分配的政策设想，其总体思路是：划拨一定比例的国有股权，补充社保基金，通过股权投资实现基金保值增值，并通过基金收益和部分股权分红收入逐步做实养老金个人账户，提高居民社会保障水平，让国民分享经济增长成果，实现构建社会主义和谐社会的奋斗目标。

4.2  该设想的几个关键点

　　一是对国有股权是划拨，而不是减持，划拨股权的目的不在于通过减持变现补充社保基金，而是转给养老基金长期持有股权，提高城乡居民参与资本分配的程度，切实提高其财产性收入，扭转当前国民收入分配中存在的不合理现象。

　　二是划拨的国有股权逐步做实养老金个人账户，记入个人名下，属于居民的私有产权，受法律保护，不能被随意挪用。

　　三是个人不能直接处置这些财富，但享有这些股权的剩余索取权。可避免一些人急功近利，将股权卖掉吃光，失去长期参与资本分配的能力的现象。

　　四是退休或达到法定年龄可享受现金支付。目的是防止寅吃卯粮，有利于健全社会养老保障体系。

4.3  该设想至少能起到的作用

　　一是可以弥补养老保险资金缺口，加快养老保险制度改革的进程。通过基金投资收益和部分股权变现收入逐步做实养老金个人账户,保护居民的私人财产权利，加快养老保险由现收现付制向基金积累制转变的进程。

　　二是划拨到社保基金的国有股权形成一种新的产权关系，城乡居民可以通过这些股权参与资本分配，分享国民经济发展带来的红利。一般来讲，长期投资于股权的居民财富可获得与GDP大致相当的增值速度。根据我国GDP一个较长时期的平均增长率，计及复利，从长期看，股权投资远比银行存款增值快得多。

　　三是虽然居民不能直接处置这些财富，但可以在退休后和达到法定养老年龄后享受丰裕的余生。居民可由此免去对未来生活保障的后顾之优，根据一生可获得的总财富平滑各期消费，有利于解决居民为增加保障性储蓄而抑制当前消费的问题。

　　四是有利于促进资本市场的稳定健康发展。由于各类养老基金机构通常追求稳定的长期投资回报率，一般会以价值投资理念作为投资导向，各类养老基金机构队伍的壮大，有利于提高价值投资的比重和机构化程度，为资本市场注入更多稳定性因素。

　　五是有利于引导国有企业进一步完善治理结构，以良好的业绩和分红回报投资者。

4.4  该设想是社会主义公有制的创新实现形式之一

　　有人认为将国有资产划拨补充社保基金是将国有资产私有化，违反社会主义公有制的基本原则。这实际上是对社会主义公有制实现形式的误解。国有经济是公有制的一种实现形式，而不是唯一的实现形式。按照马克思的设想，未来的社会主义公有制是“在协作和对土地及靠劳动本身生产的生产资料的共同占有的基础上，重新建立个人所有制”[4]，“以自由、联合的劳动条件去代替劳动奴役的生产条件”[5]，是“广泛的、和谐的自由合作劳动制度”[6]。可见，马克思设想的社会主义反对的不是个人拥有财产本身，而是反对利用这种私人财产对他人劳动成果的无偿占有。社会主义公有制不是以消灭个人所有为目标，而恰恰是为了实现最大程度上的、最普遍的公平合理的个人所有。从这个角度上讲，把部分国有资产划拨到社保基金并不是“重建私有制”，而是 “重新建立个人所有制”，它同“私有化”有着本质的区别：其一，这些公有财产本身是由劳动者创造的，现在划拨给他们是物归原主，何况这还只是劳动者创造的剩余价值的一部分；其二，劳动者所得的工资仅仅是他们的劳动力价值，是他们的必要劳动报酬。如果认为劳动者获得的工资就是他们应得的全部报酬，不能再分享自己所创造的剩余价值，那与资本主义制度下的工资关系有什么分别呢？让劳动者参与企业剩余索取权的分配理应是社会主义公有制的题中应有之意；其三，划拨给养老保险基金的资本实质上具有公众所有性质，即公众联合起来的个人所有，是公有经济的另一种实现形式。

5.设想的具体操作模式

　　以上，我们从理论上分析了划拨国有股权，提高国民资本参与分配程度的思路和重要意义。但具体到操作层面，由于事关全民利益格局的重大调整，必须进行深入细致的分析论证，本文难以穷尽，仅提出几个重要问题加以讨论。

5.1  划拨范围及方式

5.1.1  划拨对象主要是国有股权

　　因为国有股权本来就属于全民所有，现在将其划拨给全民享有，在理论上不存在障碍。而民营企业和非国有企业股权属于另一范畴，对其收入分配问题可通过税收调节，不在本文讨论范围。

5.1.2  先上市公司股权，后非上市公司股权

　　由于尚未实行股份化的国有企业划转资产，涉及到改制重组和建立现代企业制度等一系列问题，包括产权界定不明晰，国有资产估值缺乏标准等。而上市公司中的国有股权产权清晰、定价有据，所以操作相对便利。因此, 可行的方案是先行选择上市公司的国有股权划拨，对以后陆续上市的公司在IPO时划拨。同时，进一步加大国有企业股份制改革力度，建立客观公正的资产评估和定价机制，健全国有资产管理制度，为划转其他类型的国有资产创造条件。

5.1.3  以中央统一划拨为主，兼顾地方利益

　　当前国有资产实行分级管理，既有中央国有企业也有地方国有企业，各地国有资产分布不均衡。这就涉及到划转国有股时是分级划拨还是统一划拨的问题。可以权衡的方案有两种，一种是分级划拨。划拨中央级企业的国有股股权充实全国社会保障基金, 划拨地方级企业的国有股股权充实省级统筹基金。另一种是，不考虑国有资产管理体制的制约，通盘考虑中央和各地国有资产需要和能够划拨的国有股权数量，由全国社保理事会统一持有，并按各地划拨比例进行分配。第一种操作模式兼顾了地方政府的利益要求，使地方政府具有了划拨地方级国有资产的动力，但是不利于全国社保基金进行统筹管理，各地需要凭借本地区国有资产的划拨解决问题，可能存在不均衡的问题。采取第二种模式的主要障碍则在于各地缺乏足够的动力委托全国社保理事会划拨其管理的国有资产。建议以统一划拨和全国统筹管理为主，形成全国一盘棋，同时通过“转移支付”和再调节，适当兼顾地方利益。

5.2  惠及对象

　　划拨国有股权的惠及对象应是包括农村居民在内的全体国民。长期以来，农村养老保障主要以家庭养老和土地保障措施为主，养老保障水平较低。随着我国人口老龄化的到来和社会主义新农村建设的推进，原有的农村养老保障体系显然已难以适应需求。在我国这样一个以农业为主的发展中国家，将占人口比重最大的农民排除在社会养老保险体系之外，显然与社会化保障的目标是背离的。

　　而且，农民也为国有资产的积累做出了很大贡献，从国有股权的全民性质来看，农民理应同等分享划拨国有股权的权益。据有关资料表明，从建国初期到上世纪90年代初的40年内，我国农产品与工业品价格长期存在剪刀差，使农村很大一部分经济利益流入城市，估计净流出收益超过17000亿元，主要用于当时城市工业的原始积累。十七大提出的“创造条件让更多群众拥有财产性收入”，也包括创造条件让更多低收入的农民群众拥有财产性收入，共同分享国家经济发展的成果。因此，划拨的国有股权应有一定的比例用于补充农村社会养老保险基金。

5.3  划拨比例

　　2001年推出的国有股减持方案是按照10%的比例“一刀切”。当时定10%的比例主要考虑当时股票市场的承受能力。现在由过去的国有股“减持”转为在国有股全流通后划给社保基金等养老保险基金“转持”，由于养老保险基金短期内没有变现的压力和动力，会战略性持有股权，不会对市场产生太大的冲击。因此，国有股权划拨的市场约束较小，划拨比例主要从能在多大程度上弥补养老保险资金缺口，并为居民创造财产性收入的角度考虑。考虑到社保基金缺口不断扩大，以及要惠及农村社保基金等因素，可将比例适当提高到15%-20%。

5.4  划拨股权的管理

　　划拨的国有股权不直接分给个人，而是通过信托的方式委托社保机构管理。社保基金通过股权投资获取收益，不参与企业的经营管理。为防范社保机构直接管理股权的道德风险，可以由社保机构通过招投标方式委托专业的基金管理公司管理。社保机构对基金的运作实行全面和全过程的外部监管，并提供所需的公共服务。

5.5  划拨股权运作

　　专业的养老基金管理公司根据偿还养老金隐性债务的支付流需要匹配相应期限的资产组合，实现基金资产的保值增值。由于养老基金的负债需要一个长期稳定的现金流去偿还，必须考虑投资回报的长期稳定性，因此在制定资产组合策略的过程中，必须考虑资本市场的风险问题，实行稳健投资，包括将部分普通股转换成优先股获得稳定的分红收入，购买债券资产，向保险公司购买年金产品等。参加社会保险的居民对个人账户资产保值增值情况应有知情权，可以每年进行对账，对运营机构构成外部监督；退休（或到法定养老年限）后以年金的形式支取；账户持有人在退休前死亡，账户资金在交税后可由法定继承人继承。

　　综上所述，可以图3概括该设想的具体操作模式。

 

图3  具体模式操作示意图

6.按设想运作可能取得的效果

　　按照我们设想的方案操作下来究竟能达到怎样的效果呢？我们根据掌握的数据资料作了大致的估算和预测。

　　根据有关部门、国际机构和学术界的测算，我国养老金隐性债务的规模大概为从2万亿到10万亿元左右（见表3）。如果考虑农村养老社会保险，资金缺口可能会超过20万亿。

表3  不同机构和学者对我国养老金隐性债务的测算结果

测算者	世界银行	国务院体改办	劳动和社会保障部	王晓军	房海燕	林治芬
测算时间	2005年	2000年	1995年	1996年	1997年	2000年
测算结果	9.15万亿	7.6万亿	2.8万亿	3.6万亿	3.5万亿	5.0万亿
测算方法	精算	精算	精算	精算	精算	匡算
时间段	2001-2075年	不详	1994-2050	不详	不详	不详

资料来源：课题组根据有关文献整理。

　　截至2007年底，股权分置改革基本完成。境内上市公司中国有股本大约在9000亿股左右，按2007年底的市值计算，国有股总市值大约为13万亿元。

　　假如以2007年底 为划转基期，分别考虑按10%、15%和20%三种不同的比例划拨，能划拨的股本分别为895、1343和1790亿股，市值分别约为1.3、1.9和2.6万亿元（见表4）。

表4  股权分置改革前后境内上市公司股本结构基本情况

	境内上市公司家数（家）	股票发行总股本（亿股）	国有股本（亿股）	股票市价总值（亿元）	国有股市值 （亿元）
2004年底	1377	7149	3386	37056	17551
2007年底	1550	22416	8950	327141	130617

注：2007年底国有股本及国有股市值为估算数。
数据来源：中国证监会2007年报，中证登记2007年报。

　　养老保险基金运作这些股权，分别假定能取得从2%到12%不同档次的年投资收益率，那么经过20年的运作期，资产增值情况如表5所示。以划拨20%的方案为例，假如未来20年基金保持8%的年投资收益率（与GDP增速大致相当），基金资产将达到12万亿元左右，大约相当于2007年我国GDP总值的50%。

表5  不同方案下划拨国有股权的初始市值及增值情况的情景分析       单位：万亿元

	初始市值	2%	4%	6%	8%	10%	12%
划拨10%的方案	1.31	1.94	2.86	4.19	6.09	8.79	12.60
划拨15%的方案	1.96	2.91	4.29	6.28	9.13	13.18	18.90
划拨20%的方案	2.61	3.88	5.72	8.38	12.18	17.57	25.20

注：行数据表示三种不同方案下的结果，列数据表示初始市值及按照不同年投资收益率计算的20年后的复合增值结果。

　　如果再加上全国社保理事会现有的4000多亿元基金权益，以及未来的增值。养老基金的总体规模就相当可观，能在很大程度上起到弥补资金缺口和增加居民财产性收入的作用。

注释：

[1] 数据来源于国家统计局
[2] 数据来源于《中国证券监督管理委员会年报（2007）》
[3] 据不完全统计，个人账户空账以每年1000多亿元的规模增加，目前估计已有超过10000亿元的规模。
[4] 马克思、恩格斯全集（第26卷）第466页，人民出版社1972年版。
[5] 马克思、恩格斯全集（第19卷）第264页，人民出版社1972年版。
[6] 马克思、恩格斯全集（第17卷）第594页，人民出版社1972年版。

参考文献：

［l］马克思、恩格斯全集（第17、19、26卷），人民出版社1972年版。
［2］国家经济体制改革委员会编：《社会保障体制改革》，改革出版社1995年版。
［3］周小川、王林：《社会保障：经济分析与体制建议》，载吴敬琏、周小川等：《建设市场经济的总体构想与方案设计》，中央编译出版社1995年版。
［4］林毅夫:《自生能力、经济发展与转型：理论与实证》，北京大学出版社,2004年版。
［5］宋晓梧：《中国社会保障体制改革与发展报告》，中国人民大学出版社,2001年版。
［6］王晓军：《中国养老金制度及其精算评价》，经济科学出版社, 2000年版。
［7］何  平：《企业改革中的社会保障制度》，经济科学出版社, 2000年版。
［8］邹东涛：《划拨国有上市公司股权充实社会保障基金》，载《宏观经济研究》，2003（7）。
［9］韦  玮：《养老保险隐性债务的偿还及其政策探讨》，载《经济体制改革》,2006(2)。
［10］陈杏根：《“后股改时代”划拨国有股充实养老保险基金实证研究》，载《地方财政研究》，2007（5）。
［11］郭晓亭：《划拨上市公司国有股权充实社保基金问题研究》，载《财经理论与实践》，2005（9）。
［12］李明章：《创造条件让更多群众拥有财产性收入——社会主义公有制实现形式的实质》，载《中央社会主义学院学报》，2007（12）。
［13］北京大学中国经济研究中心社会保障体制改革课题组（易纲为课题组组长）：《转型名义账户制：中国养老保障体制改革新思路》，载2007年《中国经济报告》。
［14］焦瑾璞、陈颖玫、卜永祥：《员工持股、洋为中用》，载《财经》（实务版）杂志，2008年5月12日，第32-37页。
［15］李荣融：《关于国有企业改革发展的报告》，载《学习时报》432期第1版。

作者简介：

焦瑾璞(1966--)，男，中国人民银行研究生部部务委员会副主席兼金融研究所副所长。
袁  鹰(1976--)，男，中国人民银行金融研究所博士后流动站博士后。
本文在酝酿和写作过程中，得到了很多同事和同学的支持，他们提出了很多具有建设性的意见，在此一并感谢。