近日，金融与经济数据的落差，叠加“降息”预期落空，让市场不禁陷入疑惑：

　　当前经济究竟好不好？如果经济仍有待宏观政策提振，为何3月降息预期却落空了？如果1-2月数据足够好，那后续是否就不再需要“稳增长”？

　　对于这些疑问，分析人士总体认为，前两月经济的确呈现一些恢复迹象，但结构问题仍然突出，需求制约仍存。3月降息未至可能与货币政策仍处于观察期，以及大宗商品涨价、美联储加息在即等外部制约有关。考虑到国务院金融稳定发展委员会会议强调“切实振作一季度经济”，以及3月以来本土疫情蔓延和外部局势变化的不确定性，“稳增长”仍是重中之重，短期降准、降息仍在货币政策工具箱内。


　　3月15日，国家统计局公布数据显示，1-2月，我国规模以上工业增加值同比上涨7.5%，较去年12月加快3.2个百分点；固定资产投资同比涨幅12.2%，较去年全年扩大7.3个百分点；社会消费品零售总额同比涨幅6.7%，较去年12月扩大5.0个百分点。主要经济数据指标显著超出市场预期。

　　然而就在上周五（3月11日）公布的2月金融数据却在总量和结构上都有所转弱。央行数据显示，2月份，金融机构新增人民币贷款1.23万亿元，同比少增1258亿元；社会融资规模增量为1.19万亿元，同比减少5315亿元。其中，企业中长期贷款需求疲弱，成为信贷主要拖累项，银行使用票据冲抵信贷额度特征明显。与此同时，居民中长期贷款同比首次转负，体现居民购房一样仍然偏弱。

　　金融和经济数据之间的落差，不禁让市场发出疑问，当前宏观基本面究竟是好还是不好？

　　分析人士认为，总体来看，前两月经济的确呈现出复苏迹象，但结构性压力仍然突出，需求不足仍是困扰当前经济的主要因素之一。

　　中国金融四十人论坛（CF40）青年学者，红塔证券研究所所长、首席经济学家李奇霖表示，总的来看，2022年国内经济实现了一个良好开局，各项指标表现均不错。

　　市场寄予厚望的基建承担起了稳增长的重任，1-2月同比增速为8.1%（2021年全年同比增速为0.4%）。

　　更超预期的是制造业投资，在高技术制造业的带动下，1-2月制造业投资同比增速达到了20.9%，成为经济分项中最亮眼的指标。

　　房地产对经济的拖累则低于预期，1-2月房地产开发投资增长3.7%（去年12月当月同比增速为-13.9%）。

　　但是，“从细节看，经济数据仍存在一定结构性压力。”广发证券首席经济学家郭磊在评论文章中提到。

　　（1）1-2月粗钢产量同比为-10%、水泥产量同比为-17.8%，挖掘机开工小时数1-2月均值的同比大约在-23%左右，这些是建筑业仍有待进一步改善的映射；

　　（2）1-2月全社会用电量同比为5.8%，第二产业用电量同比为3.4%，均算不上太高；

　　（3）1-2月房地产销售额同比为-19.3%，新开工同比为-12.2%，土地购置面积同比为-42.3%，尽管投资完成额同比为3.7%，但销售回款、开工向投资转化两个逻辑影响持续性；

　　（4）16-24岁人口调查失业率为15.3%，同比消除季节性后有走高特征。这部分对应毕业生的就业。

　　中国金融四十人青年论坛会员，平安证券首席经济学家、研究所所长钟正生认为，工业生产可能已经走在需求之前，这对工业增加值增速大幅反弹的可持续性提出疑问。他的依据是，与增长强劲的工业增加值相比，从产销率来看，1-2月工业产销率97.3%，比2020年同期还略低，为2016年以来同期最低值。

　　在投资和消费方面，CF40研究部副主任、中国金融四十人研究院青年研究员朱鹤和中国金融四十人研究院青年研究员盛中明撰文指出，虽然房地产开发投资有一定复苏迹象，但房地产新开工、销售和购地支出等指标均出现了显著负增长，表明当前房地产行业仍面临较大下行压力。消费距离2011-2019年的趋势水平之间的缺口并没有显著收敛，其中剔除汽车销售后的商品销售距离趋势水平仍有7%的缺口，而以餐饮收入为代表的服务消费距离趋势水平有10%的缺口。（→详情）

　　他们认为，消费之所以尚未恢复到正常水平，其中有疫情防控限制的因素，但更主要的因素是居民收入恢复不足、收入预期不稳。这里的逻辑是，疫情防控主要影响的是服务消费，因此如果疫情防控能够解释大部分的消费低迷，那就意味着在商品消费和服务消费之间会出现一个巨大的结构性分化。


　　同样在15日，市场盼望中的政策利率“降息”没有到来。

　　当日，人民银行开展2000亿元中期借贷便利（MLF）操作和100亿元公开市场逆回购操作，中标利率分别是与前期持平的2.85%和2.10%。当日有1000亿元MLF和100亿元7天逆回购到期，对冲后净投放1000亿元。

　　分析人士认为，当下距离1月降息时点仍然较近，货币政策处于观察期，加之美联储即将加息，短期进一步的降息必要性削弱，制约增加。

　　《证券时报》援引信达证券首席固收分析师李一爽的观点表示，3月距离1月降息的时间点仍然较近，还难以观察经济在开工后的全貌，且美联储3月加息又是相对确定的，而在社融数据公布后，人民币汇率出现了明显的回落迹象，这些因素也对是否需要在短时间内进一步降息带来了一定制约。

　　天风证券研究所副所长、固定收益首席分析师孙彬彬认为，站在当前来看，2月社融偏弱、失业率较高、总体宏观经济面临新的下行压力，这一背景下，降息仍有其可能性。但是物价水平仍在上升，从实际利率角度出发，央行降息的必要性有所削弱。

　　尽管如此，央行还是在不“降息”的情况下，加大了MLF的投放量。

　　《经济参考报》援引光大银行金融市场部宏观研究员周茂华分析表示，MLF量增反映央行适度增加长期限流动性供给，引导金融机构继续加大小微、三农、绿色等实体经济薄弱环节和重点新兴领域支持力度。另外，近期全球金融环境略有紧缩，央行适度增加长期限流动性，有助于稳定市场预期。


　　1-2月经济数据“开门红”叠加降息预期落空，一度让市场对政策进一步“稳增长”的预期产生动摇。但分析人士认为，这并不意味着未来宏观政策不会进一步发力，宽松或仅是延迟。

　　长江证券首席宏观分析师于博认为，直观来看，1-2月工业生产、投资、社零同比增速均有好转，但实则受益于低基数效应和部分产业链价格上涨带动。尤其值得注意的是，就业状况仍难言乐观，经济依然面临较大压力。此外，3月以来经济面临的困难逐旬增多，包括本土疫情蔓延、俄乌冲突导致国际大宗价格涨势迅猛，或对制造业企业形成新的压力等，稳增长政策仍需“再发力”。宽松或仅是延后，并不会缺席，稳增长政策利好仍将在未来进一步释放。

　　朱鹤和盛中明表示，面对来之不易的积极态势和潜在风险，扩张性的宏观政策要尽快落地，保住来之不易的复苏迹象。

　　货币政策要“以我为主”，通过清晰的利率调整轨迹向市场释放坚定的稳增长决心，稳定企业和市场的投资信心；并应支持信用扩张，降低实体企业经营成本。尽快释放出稳增长的信号。

　　财政政策则应加快支出进度、提高专项债务资金使用效率，加大力度稳投资力度，确保我国经济社会在面临外部巨大不确定性时，仍能有力保障总需求稳定与高质量发展。

　　同时，大宗商品涨价背景下，应对中低收入群体的生产、生活必需品消费进行补贴，保障基本民生。并通过结构性政策安排，着力缓解大宗商品价格高企背景下中小企业的盈利压力。

　　中信固收认为，目前信贷需求是核心制约，预计后续货币政策还有进一步宽松的空间，财政政策将加大支出、撬动投资，房地产政策会着力修复市场信心。预计3月信贷总量会有所恢复，但幅度有限；结构的好转仍需等待二季度，届时需警惕利率调整风险；但目前市场关注的重心仍是信用收缩，预计短期内利率还有下行空间。

　　周茂华认为，从政策走势看，稳健的货币政策将根据国内外环境变化保持灵活适度，确保经济运行在合理区间，下一步仍有可能动用降准、结构性工具等，总量与结构性工具协同配合。

　　值得注意的是，3月16日，国务院金融稳定发展委员会召开专题会议，强调保持经济运行在合理区间，保持资本市场平稳运行，释放积极信号。

　　会议指出，一定要落实党中央决策部署，切实振作一季度经济，货币政策要主动应对，新增贷款要保持适度增长。有关部门要切实承担起自身职责，积极出台对市场有利的政策，慎重出台收缩性政策。对市场关注的热点问题要及时回应。

　　此外，会议还就中概股、房地产企业、平台经济治理、香港金融市场稳定等市场热点问题做出回应，并提出，凡是对资本市场产生重大影响的政策，应事先与金融管理部门协调，保持政策预期的稳定和一致性。

　　会议消息为近期连翻下挫的国内资本市场注入强心剂。截至收盘，沪指涨3.48%，深成指涨4.02%，创业板指涨5.2%。今日港股也在隔夜美国公众公司会计监督委员会（PCAOB）消息和美股中概股带动的基础上，大幅反弹。截至收盘，恒指大涨9%，重回20000点上方，创2008年9月以来最大单日涨幅；恒生科技指数收涨22%，收复4000点关口，创历史最高单日收盘涨幅。


中国金融四十人论坛出品，未经授权禁止转载。