经济运行的逻辑

高善文　著

中国人民大学出版社2013年6月1日出版

作者简介

高善文：

　　安信证券首席经济学家。中国资本市场上最具影响力的宏观经济学家之一。

　　1971年出生于山西。

　　1988年考入北京大学，获理学学士、经济学硕士学位；后留学日本，获日本国立政策研究大学院公共政策硕士学位。2005年获中国人民银行研究生部经济学博士学位。

　　高善文博士曾在中国人民银行、国务院发展研究中心、光大证券等机构任职。2007年加入安信证券，担任首席经济学家。

　　在各类财经媒体围绕宏观经济指标预测准确率和分析影响力的主客观排名中，高善文博士及其团队取得了令人瞩目的成绩。

　　《证券市场周刊》组织的“远见杯”宏观经济预测误差客观排名中，他2006-2009年连续参赛，在4年时间里3次获得第一名。2010年起他退出了此项排名。

　　众多财经媒体每年组织中国机构投资者对宏观经济分析师的影响力进行主观投票排名。自高善文博士2003年进入证券行业起，到2012年他退出各类主观排名止，在累计15次排名中，他11次获得第一名，分别是2004年、2005年、2006年、2007年和2010年的《新财富》排名；2007年、2009年、2010年、2011年的《证券市场周刊》水晶球奖排名，以及2010年、2011年《中国证券报》金牛奖排名。

　　高善文博士在中国宏观经济研究领域一直是最具活力的研究者之一。

　　他专注于分析、追踪和预测中国宏观经济走势，并以此为基础分析资本市场所受到的影响，获得了中国资本市场机构投资者的普遍认可。机构投资者评价高善文，认为其非常好地阐释了宏观经济理论，并成功运用于中国实际，精确地预测宏观经济走势和经济政策；其研究报告数据翔实、逻辑性强，具备前瞻性和及时性，对方向把握较好；其研究框架深入浅出，自成体系，具有操作性，对投资有很强的指导意义。

本书目录

第一章 从研究方法谈起

光线是可以弯曲的
我所理解的宏观研究

第二章 分析通货膨胀

可贸易部门的通货膨胀
食品类通货膨胀
刘易斯拐点与食品类通货膨胀
不可贸易部门的通货膨胀
产出缺口与通货膨胀
货币供应与长期通货膨胀

第三章 观察产能周期

中国的资本约束
基于国际收支的分析框架
高增长低通胀（2005—2007年的案例）
放慢的潜在增长（2008—2012年的案例）

第四章 理解资产重估

资金的来源与运用
资产配置优化：金融市场的均衡
资产配置优化过程的再讨论
从企业部门资产负债表看资产价格重估
总供应扩张的案例

第五章 综合运用

货币政策扩张的案例
总需求扩张的案例
总需求收缩的案例
关于产能周期与资产重估的历史总结

第六章 杂议

戏说分析师
“远见杯”是否有远见？
A股为什么这么贵？

代后记  回忆父亲

内容简介：

　　在高善文眼中，经济运行的逻辑是什么？如何近距离观察中国经济？用什么方法预判经济前景？他分析中国资本市场的思路是什么？

　　高善文入行以后，经历了券商研究业务从乏人问津到门庭若市的海天变迁，目睹了市场从绝望到疯狂的几度轮回。在这些纷繁复杂的市场变化后面，他始终追求对中国经济的独特理解和统一的逻辑分析体系。

　　《经济运行的逻辑》一书中，作者对通货膨胀、经济周期、产业周期、资产重估等问题都进行了自成一体的论述，与读者分享他对中国经济过去与未来的理解。

 
序

　　宏观经济走势和通货膨胀问题一直是市场关注的重要经济问题。高善文博士所作《经济运行的逻辑》一书，以其深厚的理论功底和务实的数据分析，从独特的视角做出了自己的分析，对经济工作者和关心中国经济的一般读者都有参考价值。

　　近年来，中国经济经历了一段高速增长的黄金时期，但这期间也伴随着时高时低的通货膨胀。通货膨胀是货币现象还是经济结构变动的反映，还是兼而有之？高博士从实证的角度回顾和总结了货币与通货膨胀在长期的关系。结果显示，总体来说通货膨胀与货币之间在长期内确实存在相当紧密的联系。进一步的数据处理也表明：对于较低通货膨胀水平的样本而言，这一联系的紧密程度明显减弱；只有在较高通货膨胀水平的样本中，这一联系才比较明显。此外，最近二十年以来，货币与通货膨胀的长期紧密联系出现显著下降；在低通货膨胀的样本内，这一联系在统计上似乎很不显著。这些结果凸显了深入理解货币变动与通货膨胀之间传导机理的重要性。

　　作者的研究表明，自上世纪90年代以来，中国逐步融入全球经济，以生产资料价格为代表的可贸易部门通货膨胀与全球工业品价格的波动相当一致。在开放经济和相对固定的汇率制度下，这个结论是比较自然的。但在过去的研究中，对此的注意和强调却比较缺乏。书中引入全球需求、大宗商品冲击和汇率变化来全面地评估中国生产资料价格的变化。这为理解中国生产资料通货膨胀和工业企业景气提供了一个全球的视角。

　　中国消费物价指数的波动主要为食品价格所主导。但中国食品价格的波动与工业部门的通货膨胀高度同步，这使得基于作物歉收等细分市场供应冲击的微观解释缺乏说服力。过去有学者提出了农户部门通货膨胀预期的假说，认为农户选择使得实体经济和食品部门产生互动。但这种假说似乎没有受到应有的重视。本书作者通过精心设计的一系列证据，支持了农户通胀预期理论。这为更为合理地理解和预测中国通货膨胀提供了理论和实证基础。

　　最近几年农产品价格此起彼伏地上涨引发了社会的广泛关注。书中通过一系列横断面证据的计算，认为这一长期趋势和刘易斯拐点机制相联系。中国农业劳动力的工资自2005年以来出现比较快速和持续的上涨，这推高了农产品的生产成本和市场价格。食品价格平均涨速的提高，使得通货膨胀的压力平均较以往更大，这给宏观调控带来了压力和挑战。

　　书中对通胀的讨论并没有止步于提出自己的分析框架，作者进一步思考中国通胀模式和发达国家的区别，以及这种差别的深层次原因。中国通胀的模式因为中国的可贸易部门在经济中具有非常大的比重，食品价格对通胀影响较大。中国生产资料价格变化的背后主要反映着企业生产能力的余缺和资本存量的多寡；而成熟经济体产品和服务价格变化的背后更多地反映着劳动力市场的松紧和工资增长的快慢。

　　作者的这些研究为我们进一步理解和治理中国的通货膨胀提供了有益的思考。

　　中国的宏观经济走势如何也是大家所关心的问题。高博士在这个问题上也为我们提供了不同的分析视角。绝大多数关于中国宏观经济短期运行的分析都将经济波动解读为总需求方面的变化，并进一步通过净出口、投资和消费等支出法的分解来推断其背后的原因。如果总供应是相对稳定的，那么这种做法当然无可厚非。但作者认为对于中国经济，因为中国资本形成的速度并不稳定，使得在一些时候，总供应稳定的假设无法成立，并由此影响基于总需求分析的有效性。作者比较研究了2005-2007年中国经济总量数据，以及对于当时巨额经常账户盈余的解释，普遍地基于总需求的分析框架，可能就存在比较明显的瑕疵。考虑到基于总供应不变框架的局限性，本书发展了基于国际收支平衡去分析总供求变化的框架。其优势在于可以对称地处理总需求和总供应的变化，从而改善分析的有效性。随后根据这一框架，作者讨论了过去十年中国经济的一些重要时期的案例，体现了该框架的对中国经济运行的解释能力。

　　在2005-2007年期间的大部分时间里，在经济增速持续爬升的同时，通货膨胀维持低位，并有所降低，同时经常账户盈余急剧扩大。面对这种局面，大多数分析强调汇率低估和国民储蓄率过高、乃至出口导向的经济增长模式是其背后的主要原因，并预测中国经常账户收支可能长期保持巨额顺差。作者以国际收支框架为基础，结合当时的其他数据，强调这段时期总供应曲线扩张是一系列经济现象背后最根本的原因，并可以预言，随着总供应扩张的放缓，中国经常账户顺差将快速收窄。

　　在2008-2012年期间，中国经济的总需求经历了一系列冲击，例如2008年的全球金融危机，2009年初的“四万亿”政府刺激计划，房地产泡沫和持续的房地产调控政策，2011年的通货膨胀和货币政策紧缩等，这对经济内在力量决定的运行趋势形成巨大扰动，也使得金融市场对政府政策呈现前所未见的密切关注。但是，就这五年时间里的情况平均而言，由于内在周期性力量的起伏，经济总供应收缩和经常账户盈余下降的趋势仍然是十分清楚的。作者以国际收支框架为基础，结合这段时期的经济数据，强调尽管2008年金融危机以后全球经济和贸易活动增长的放缓对中国经济产生了明显影响，但总供应曲线收缩的影响在整个时期来看可能更为基本。

　　这提示我们制定宏观经济政策时，除需求管理外，更要注重供应方调整以释放经济活力，提高全要素生产率，为可持续发展和经济平衡提供基础。

　　经济分析是一项非常复杂的工作，经济运行远比理论假设更为复杂，但我们还是会有基本规律可循。愿我们有更多的经济学家能更深入、务实地研究经济运行，为我们的经济决策奠定坚实的理论基础和实证的基础。经世济民是经济学家的社会责任。

吴晓灵

推荐书评一

　　我觉得对于想认真研究当今中国经济的人来说，有这么几个关键的准则需要认真把握：

　　第一，你得很小心数据。数据不一定都不准确，但为了恰当地运用这些数据，你需要明白每个数据序列可能存在的问题。

　　第二，你得尽量走出办公室。中国发生着什么不是光看数据就能看出来的。你得知道政策是如何执行的；企业在做什么；消费者感受到了什么……不走出去，不跟人们交谈你就搞不清楚现实状况。

　　第三，阅读高善文博士所撰写的每篇文章。他能够把聪明的短期市场判断与深刻的宏观框架结合起来，这在当今只有少数的经济学家能够做到，在中国范围内如此，在全球范围内也是如此。结果就是，读他的作品总是会让你去思考一些新的东西，并启发一些有趣的交易机会。他真正是世界级的——对此，他的新著《经济运行的逻辑》就是明证。

There are a few rules which I think are pretty much essential for anyone serious about studying China’s economy today.
 
Rule #1: You should be careful with the data: it is not all bad, but you need to understand the problems with each series in order to use it properly.
 
Rule #2: Get out of the office as much as you can. So much of what is happening today in China is not in the data; its driven by how policy is being implemented, what firms are doing, how consumers are feeling, and to get a sense of that there is no substitute for getting out there and talking to people.
 
Rule #3. Always read everything GaoShanwen writes. He is one of the very few economists working today – not just in China but globally – who combine smart, short-term market views with a thoughtful macro-framework. As a result, reading his work will always give you something new to think about and something interesting to trade. He genuinely is world-class – and this latest book is testament to that fact.

王志浩

推荐书评二

　　如何洞察纷繁复杂的宏观经济？如何把握资本市场的脉搏？高善文博士《经济运行的逻辑》一书给我们提供了独树一帜的答案。本书兼具独特的学术价值与应用价值。特别值得称道的是两方面的重要突破，这也使得高善文博士作为一位卓越的经济学家，在中国宏观经济研究领域占有了重要的一席之地。

　　首先，众所周知，现代宏观经济学是基于西方完善的市场经济发展起来的理论体系，在解释和预测中国经济方面不乏苍白无力之处。高善文博士在现代经济理论框架下，另辟蹊径，逻辑上大胆推理，数据上小心求证，令人信服地演绎出中国经济表象后的内在逻辑。并运用这一逻辑推断趋势与预测经济，取得不俗业绩。

　　其次，从经济预测到市场预测其实又存在所谓“惊险一跳”。许多宏观经济大师都很难把握资本市场的走势与资产配置的艺术。高善文博士有机地结合经济预测与资金流向，提出资产重估理论，大胆尝试推断金融市场变化的方向和线索，在中国资本市场取得较大反响。

　　我非常乐意把本书推荐给有志于从事资本市场宏观经济研究的读者。

谢平

推荐书评三

宏观经济学家是怎么炼成的？——高善文博士《经济运行的逻辑》书评

　　宏观经济研究市场像是一个古玩市场。卖方很多，粗制滥造和糊弄人的为主；买方更多，基本没有鉴别能力的为主。这虽然是个鱼目混珠的市场，但参与人数众多、竞争激烈，要玩得出众得有绝活。

　　绝活一是出身好。国外某某名牌大学教授，最好再有个什么奖，哪怕都没看过中国的宏观经济数据，哪怕是二三十年前获的奖，说话照样有人听，有人信。

　　绝活二是身体好。每天接受三次以上媒体采访，写不少于一篇文章，几年下来会怎么样？脸熟就意味着更大的市场占有率。如果能善于大胆运用夸张和比喻手法，会讲故事，效果更佳。

　　绝活三是底子好、敬业和持之以恒。这三点合在一起，时间长了，总会有人看见，有人赞叹。

　　出身好和身体好很大程度上是禀赋，靠这些做的好不奇怪，做不好是暴殄天物。底子好、敬业和持之以恒是后天的选择，靠这些做的好令人钦佩。对于在市场上的宏观经济研究人员来说，持之以恒尤其可贵。刚入门时还能坚守，后来出场价码不断提高，坐冷板凳研究的机会成本越来越高，能做到持之以恒者少之又少。持之以恒背后的支撑力量，就像是小孩子玩积木，兴趣使然。

　　克鲁格曼教授是宏观经济学者中的极品，他身上三个绝活都有。高善文博士出类拔萃，看看他的《经济运行的逻辑》，再听他一两次讲座，将知我所言不虚。

　　《经济运行的逻辑》开篇讲的是研究方法。一个完整的研究包括观察现象、提出假说、收集经验证据验证假说是否成立等几个必备步骤。对于理工类的研究来说，这是标准动作，不新鲜。但是对于当前中国的宏观经济研究来说，这些方法类问题远没有得到应用的重视。能严格按照上述步骤完成的研究少之又少。不是经济学距离科学很遥远，而是中国的经济学研究距离科学很遥远。

　　书中后面几章的内容，高博士把这套方法贯彻到了中国宏观经济问题研究当中，这在中国的宏观经济问题研究中不多见。这本书有很多种读法，对于宏观经济问题研究爱好者来说，最重要的收获可能不是书中的观点和结论，而是论证问题的角度和方法。对于有心的读者，这些论证问题的角度和方法像是梯子，扶着它，说不定你在有些地方能比书里的内容走的更远。

　　对于很多读者，这本书可能读不下去，这不是本通俗读物，得有一定的背景知识才能勾起你得兴趣，知道作者真正想表达出来的东西。如果你正在做或者准备做中国宏观经济研究，建议你哪怕是捏着鼻子也要把这本书读一遍，喜欢也罢，不喜欢也罢，最起码你了解了中国金融市场上美誉度最高的宏观经济分析师在做什么，做到了哪一步。

张斌