低碳转型——绿色经济、转型金融与中国未来

徐忠　曹媛媛　著

中信出版社  2022年9月

推荐语

　　中国已经成为全球最大的绿色信贷市场和第二大绿色债券市场，未来也将在转型金融领域做出有引领性的创新。徐忠、曹媛媛所著《低碳转型》一书值得所有关心双碳事业和转型金融的人士一读。

——马骏 中国金融学会绿色金融专业委员主任

　　《低碳转型》不但旗帜鲜明地提出了中国要坚定推进低碳转型的主张，更令人信服地阐明了中国应努力引领绿色金融、探索转型金融的理由与途径。

——黄益平 北京大学国家发展院副院长

　　今夏，全球高温炙烤，不仅干旱、火灾等伴生灾害接连不断，对能源和粮食的需求也因此飙升。市场不得不正视气候变化正逐渐演变为常态宏观经济背景的事实。恰逢此时出版的《低碳转型》一书，基于绿色可持续发展框架，采用历史时空纵深和国际横向比较的手法，从金融视角出发，重点探讨了碳金融、绿色金融和转型金融等在应对气候变化中的作用，为新形势下如何坚持低碳转型的长期发展战略提供了令人信服的理论思考。

——张晓慧   中国人民银行原行长助理

作者简介

　　徐忠：经济学博士，研究员，博士生导师。现任职于中国银行间市场交易商协会。中国金融四十人论坛成员，中国经济50人论坛成员。曾先后在中国人民银行金融研究所、研究局、金融稳定局和金融市场司工作，并负责筹建了上海票据交易所。长期从事政策制定、金融改革、金融市场监督管理和金融研究工作。

　　曹媛媛：管理学博士，副研究员，现任中国银行间市场交易商协会副秘书长，曾先后在中国人民银行金融市场司债券交易管理处、黄金与外汇市场处、债券发行管理处从事金融市场管理工作。具有丰富的金融市场与绿色金融理论与实践经验，参与多项金融市场和绿色金融重大制度建设和产品创新。

内容简介

　　绿色、低碳和可持续发展是近几十年来的国内外热门话题，本书注重历史时空纵深和国际横向比较，从金融视角出发，结合可持续发展框架探讨了碳金融、绿色金融和转型金融若干问题，深入浅出地描绘了一幅关于中国低碳转型发展历程、历史必然与未来愿景的清晰全景图。

　　具体来说：一是放在可持续发展的框架下讨论碳中和，同时涵盖了绿色金融和转型金融的内容；二是从金融视角探讨实现碳中和的路径，尤其探讨了碳市场在碳中和中的作用；三是讨论了在国际博弈中如何应对碳关税等热点问题；四是考虑到即使碳达峰，石化能源在中国能源结构中仍占相当大比重，因此研究了中国能源结构转型如何平衡好各种能源利用问题；五是鉴于中国和西方经济结构不一样，高碳行业在经济中还需发挥重要作用，因此对转型金融进行了深入探讨，尤其研究了中国高碳行业如何平稳转型；六是从标准体系完善和ESG投资角度探讨了绿色金融发展。

目录

代引言 金融业在应对气变和碳市场建设中的角色与潜能 

第一章  中国必须坚定推进低碳转型

人类社会对气候问题的认识是一个渐进过程 

中国对低碳转型的观念转变过程 

中国低碳转型要解决好的突出问题 

充分认识金融体系在低碳转型中的作用 

可持续金融：碳金融、绿色金融与转型金融 

第二章  低碳转型必须充分认识中国能源结构特点

世界能源结构的历史演变 

中国能源结构及与美国比较 

中国低碳转型如何应对能源结构约束 

区域在低碳转型中发展不平衡问题的解决 

第三章  发挥好碳金融市场的关键作用

碳市场对于低碳转型至关重要 

国际上碳市场的建设经验 

中国如何建设有效的碳市场 

第四章  中国如何引领绿色金融的未来

中国绿色金融发展与改革试点 

建立与国际接轨的绿色金融标准体系 

完善可持续发展的绿色金融激励机制 

培育适合绿色金融发展的生态体系 

第五章  中国要成为转型金融的积极探索者

转型金融对中国实现“双碳”目标尤为重要 

国际上转型金融的概念、界定标准及主要产品工具 

转型金融的欧盟实践 

中国转型金融的实践进展与下一步发展

第六章  积极参与低碳转型的国际博弈

全球气候治理演进就是一个博弈过程 

国际上碳减排的博弈现状 

国外碳边境调节机制的进展与我国的应对措施 

全球碳市场连通及我国的应对 

附  录

碳中和背后的经济学思考 

气候变化融资部分缩略语与专用术语 

参考文献 

后  记 

代引言

金融业在应对气变和碳市场建设中的角色与潜能[1]

周小川

　　气候转型中金融体系的作用需要研究和探讨的问题很多，借此机会跟大家分享一下我的几点想法，主要涉及碳市场建设以及金融界所能起的作用。

一、实现碳中和需要动员巨额投资

　　面对全球气变难题，金融界要勇敢地承担起自己的责任。在未来走向碳中和的几十年内，最艰巨的任务是这一过程之中需要组织、动员大量的投资。仅就中国而言，按照各研究机构的估算，较低的也需要约一百四十万亿人民币的投资，还有的估算需要几百万亿人民币；就全球来说，估算的投资数字更是非常庞大。因此，能否成功动员并利用好这么大的投资，是金融界面临着的重大挑战。

　　其中，财政能动员一部分资金，但只能解决一小部分问题。毕竟这么庞大的投资中，财政资金的最终占比必然不会太高，大量资金还得动员民间资本。离开了金融业，没有任何其它行业或机构能承担这么大的资金动员任务。如果要动员民间资金，需要用市场的力量，也就必然要寻求恰当的激励机制。也就是说，要使投资者不仅仅出于实现碳中和目标的觉悟性选择，更主要的是因为创造了一种面向碳中和的市场激励体系，即面向减碳或零碳的投资具有可预期、可测算的合理回报率。

　　从目前中国来看，要吸引这么庞大投资，金融业的工作还有相当大的差距。包括在相对近期还需要就市场建设方面的内容进行讨论，取得共识。同时，其它各项任务也是非常重要的，就金融界来讲，要建立一些基本指标体系；要提高透明度使投资、贷款等各类金融产品都能明确地披露对二氧化碳、其它温室气体的排放和气候变化的影响；金融界本身也应该带头减排、去实现零排放，尽管金融界自身实现零排放在整体碳中和大局当中只是一个相对较小的成分。

　　总之，金融业的一些基础工作是重要的，但更重要的、面临更大挑战的是如何大规模动员和使用社会资金，尤其是建立合理的机制，使大量资金能够投入到减排新技术和新产品的研发，以及各行业各领域设备的更新换代。有人认为，二氧化碳减排包含的物理化学及工程内容比较多，因而主要是工业部门的事情，金融部门在当中只能起到辅助作用。这似乎不重视金融业的角色，而从前面提出的需动员庞大资金的角度来看，金融业的功能及其特长是至关重要的。

二、重视金融业在定价、风险管理及跨期、跨境投资中的作用  

　　首先，碳中和所需的长期投资及价格形成需要金融市场的定价能力。大家知道，实体经济中的大宗商品价格形成其实早已是靠金融市场及其规律进行定价的。不是说因为碳市场具有金融属性，所以才需要金融业的参与；而是碳市场本身需要运用从金融业发展起来的定价功能。

　　其次，尽管早期的碳市场可能主要解决的是当期的定价以实现增产节约的问题，其实实现碳中和所需的大额投资多数都是针对跨期的项目，少说得两三年，中期三五年甚至更长才能见到效果。不管是研发、设备更新，还是兴建新工厂和设施，都是跨期投资；一些大的、高难度的研发项目，比如受控核聚变，期限跨度还需要更长。金融界历来注重应对跨期问题，应该说解决跨期问题是金融业的一个特长，涉及期限转换、收益与风险分摊、跨期会计核算等多方面。

　　第三，长期的投资必然会涉及大量的风险管理。一些新技术、新工艺的应用前景明显是具有风险的，而金融业本质上就是管理风险的行业，在这方面有理论、有实践、有人才，必然大有用场。

　　第四，很多投资还涉及到跨国境的项目和资源配置。跨国境的资源配置与优化需要建立在不同货币、汇率、兑换、金融市场套保及有关核算的基础之上，因此也是金融业的本行，有很大的发挥作用的潜力。

三、注重构建统一的碳交易市场

　　在今年博鳌亚洲论坛年会的有关讨论中，我看到有人提出，将碳市场设计分为碳排放权市场和碳补偿市场，还有人提出把碳移除（carbon removal）、碳抵消（carbon offset）、碳削减（carbon reduction）、CCER等说成是不同性质的产品，需建立不同的市场。事实上，碳市场应该是一个规模尽可能大的统一大市场，这个市场既包括惩罚性功能，也就是要排碳需要先通过碳市场购买排放配额（权）；同时也体现鼓励性功能，即借助市场配额价格的激励机制把利益转送给碳减排、碳吸收、碳汇或者是CCUS的行动者，其中也涉及各种排放现有设备、工艺路线的技术改造等行动。

　　从总量上来看，需要购买碳排放配额的资金总量应该等于所有用于激励碳减排、碳吸收的资金总量。此外，如果有征收碳税的话，那么源自排放的所有碳税收入都应该用于支持碳减排、碳沉降、碳补偿，中间不应该被挪用。从市场供求来讲，构建统一的市场能防止资金被误用，也就是说，不能从排放配额中收到的费用被挪作它用，而碳补偿的资金还需要从别的地方去筹集。这显然并不是最优资源配置安排。同时，统一的市场所形成的碳配额约束条件也能确保在未来几十年中由碳中和路线图、时间表所规定的各年度碳减排总量能得以顺利实现。

　　当然，这当中还存在跨期的问题。当期的资金平衡大家比较容易理解，但如果跨期的话，就需要考虑到一些对碳减排、碳沉降及CCUS等的投资是在未来某个投产年份才能产生碳吸收等回报，因而需要用到碳远期、碳期货的价格，或需要通过净现值法将未来回报转换到当期收益来形成对投资的激励。

　　因此，把碳市场再细分为不同产品的市场，虽然从概念上说未尝不可，但从实际操作和未来功能发挥来看，不利于最优价格的发现和资源配置的优化，还需要从数学模型及其表达上加深对市场的功能和作用的理解。实际上，碳市场应是一个统一的市场，其所产生的价格也是一致的价格，并且以资源配置最优化为目标。

四、碳配额设置的几种主要方法及差别

　　总的来说，碳市场的数学表达也是个宏观经济模型，是在生产要素资源约束下，即在当前存量设备生产能力、劳动力、总储蓄、技术与智能等约束下，来争取创造最大的GDP（或者经改进表达的GDP）。从方法论上看，由于在宏观经济模型中添加了分年度的碳排放目标，需要在这种宏观模型中新加入一个约束条件：所有的碳排放减去碳吸收的量要小于等于碳中和路线图、时间表所规定的年度碳排放总量，也就是碳配额总量。当然，还可以把其它主要温室气体增列为若干约束条件，这样也就存在若干个配额。约束条件增加以后，需要使用更多资源才能实现原定的GDP，即可能会在一定程度上把GDP往向下拉。在此基础上，如果找到了最优资源配置，也就对应出了碳排放配额的影子价格，即在GDP损失最小的情况下实现了年度碳排放的约束值。具体在设计配额的时候，有增量配额法，有全量配额法，也有混合法，（也许还有其它的办法）。

　　在增量配额法中，基年的碳排放予以认可，或者说是给与免费配额；新增的碳排放必须在配额市场中购买配额；同理，新增的减排（广义的CCER）获得负值配额，可在市场上出售；年度约束条件为正值配额加上负值配额小于等于年度碳排放增量控制目标（亦可为负值）。在全量配额法中，当年的全部碳排放（存量与增量）均需购买碳配额；当年全部碳吸收经核定均获得负值配额，可出售；年度约束条件为正负配额之和小于等于年度全量碳排放控制目标。约束条件对应的（也是市场供求所平衡出的）是碳配额价格。

　　考虑到一些行业和企业仍处于转轨阶段，感觉全量配额法压力过大，还有一种过渡办法就是存量和增量配额混合的办法。起始年碳市场约束的形成是靠增量配额。从起始年以后，每年从全部存量中拿出一定比例要求排放机构付费购买配额。如果按照每年多拿出基年排放量的10%付费，那么经过10年以后，也就过渡到全部碳排放都必须购买碳配额的全量配额法。此方法也适用于另一种过渡形式，即一部分行业先进入配额系统，另一部分则较晚纳入。

　　上述三种方法在具体的实际操作中都是可行的。最佳的办法和符合实际的办法应使各方能够接受，可能还需要做一些妥协，但总之，应使所有的减排微观单位都能清楚地看到这一影子价格并据此行动，这种数学关系应该尽可能清晰。

　　此外，值得一提的是，碳价格（理论上的影子价格）与配额价格（管理用的价格）不必然一致，上述三种碳市场配额交易形成的碳配额价格有可能是不一样的。这在一定程度可以解释一个问题：目前国际国内各方关于碳市场的讨论有时候说的不是同一种配额，相互之间概念不同，也导致各自形成的价格高低不一样。

　　当然，碳价格存在的差异中可能还包括历史因素和国别因素，一些发展水平较低的发展中国家目前还有很多特别粗放的碳排放，相对而言比较容易通过更新换代而被淘汰掉，其边际减排成本相对较低。但我们也要看到，在全球控制碳排放再向前走若干年以后，这种极低成本、容易被更新的环节实际上会被更新完，那时各国碳配额价格将有一个全球趋同的趋势。

五、关于漂绿(Green Washing）/蹭转型（Transition Washing）

　　目前漂绿(Green Washing）概念不统一，覆盖面太大，而且各国对“绿色”的定义也不一样。当前可缩小到蹭碳（减排）（CO₂ （reduction）Washing ）/蹭温室气体（减排）（GHG （reduction）Washing）。

　　金融产品是否被蹭碳减排（CO₂ Washing）没有独立的验证办法，取决于其支持的相关实体经济活动是否及多大程度上削减CO₂，这在中国就是CCER（Chinese Certified Emission Reduction,国家核证自愿减排量 ）。可通过产生多少CCER来标识金融工具的成色。对产生CCER的实体活动应给与财务支持、激励，主要有CCER配额交易、补贴、减税等。对相关金融活动再给与优惠应主要是象征性的，防止出现扭曲。

　　金融上，贷款或债券如冠以减碳，可使用较低档的风险权重，是因为未来相关实体活动被中止或削减的概率低，也获较多的监管认可。有意“蹭/漂”（washing）是自己骗自己。

　　如不存在扭曲的滥用补贴，各金融机构自报的含有“蹭/漂”（washing）的业务量是否夸大也并无大碍。像自报普惠金融统计数据也有同样的问题。

　　蹭转型（Transition Washing）需要有更清晰的定义。实际上，CCER是与转型过程（Transition Process）有联系的，是按照减碳总量的路线图、时间表而在各个年度计算并核定具体的减碳凭证，有助于定量判别转型的实质。

　　可以将CCER扩展一下，由Chinese Certified Emission Reduction扩成Comprehensive Certified Emission Reduction，涵盖三个部分：一是碳汇（Carbon Sink）类，含碳移除（Carbon Remove）、CCUS等；二是尚未纳入配额交易的公司内部在提供同等产出下节约的碳（CO₂）；三是第三方公司提供的中间品（含新材料、新设备）能使社会经济层面呈现间接减碳的。

六、金融业应发挥特长做好各项工作

　　实现碳中和目标需要大规模的未来投资。如何面向动员和激励投资去实现这一目标，金融界既有不可或缺的特长，也还有很多工作需要深化和落实。

　　首先，如果要处理贷款和投资，就必须把未来的减排回报折换为净现值。

　　其次，必须考虑通货膨胀因素。在构建整个碳配额约束及价格形成时都要考虑作通货膨胀调整，而且通胀率还有不确定性。既然气候变化及碳中和需要多年的行动，累计通胀的影响会比较显著。

　　第三，必须考虑投资回报的不确定性和风险。因为这些投资中大量涉及到科研新技术，可能有的成功有的不成功，有的设备和技术更替最后达不到或者超过事先设想的回报。这些都需要风险管理的机制和技能。

　　第四，由于未来可用技术的不确定性，整个减排系统的多个参数在未来都需要强调动态调整。可以先从二氧化碳做起，其后再把二氧化碳减排领域获得的相关技能扩展到其它温室气体。

　　习近平主席2020年已向全球宣布了中国减碳的“3060”目标，中国的金融界也正在努力，争取在应对气候变化和实现这一目标方面做出应有的贡献。同时，在这个过程中还努力追求一种优化，争取以最小的、最合理的代价取得预定的效果，而不让国家和民众承受过大的代价。

后记

　　本书围绕可持续发展、碳金融、绿色金融、转型金融等问题展开研究，是作者十几年来对相关问题不断研究、深化认识、总结思考所得成果的集中展现。全书既包括作者多年前在央行金融市场司制定信贷政策时关于社会责任和绿色金融的研究心得，也涵盖了在央行研究局推动绿色金融试验区的一些体会，以及在中国银行间市场交易商协会工作期间推动绿债、碳中和债和转型相关债券的研究。本书既是作者近年来结合中国经济结构调整对可持续金融研究的体会，更是在2020 年9月习近平总书记提出“碳达峰、碳中和”目标后，纳入了对如何把党中央、国务院相关决策部署落实到具体政策制定的思考。

　　在写作中，本书注重历史时空纵深和国际横向比较，从金融视角出发，结合可持续发展框架探讨了碳金融、绿色金融和转型金融等若干问题。本书主要有以下几个特点：一是放在可持续发展的框架下讨论碳中和，同时涵盖了绿色金融和转型金融的内容；二是从金融视角探讨实现碳中和的路径，尤其探讨了碳市场在碳中和中的作用；三是讨论了在国际博弈中如何应对碳关税等热点问题；四是考虑到即使碳达峰，石化能源在中国能源结构中仍占相当大比重，因此研究了中国能源结构转型如何平衡各种能源利用问题；五是鉴于中国和西方经济结构不一样，高碳行业在经济中还须发挥重要作用，因此对转型金融进行了深入探讨，尤其研究了中国高碳行业如何平稳转型；六是从标准体系完善和ESG 投资角度探讨了绿色金融发展。

　　历史地看，绿色、和平、可持续发展是近几十年来的国际热门话题，但也容易受到国际形势变幻而产生波折。近年来，地缘政治军事冲突加剧，贸易摩擦和金融制裁此起彼伏，全球供应链碎片化现象突出，逆全球化趋势日趋明显。实际上，在本书付梓之际，俄乌军事冲突爆发已经数月，其间石油、煤炭价格大幅上涨，可再生能源发展出现倒退，地缘政治格局也出现颠覆性的变化。应对气候变化就需要各国在应对短期冲击的同时，要坚持低碳转型的长期发展战略。对中国而言，在新形势下努力保障能源、粮食和重要矿产资源的供应，平衡好发展、安全和转型的关系，是决策者乃至每一个公民需要深入思考和认真面对的重要课题。未来，我们对外要尽可能争取和平发展的国际环境，对内要在全社会统一认识，将资源节约、可持续发展、绿色发展深入每一个公民的生产生活之中，坚定不移地推动“碳达峰、碳中和” 目标实现，这需要我们长期不懈的努力。

　　本书在写作过程中，得到了任晴、朱满洲、贾颖、韩宁、李秋菊和杜海均等的帮助，在此对他们表示由衷的感谢。本书仅反映作者本人在相关问题研究中的学术观点，不代表作者所在单位的立场。因研究能力和时间限制，书中疏漏和错误在所难免，希望读者批评、指正并提出宝贵建议，作者将在后续研究中不断完善。本书相关研究受国家自然科学基金“中国金融体系的演化规律和变革管理”重点项目［项目批准号：71733004 （C0030337）］资助。本书的出版也得到了 CF40（中国金融四十人论坛）的支持。

注：

[1]本文源自周小川2022年5月31日在人民银行和国际清算银行（BIS）、欧央行、央行与监管机构绿色金融网络（NGFS）联合举办的第二届“绿天鹅”会议上的发言（中文译稿）。